報告要點

此次調(diào)研我們主要針對尿素產(chǎn)業(yè)鏈上中下游企業(yè)進行走訪交流，旨在對山東地區(qū)尿素供需現(xiàn)狀、行業(yè)發(fā)展以及企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營情況和后市看法等進行深入交流。對于后市而言我們認為雖然偏高的估值，持續(xù)提升的日產(chǎn)以及國內(nèi)農(nóng)需季節(jié)性轉(zhuǎn)淡用肥需求下降對于近期大幅上漲的尿素價格可能會形成一定抑制，但國內(nèi)社會庫存依然低位，國際市場漲勢仍在延續(xù)價格拐點未至，在印標結(jié)果落地之前國內(nèi)出口利好支撐依然存在，尿素價格預計仍將延續(xù)高位運行，但需要關注出口政策的動態(tài)調(diào)整。

摘要

山東地區(qū)既是國內(nèi)尿素產(chǎn)能大省，也是國內(nèi)化肥貿(mào)易核心集散地和消費地，同時也是尿素主流交割區(qū)之一，因此當?shù)啬蛩貎r格還有行情波動已經(jīng)成為國內(nèi)市場重要的參考風向標。此次調(diào)研我們主要針對尿素產(chǎn)業(yè)鏈上中下游企業(yè)進行走訪交流，旨在對山東地區(qū)尿素供需現(xiàn)狀、行業(yè)發(fā)展以及企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營情況和后市看法等進行深入交流。

上游企業(yè)反饋：目前尿素是整個化工品中利潤最高的品種。高利潤驅(qū)動下企業(yè)會減少合成氨外銷全部用來生產(chǎn)尿素。當前價格上游會選擇當日產(chǎn)當日銷不做預收，也不會囤貨和惜售，基本上維持低庫存周轉(zhuǎn)。對于市場比較關心的“尿素去哪兒了”的問題，企業(yè)認為可能與農(nóng)業(yè)種植習慣的變化有關，另外環(huán)保類需求可能也有較大增量。

貿(mào)易企業(yè)反饋：有貿(mào)易企業(yè)表示目前尿素最大利好支撐就是出口，國內(nèi)正由旺季轉(zhuǎn)淡季，夏季用肥需求基本結(jié)束，后期只有秋季肥生產(chǎn)用肥。按照近期國內(nèi)現(xiàn)貨漲法，印標或存在不及預期風險。也有貿(mào)易企業(yè)認為全球尿素正處于供需緊平衡狀態(tài)，且化肥兩大核心驅(qū)動能源和糧價后期支撐都是偏強的，因此尿素也將呈現(xiàn)易漲難跌狀態(tài)，拐點可能要等到國內(nèi)新裝置供應起來以及投機情緒充分釋放帶動社會庫存累積至高位。

下游企業(yè)反饋：復合肥企業(yè)表示由于尿素行情波動太大，會采取隨用隨采策略只選擇備1-2天的庫存。每年檢修時間比較固定，一般在6-7月銷售淡季。近幾年銷量沒有明顯增長，主要是結(jié)構(gòu)性調(diào)整，成本、品控及環(huán)保等限制淘汰了大部分小廠導致訂單向大廠集中。脲醛樹脂生產(chǎn)企業(yè)表示受地產(chǎn)大環(huán)境不景氣影響今年板材行業(yè)整體銷量環(huán)比下降達20-30%，目前南方處于雨季淡季，因此膠黏劑企業(yè)開工率普遍偏低。

風險提示：煤價大幅下跌，出口法檢政策趨嚴。

一、尿素后市展望

上半年尿素在經(jīng)歷了成本坍塌以及市場悲觀情緒導致的用肥需求不斷后置，價格呈現(xiàn)一路下跌走勢，工廠庫存最高累積至116萬噸高位，而進入到6月份，尿素價格開始呈現(xiàn)觸底反彈的跡象，直至本周收盤主力09合約大幅上漲至2380，較前期低點1620漲幅達到近47%，現(xiàn)貨價格2550（山東臨沂市場價）較前低2070漲幅達23%，期貨漲幅高于現(xiàn)貨一倍，表明資金的參與度和投機度極其活躍，從持倉量來看主力合約最高達到45萬手，成交量超百萬手，相比于年初的十幾萬手持倉和成交來看有明顯的增量。

我們認為6月份開始尿素大漲主要有兩方面驅(qū)動：1、出口需求拉動。前期海外價格持續(xù)下跌導致持貨意愿不強，各環(huán)節(jié)庫存較低，但國際需求的集中啟動疊加東南亞、尼日利亞、俄羅斯等地供應出現(xiàn)缺口使得尿素轉(zhuǎn)向供需緊平衡格局，外商補空需求釋放后開始轉(zhuǎn)多，近期又受到埃及供應減量出口受限、國際形勢擾動導致烏克蘭糧食出口難度上升國際糧價大漲以及印度招標等因素影響，使得國際尿素市場繼續(xù)強勢上行，FOB埃及價格由6月中旬的290-303上漲至最新的420-467，而CFR巴西價格則是由275-285上漲至最新的395-420，國內(nèi)出口接單量持續(xù)增加，據(jù)悉7月出口量預計將達到40-50萬噸，此外按照目前FOB中國380美金的價格進行折算，折山東河北出廠大概在2630，折河南2560，出口窗口已基本打開，近期貿(mào)易商也是大量從工廠采購貨源并進行出口集港，導致工廠收單火爆報價連續(xù)大幅上調(diào)；2、國內(nèi)供應收緊疊加追肥需求旺季造成的階段性供需錯配。對于國內(nèi)市場而言，市場買漲不買跌心態(tài)影響下6月之前尿素價格的大跌也使得中下游都不敢輕易拿貨，手中庫存較干，6-7月進入國內(nèi)追肥需求旺季，玉米及水稻用肥由北向南穩(wěn)步推進，使得工廠庫存迅速向中下游轉(zhuǎn)移，一個月內(nèi)庫存大幅去化超80萬噸，另外我們通過此次調(diào)研了解到工業(yè)處于淡季用量有限，這些庫存大概率是被農(nóng)業(yè)這端實實在在消耗掉了，因為追肥主要就是使用尿素，且推測可能與每畝地尿素施用量增長有一定關系。目前國內(nèi)工廠及社會庫存仍處于極低水平，且出口仍在積極接單，因此國內(nèi)持續(xù)呈現(xiàn)出貨緊價揚的態(tài)勢。

從尿素目前的估值和供需基本面情況來看，首先估值端無煙煤及合成氨價格快速上漲，由于化工企業(yè)利潤良好對于原料煤的采購情緒逐漸升溫，煤礦銷售良好價格有所上調(diào)，合成氨則是由于裝置故障等因素導致供應大幅度收緊而下游農(nóng)業(yè)需求支撐明顯，此外受成本偏強以及秋季肥市場備肥需求帶動，磷鉀價格也呈現(xiàn)漲價趨勢，由此可見化肥產(chǎn)業(yè)鏈整體價格重心都有所上移，但對于尿素而言無論是自身的生產(chǎn)利潤，還是與合成氨、小氮肥以及磷鉀肥相比都是最高的和最貴的。然后從尿素自身基本面角度來看，供應端隨著檢修裝置的陸續(xù)恢復，尿素日產(chǎn)已經(jīng)上升至17.5萬噸高位，且后期部分新產(chǎn)能計劃投放，高利潤驅(qū)動下尿素整體供應預期較為充足；需求端國內(nèi)夏季用肥旺季臨近尾聲，農(nóng)業(yè)將進入階段性空檔期，工業(yè)復合肥進入秋季生產(chǎn)周期，開工陸續(xù)提升，但由于尿素價格漲勢過快，復合肥廠抵觸情緒開始增加，拿貨逐漸謹慎。整體而言，我們認為雖然偏高的估值，持續(xù)提升的日產(chǎn)以及國內(nèi)農(nóng)需季節(jié)性轉(zhuǎn)淡用肥需求下降對于近期大幅上漲的尿素價格可能會形成一定抑制，但國內(nèi)社會庫存依然低位，國際市場漲勢仍在延續(xù)價格拐點未至，在印標結(jié)果落地之前國內(nèi)出口利好支撐依然存在，尿素價格預計仍將延續(xù)高位運行，但需要關注出口政策的動態(tài)調(diào)整。

風險提示：煤價大幅下跌，出口法檢政策趨嚴。

二、山東地區(qū)尿素相關貿(mào)易企業(yè)調(diào)研總結(jié)

貿(mào)易企業(yè)A：

尿素整體上是近強遠弱邏輯。近期外盤大漲，埃及限制出口，說明能源和糧食仍然是全球重要戰(zhàn)略物資。早些年由于信息不發(fā)達可能造成尿素基礎數(shù)據(jù)有誤，因為中國農(nóng)業(yè)消費量一直是比較穩(wěn)定的同比增幅不會這么大。近幾年工廠庫存一降尿素價格就開始上漲，表明尿素話語權(quán)集中在工廠。此外全球尿素并不是一個過剩品種，處于供需緊平衡狀態(tài)。

企業(yè)認為目前國內(nèi)社會庫存極低（主要是農(nóng)需補庫和出口需求帶動），09不具備下跌時間和空間，10接下來表現(xiàn)可能強于09，因為10空頭大多沒能力交貨，09不好說可能會有廠庫，而且大部分貿(mào)易商準備接10為11月生產(chǎn)復合肥做準備，09不太愿意接，因為有半個多月淡季窗口期?；蕛蓚€底層驅(qū)動：一個是能源一個是糧價，兩個驅(qū)動都是偏強的，對應到化肥上面也是偏強的。能源主要關注全球會不會出現(xiàn)極端天氣，往后俄烏局勢仍有不確定性風險，以及黑海協(xié)議對于糧食和化肥出口也產(chǎn)生較大影響，這將導致全球氮元素供應偏緊，對于國際糧價會有比較強的支撐（主要看玉米價格）；預測明年開春之后，等新裝置供應和社會庫存起來，尿素可能會開始下跌。尿素持續(xù)大漲之后相對小氮肥經(jīng)濟性有所下滑，農(nóng)業(yè)種植對價差不太敏感，因此還沒有出現(xiàn)明顯替代效應。

貿(mào)易企業(yè)B：

企業(yè)主營化肥產(chǎn)品的銷售和出口，是國內(nèi)老牌出口貿(mào)易商。中國最早的時候是化肥進口國（九幾年），當時企業(yè)就曾參與化肥進口業(yè)務，主要通過中農(nóng)和中化做代理。97年下半年開始進口化肥（二銨）第一次出現(xiàn)虧損，2000年以后隨著國內(nèi)化肥產(chǎn)能的陸續(xù)投放，進口不再具備優(yōu)勢。2001年尿素第一年開始出口，當時國家鼓勵出口，出口不光免稅還給退稅17%，此外地方政府也有補貼。第一年中國總共出口60萬噸尿素，中農(nóng)和煙農(nóng)各30萬。

企業(yè)近幾年出口量不大，因為有法檢限制，而且價格波動太大不想承擔太多風險。目前中農(nóng)、中化和中石油三家大型國企可以發(fā)到港口進行法檢，其余只能在工廠法檢。企業(yè)目前可以往港口發(fā)貨，為外貿(mào)商提供貨源。上周港口2400有一波掃貨，為出口進行囤貨，但企業(yè)表示如果國內(nèi)現(xiàn)貨持續(xù)大漲，印標可能存在不及預期甚至違約風險。

目前煙臺港所有鐵路已經(jīng)停裝，因為運力/卸貨能力太弱（勞動力短缺），大量車皮出口集港造成堵塞。煙臺港是全國最大的化肥港口，最高承載量可達70-80萬噸。和貿(mào)易商不一樣，尿素工廠可能不太愿意做出口，因為時間周期太長，需要2-3個月。

企業(yè)表示農(nóng)業(yè)施肥這一塊國家提倡科學用肥，盡量降低化肥使用量，電廠環(huán)保和車用未來會有比較大的增長空間，預計車用年需求量能夠達到1500萬噸。

對于行情方面企業(yè)認為現(xiàn)在國內(nèi)最大的利好就是出口，國內(nèi)正由旺季轉(zhuǎn)淡季，夏季用肥需求基本結(jié)束，后期只有秋季肥的生產(chǎn)用肥了，按照近期國內(nèi)現(xiàn)貨的漲法，下游心態(tài)逐漸謹慎，可能會有一定回調(diào)。

三、山東地區(qū)尿素生產(chǎn)企業(yè)調(diào)研總結(jié)

生產(chǎn)企業(yè)A：

國企上市公司，煤化工標桿企業(yè)，160萬噸尿素產(chǎn)能，50萬噸硫銨產(chǎn)能，50萬噸碳銨，60萬噸醋酸，總共30余種化工品（由于效益不佳，復合肥和EG已經(jīng)停產(chǎn)），100萬噸尿素新項目略有推遲，預計9-10月出產(chǎn)品：

1、尿素價格和需求季節(jié)性明顯，本輪上漲之前對6-8月價格偏悲觀，最多看到1700-1800。而目前正處于夏季農(nóng)需旺季尾聲、秋季肥需求尚未啟動的階段，上游/產(chǎn)業(yè)對價格看空、做賣出套保的不少。近期的價格上游也開始恐高，該賣還是會賣，不會去囤貨和惜售。

2、今年除尿素以外的其他化工品經(jīng)營情況都很慘淡，營收大幅腰斬。尿素現(xiàn)在不光是化肥而是整個化工品中利潤最高的品種。

3、今年以來生產(chǎn)合成氨的經(jīng)濟性遠遠大于甲醇，二者成本基本接近，但價格差了將近1000，因此甲醇已經(jīng)停產(chǎn)改為外采（去年一噸虧損500-600），該部分產(chǎn)能全部轉(zhuǎn)去產(chǎn)合成氨，且尿素性價比高于合成氨，因此合成氨基本都用來生產(chǎn)尿素，外銷量很少（目前尿素日產(chǎn)4700-4800噸）。企業(yè)對于不同化工品種之間的可選擇性很強，幾乎沒有成本，可以隨時切換，基于利潤選擇具體產(chǎn)哪些品種。

4、化工原料煤主要從山西、內(nèi)蒙、陜西等地采購。原料煤采用5500大卡煙煤為主，由內(nèi)地企業(yè)長協(xié)供煤，之前是月度定價，現(xiàn)在改為一周定一次價，火車拉運，近期到廠價1000左右，運費150（煤炭會備有10-20天的庫存）。企業(yè)每天結(jié)算成本和利潤，因此煤價上漲能夠直接及時傳遞到生產(chǎn)成本上（企業(yè)主要采用水煤漿工藝，液氨對于煤炭單耗在1.39，核算下來含稅完成成本在1740左右）。在產(chǎn)品銷售上，主要參考周邊工廠定價，每天下午出價，隨行賣，當日產(chǎn)當日銷不做預收，客戶比較穩(wěn)定，除非行情特別差否則基本不留庫存也不做降價促銷，因此常年維持低庫存周轉(zhuǎn)。

5、企業(yè)表示前幾年受供給側(cè)改革影響淘汰了很多邊際裝置，這兩年開始又有大量裝置投產(chǎn)，據(jù)統(tǒng)計未來2-3年計劃投產(chǎn)產(chǎn)能在1000萬噸以上。

6、國企一般不能直接對外出口，但可以通過貿(mào)易商變相出口，最近兩年有部分工廠、貿(mào)易商以三聚氰胺的形式變相出口尿素。年初到現(xiàn)在出口一直是虧錢的，最近一段時間間接出口量每天都有1000噸左右。

7、關于復合肥：產(chǎn)能1.5億噸嚴重過剩，開工負荷2-3成，技術(shù)含量低、投資小，需求季節(jié)性太強，很難賣，最近幾年復合肥的銷量應該在下滑（較單質(zhì)肥性價比低）。對于企業(yè)而言，如果沒有上游原料資源（氮磷鉀），很難長久經(jīng)營下去。

8、關于“尿素去哪了”的看法：1）農(nóng)需太散難以統(tǒng)計（只能通過大數(shù)據(jù)粗略測算，全國耕地面積*每畝用肥量），感覺上應該在增加。國內(nèi)農(nóng)業(yè)種植面積和農(nóng)業(yè)人口基數(shù)太大，用肥習慣的微小變化可能就導致需求大幅波動，隨著國家對農(nóng)業(yè)重視程度的提高，單畝用肥需求可能在增長。2）非農(nóng)用領域同樣很難統(tǒng)計，車用和電廠用尿素（脫硝）可能增加了很多，據(jù)某大型電廠透露近年其尿素使用量增加了接近百萬噸。

四、山東地區(qū)尿素相關下游企業(yè)調(diào)研總結(jié)

下游企業(yè)A：

企業(yè)介紹：企業(yè)成立于1993年，以磷礦、磷化工、復合肥產(chǎn)業(yè)鏈為主進行延伸。磷礦方面企業(yè)在四川擁有兩座礦權(quán)，年開采量80-100萬噸，四川擁有25萬噸磷銨產(chǎn)能，遼寧由于當?shù)亓阻F礦資源豐富，也設有20萬噸磷化工產(chǎn)能。復合肥方面企業(yè)在山東、遼寧、甘肅、新疆、內(nèi)蒙和四川共設有6個生產(chǎn)基地，全年復合肥產(chǎn)量125-130萬噸，磷銨產(chǎn)量50-60萬噸。此外企業(yè)還擁有20萬噸合成氨產(chǎn)能，下游配套碳銨、甲醇、氨水等。

生產(chǎn)情況：企業(yè)主要生產(chǎn)成本在原料端，占比70-80%，復合肥加工毛利15%左右，投資一條15萬噸生產(chǎn)線大概需要400-500萬。復合肥生產(chǎn)裝置每年6-7月是固定的檢修時間（淡旺季交替階段，季節(jié)性來看6、7、10月一般是消費淡季，11月開始生產(chǎn)春季肥，8-9月主要是生產(chǎn)秋季肥的時間窗口，檢修如果結(jié)束的早可能7月中旬就開始進行備肥，銷售上會利用促銷政策吸引下游和經(jīng)銷商在淡季提前走一部分貨），總共7條生產(chǎn)線，不會全停，最少開1-2條線，開停一次成本很低。全年開工率能夠達到70-80%。

原料采購：復合肥經(jīng)營模式是先收款再生產(chǎn)（原料采購-生產(chǎn)-銷售-終端），尿素在原料儲備里面一直是周轉(zhuǎn)庫存最低的品種（別的原料可以拿2個月的庫存，尿素只有1-2天，隨用隨采，因為不可掌控性太強）。尿素一年采購量20多萬噸（一半工廠，一半貿(mào)易商），磷肥基本可以自給自足，鉀肥需求10幾萬噸。配方上來看高氮肥對于尿素的用量能達到40-50%左右。由于復合肥整體處于產(chǎn)能過剩格局，話語權(quán)比較弱，因此即使原料價格下降也很難獲得較好的收益（會給下游和代理商讓利）。復合肥對于尿素價格的影響越來越弱，原料價格的傳導很慢。

銷售情況：復合肥由于品牌很多，區(qū)域性很強，每年銷售會比較困難，尤其對于小廠。企業(yè)東北銷量1/3，中原四省1/3，其余1/3。復合肥銷量總體沒有明顯增長，一年增長10%（一部分是銷量自然增長，另一部分是結(jié)構(gòu)性調(diào)整，近年來由于原料價格的大起大落使得小廠很難生產(chǎn)，因此銷量向大廠集中，此外前幾年品質(zhì)管控以及安全環(huán)保也淘汰掉了很多小廠）。目前企業(yè)成品庫存在1-2萬噸。

擴建計劃：上半年企業(yè)在內(nèi)蒙投產(chǎn)了一家工廠，下半年在河南以及南方一些地區(qū)有規(guī)劃布局（不一定自己建，可能會以合作或者租賃的形式）。

未來產(chǎn)業(yè)格局：復合肥產(chǎn)業(yè)未來會進一步向大品牌去整合，擠出一些邊際產(chǎn)能，新增投產(chǎn)會有所減少。

下游企業(yè)B：

企業(yè)主要以生產(chǎn)膠黏劑為主，主營產(chǎn)品包括脲醛樹脂、酚醛樹脂、氨基樹脂等，總產(chǎn)能達50萬噸，下游主要面向板材行業(yè)。核心生產(chǎn)原料為甲醛和尿素，其中尿素一天用量200噸，甲醛一天用量100多噸。原料采購方面尿素主要采自經(jīng)銷商和省內(nèi)尿素工廠，沒有固定比例，誰的價格合適就多采一些，尿素使用噸包為主（一車30噸左右，會進行抽檢），價格按照訂貨時的價格結(jié)算，包含運費，甲醛就近采購，通過管輸進廠。尿素一天用量較多因此行情波動對于企業(yè)運營影響比較大，需要備有一定量的安全庫存，大概在300-400噸（1-2天的用量），全堆滿可以放1000噸。企業(yè)表示今年板材銷量不佳，相比去年要下滑20-30%，主要受房地產(chǎn)大環(huán)境不景氣影響，不涉及出口業(yè)務。企業(yè)脲醛膠日產(chǎn)量大概在700-800噸，外銷量較少，給自己廠用的多，脲醛膠生產(chǎn)毛利一噸在100-300元左右。企業(yè)環(huán)保手續(xù)齊全，之前基本滿開，目前開工負荷不高，每年五一過后到8月份都屬于季節(jié)性淡季，因為南方進入多雨季，而膠合板70-80%都銷往南方。

（注：中信期貨發(fā)布調(diào)研報告的時間為7月30日）

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