當前的宏觀經(jīng)濟仍處于相對高風險溢價的狀態(tài)。盡管季節(jié)性因素將有望提振膠市，但市場也時有技術(shù)性反彈，天膠的熊市大格局難改。

近日，滬膠從2010年8月份以來23450元/噸的最低點連續(xù)數(shù)日反彈，令膠市難見曙光。無論從供需基本面，還是從由宏觀經(jīng)濟決定的風險偏好層面，膠價都不具備中大級別反彈的條件，反彈之后，天膠的熊市格局仍將延續(xù)。

宏觀面對資產(chǎn)價格的傳導機制

先將膠價置于宏觀經(jīng)濟背景中，觀察其是否存在溢價或折價。實際上，宏觀經(jīng)濟是微觀經(jīng)濟的綜合構(gòu)成，在這個角度上，膠價應該滯后于微觀價格。然而反映宏觀經(jīng)濟的數(shù)據(jù)和消息，卻屢屢對微觀價格造成沖擊，機制何在？筆者認為，風險偏好在其中起到了重要的作用，它使宏觀經(jīng)濟同微觀價格成為一個直接載體。個體投資者對宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)、政策、消息進行解讀，并以此作為投資的重要依據(jù)，每個個體的決策通過其投資行為作用于市場上，從而形成了市場的整體風險偏好。

高風險溢價壓迫風險資產(chǎn)

風險偏好的衡量成了一個重要的問題。被廣泛運用的風險溢價指標是TED Spread即所謂的“泰德息差”，該指標數(shù)值上等于3個月倫敦同業(yè)拆借利率（LIBOR）減去3個月美國國債（T—Bills）利率，衡量了銀行同業(yè)拆借市場對無風險利率的溢價，反映的是大銀行之間的借貸意愿或者說風險偏好。

該指標目前報于56.63，相對于2010年9月—2011年8月平均不到25的水平已經(jīng)翻了一番，并且仍在單邊上行。從絕對水平上看，56.63的值并不是很高，然而觀察該指標的歷史發(fā)現(xiàn)，2008年雷曼倒閉時其從100出頭數(shù)日內(nèi)翻番并在數(shù)周之內(nèi)飆升至460點之上，伴隨的是風險資產(chǎn)價格的巨幅下挫。不得不顧忌往后兩個月“歐豬五國”償債高峰期對風險溢價的沖擊，這其實也是歐債危機的沖擊對膠價的直接傳導途徑。

此外，美國的就業(yè)市場仍不景氣，一旦核心CPI穩(wěn)定處于2%以下的低位，美聯(lián)儲推出QE3則順理成章，這是今年歐債危機之外市場面臨的最大不確定因素，且其對膠價的傳導途徑也是通過風險溢價，只不過方向相反。但由于核心CPI的穩(wěn)定性需要觀察，預計QE3不會在第一季度推出。

汽車產(chǎn)業(yè)遇冷

宏觀面壓力決定了膠價仍將運行在下行通道，供需分析將對宏觀分析的預計作出輔助驗證或修正。天膠的最終需求主要來自于汽車行業(yè)，據(jù)不完全估算，汽車行業(yè)至少貢獻了75%的天膠需求，除了占大概60%需求的輪胎子行業(yè)，汽車內(nèi)飾等其它零配件子行業(yè)也是天膠需求的大戶。

從產(chǎn)業(yè)鏈角度來說，天膠下游行業(yè)是先驗性的。而從貿(mào)易角度來說，需求量大且主要依賴進口的只有中國，因而供應需求分析的焦點便集中于中國的汽車產(chǎn)業(yè)。

在中國，消費、投資、凈出口是拉動中國經(jīng)濟增長的“三駕馬車”。汽車產(chǎn)業(yè)與宏觀經(jīng)濟息息相關(guān)，邏輯在于乘用車市場與消費息息相關(guān)，而商用車市場則很大程度上來源于投資需求。

此外，中國的高端車市基本還是進口車的天下。數(shù)據(jù)顯示，2011年11月全國汽車產(chǎn)量179.3萬輛，同比下降1.3%，同比增速連續(xù)第四個月下滑。由于2010年12月至2011年3月產(chǎn)量基數(shù)高，2012年春節(jié)假期又在1月使得該月產(chǎn)量季節(jié)性走低，往后數(shù)月的產(chǎn)量同比增速出現(xiàn)連續(xù)負值亦屬正常。

ANRPC預計今年全年天膠產(chǎn)量增速為3.1%，IRSG更上調(diào)預計目標至7.8%，只有產(chǎn)區(qū)停止割膠以及2—3月份的季節(jié)性干旱有可能在該時間內(nèi)延緩供需基本面轉(zhuǎn)弱的趨勢。