專家表示，期指制度設(shè)計(jì)合理使得期現(xiàn)走勢擬合度很高，價(jià)格波動(dòng)轉(zhuǎn)換為基差波動(dòng)，對避險(xiǎn)功能發(fā)揮影響巨大

股指期貨于2010年4月16日正式掛牌交易，這標(biāo)志著中國A股市場結(jié)束了單邊做多市，迎來既可以做多，又可以做空的雙向套利交易模式時(shí)代，也是中國A股市場一個(gè)新時(shí)代的開始。

期貨最重要的功能之一就是價(jià)格發(fā)現(xiàn)，而期現(xiàn)聯(lián)動(dòng)，就是期貨指數(shù)對現(xiàn)貨指數(shù)不同程度的引領(lǐng)作用，這也是期貨價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能的一種表現(xiàn)形式。

期指上市2年來，期現(xiàn)市場聯(lián)動(dòng)特征明顯，期指與滬深300兩個(gè)市場高度擬合，而2011年期現(xiàn)擬合度較2010年明顯提高，從2010年上市之初的98%到2011年的99%，進(jìn)入2012年期現(xiàn)關(guān)聯(lián)度仍在進(jìn)一步提升，目前期現(xiàn)擬合度為99.66%。

此外，期現(xiàn)價(jià)格對信息反應(yīng)程度的差異在逐漸變小，期指價(jià)格發(fā)現(xiàn)的功能在增強(qiáng)。

期指基差結(jié)構(gòu)趨于穩(wěn)定

在與現(xiàn)貨市場高度擬合的同時(shí)，滬深300股指期貨的“穩(wěn)定器”功能凸顯，最明顯的變化就是現(xiàn)貨市場的波動(dòng)幅度明顯收窄。

華安期貨高級分析師蘇曉東分析說，期指上市兩年以來，期現(xiàn)高度擬合的原因主要有兩個(gè)。

首先是制度設(shè)計(jì)的合理性，期貨走勢會與現(xiàn)貨走勢進(jìn)行一個(gè)強(qiáng)制的擬合。

其次，期指的避險(xiǎn)操作實(shí)際上就是將價(jià)格的波動(dòng)轉(zhuǎn)換為基差的波動(dòng)，因而基差對避險(xiǎn)功能的發(fā)揮影響巨大。

實(shí)際上，股指上市兩年來，已經(jīng)為期現(xiàn)兩個(gè)市場的聯(lián)動(dòng)賦予了豐富的內(nèi)涵，而期現(xiàn)市場有效聯(lián)動(dòng)主要體現(xiàn)在基差結(jié)構(gòu)和市場波動(dòng)率的變化，套利資金的介入以及避險(xiǎn)機(jī)制的運(yùn)用上。

時(shí)間回到一年半以前，那時(shí)候期指上市剛剛半年，就具備了成熟市場的多項(xiàng)基本特征，其中合約期價(jià)始終圍繞股市現(xiàn)價(jià)波動(dòng)，期現(xiàn)價(jià)格擬合度較好。到了2010年6月中旬以后，期現(xiàn)走勢更加吻合，至2010年底，整個(gè)市場日益呈現(xiàn)出“逐步收窄趨穩(wěn)”的態(tài)勢。

由此奠定了期指上市兩年來，期現(xiàn)溢價(jià)呈現(xiàn)逐步收斂的態(tài)勢。蘇曉東表示，從當(dāng)月連續(xù)合約與現(xiàn)指滬深300價(jià)差表現(xiàn)上看，價(jià)差多數(shù)時(shí)段落在-10點(diǎn)到20點(diǎn)的大概率區(qū)間內(nèi)，從2010年4月股指上市開始至2012年3月底，平均價(jià)差9.1點(diǎn)左右，而在2010年10月至11月這一階段，由于行情大起大落，價(jià)差波動(dòng)卻明顯擴(kuò)大，期現(xiàn)價(jià)差最高超過124點(diǎn)，最低也跌至-57點(diǎn)以下。

進(jìn)入2012年4月以來，期現(xiàn)價(jià)差已經(jīng)收斂至0軸上下5個(gè)點(diǎn)附近。整體來看，期現(xiàn)價(jià)差自期指上市以來呈現(xiàn)逐步收斂的態(tài)勢，目前基差結(jié)構(gòu)已經(jīng)趨于穩(wěn)定，期現(xiàn)溢價(jià)已經(jīng)收窄至期現(xiàn)套利很難介入的程度。

基差收窄 套利難度加大

不可否認(rèn)，期指在2010年上市初期，出現(xiàn)過較大的套利行情。行情劇烈的10至11月中旬，基差短時(shí)間超過100點(diǎn)，令套利年化收益率達(dá)到30%，但合約當(dāng)月連續(xù)與現(xiàn)指價(jià)差多數(shù)時(shí)段處于-10到30點(diǎn)區(qū)間。但滬深300波幅及成交量基本與股指期貨上市前旗鼓相當(dāng)。而當(dāng)年期現(xiàn)陰陽背離也僅為24個(gè)交易日。

進(jìn)入2011年以后，隨著基差收斂，期現(xiàn)套利開倉機(jī)會已很少出現(xiàn)。同時(shí)，期現(xiàn)價(jià)差偶爾擴(kuò)大多數(shù)出現(xiàn)在現(xiàn)貨收盤后，第二天現(xiàn)貨開盤后，高價(jià)差已基本消除，因此一般投資者很難把握這樣的套利機(jī)會。

拿我國臺灣地區(qū)的數(shù)據(jù)來舉例，如果把臺灣地區(qū)每天股指期貨的開盤漲跌，和現(xiàn)貨指數(shù)開盤漲跌對比，會發(fā)現(xiàn)漲跌比例非常接近。這意味著每天在現(xiàn)貨開盤前15分鐘，股指期貨已預(yù)告了現(xiàn)貨的開盤價(jià)。

而隨著時(shí)間的推移，期現(xiàn)價(jià)格對信息反應(yīng)程度的差異在逐漸變小，期指價(jià)格發(fā)現(xiàn)的功能在增強(qiáng)，市場運(yùn)行日益理性成熟。事實(shí)上，如果現(xiàn)貨開盤與期貨走勢差異較大，套利盤介入會導(dǎo)致兩者價(jià)差變小。

同時(shí)蘇曉東認(rèn)為，近兩年來，各基金公司發(fā)行了大量指數(shù)基金，這類指數(shù)基金以及各種套利策略令期現(xiàn)價(jià)差快速收斂。而最新推出的跨市場滬深300ETF更是令套利跟蹤誤差和套利成本大幅下降，套利資金將更加活躍。由于機(jī)構(gòu)以及套利資金的大規(guī)模進(jìn)場，期現(xiàn)價(jià)差很難具有持續(xù)擴(kuò)大的機(jī)會，期現(xiàn)市場關(guān)聯(lián)度由于套利資金介入而不斷提高。