“一年之計在于春”。春節(jié)前后，國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)頻出，與此相對應(yīng)，有關(guān)政策也相繼出臺。在已發(fā)布的我國1月份宏觀經(jīng)濟(jì)狀況的數(shù)據(jù)中，居民消費價格指數(shù)（CPI）、工業(yè)品價格指數(shù)（PPI）、貨幣投放及新增貸款數(shù)量、進(jìn)出口數(shù)據(jù)等，客觀上反映了今年中國宏觀經(jīng)濟(jì)的開局情況。在宏觀政策方面，最具有影響力的就是央行決定提高商業(yè)銀行存款準(zhǔn)備金率和中金所啟動股指期貨開戶工作，這些政策在很大程度上反映了國家對今年經(jīng)濟(jì)形勢的判斷。由于春節(jié)長假因素，市場對有關(guān)數(shù)據(jù)和政策的反映平淡，但有必要引起高度重視。

通脹在“可管理”區(qū)間內(nèi)

1月份CPI漲幅僅1.5%，不僅低于2.2％的市場預(yù)期，而且低于2009年12月1.9％的漲幅。一方面1月份的翹尾因素仍為負(fù)數(shù)，從月環(huán)比看僅比上月上漲0.6%，另一方面食品價格指數(shù)回落。1月份CPI食品類價格同比僅上漲3.7%，遠(yuǎn)低于2009年12月5.3%的漲幅。其中，肉禽及其制品價格下降3.5%，豬肉價格甚至下降8.6%，為居民消費價格指數(shù)增長放緩貢獻(xiàn)0.26個百分點。由于所占CPI權(quán)重最高，豬肉價格的大幅回落是本月CPI低于預(yù)期的主要原因。只要豬肉等重要食品供給不出現(xiàn)整體性短缺，在非食品商品產(chǎn)能過剩的前提下，今年國內(nèi)CPI的漲幅將主要受季節(jié)性因素和基數(shù)效應(yīng)影響，不致于形成惡性通脹。

不過，1月份PPI漲幅大大超出市場預(yù)期，達(dá)到4.3%，超過了2009年12月1.7%的漲幅。推動PPI上漲的主要因素是生產(chǎn)資料價格（主要是大宗商品價格）的上漲。PPI在過去半年內(nèi)持續(xù)陡峭上揚(yáng)，就是源于國際大宗商品價格的快速上漲，“輸入型通脹”對國內(nèi)PPI的向上推動影響逐步加大。但有一個值得注意的動向是，受美元指數(shù)觸底回升和希臘等歐洲國家主權(quán)債務(wù)危機(jī)影響，美元走強(qiáng)，國際大宗商品價格的上漲面臨不確定性。另外，國內(nèi)信貸收縮，固定資產(chǎn)投資增長受限，對工業(yè)品的需求必將有所減弱。綜合來看，盡管未來1—2月內(nèi)PPT的漲幅可能會慣性上沖，但階段性高點或提前形成。畢竟，PPI增速不可能長期高于CPI增速，工業(yè)利潤必將受到上下游產(chǎn)品價格差縮小的擠壓。

M1與M2增速背離，信貸規(guī)模萎縮

根據(jù)央行發(fā)布的數(shù)據(jù)，1月份貨幣供應(yīng)增速和貸款余額增速雙雙大幅度下滑，意味著貨幣活動拐點已現(xiàn)。但是，在貨幣供應(yīng)方面，1月份廣義貨幣供應(yīng)量（M2）同比增長25.98%，狹義貨幣供應(yīng)量（M1）同比增長38.96%，二者增速出現(xiàn)了明顯背離。事實上，M2在2009年下半年增速基本停滯，12月份開始下行，而M1增速在2009年9月上穿M2后一直上行（12月除外）。不過，也不能據(jù)此認(rèn)為市場上的活躍資金將出現(xiàn)迅猛增長。1月份M1的快速增長主要是受基數(shù)效應(yīng)的影響，2009年同期的M1基數(shù)較低（僅為6.68%），M2基數(shù)較高（達(dá)到14%），出現(xiàn)背離再正常不過了。根據(jù)央行2009年第四季度貨幣政策執(zhí)行報告，2010年M2增速目標(biāo)為17%，因此在“明松實緊”的貨幣政策引導(dǎo)下，M1及M2的增速在未來數(shù)月內(nèi)將恢復(fù)雙雙下行態(tài)勢，這對資本市場上的貨幣活動將形成一定約束。

央行發(fā)布的數(shù)據(jù)還顯示，1月份人民幣新增貸款1.39萬億元，同比少增加2243億元。每年1月份是金融機(jī)構(gòu)大量投放貸款的月份，1.39萬億元的貸款投放看似數(shù)額巨大，較2009年四季度的所有投放量還多，但遠(yuǎn)低于2009年1月、3月和6月的投放量。值得注意的是，1月份的信貸結(jié)構(gòu)發(fā)生了重大變化。雖然商業(yè)銀行年初貸款主要是針對企業(yè)客戶，導(dǎo)致居民貸款在當(dāng)月新增貸款中的比重明顯下降，但居民貸款總量特別是中長期貸款卻大幅增加。居民中長期貸款主要是房貸和汽車貸款，這說明居民對住房和汽車的需求極其旺盛，現(xiàn)實的市場狀況也說明了這一點。非居民戶的中長期貸款也增加了2000多億元，說明投資對信貸的慣性需求仍然較大。降幅最明顯的是非居民戶的票據(jù)融資，同比下降8048億元，這反映出投機(jī)資金對資本市場的收益預(yù)期已經(jīng)轉(zhuǎn)為保守。

進(jìn)出口增長迅速，均已恢復(fù)至危機(jī)前水平

海關(guān)總署在2月10日發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，我國1月份進(jìn)出口總值實現(xiàn)2047.8億美元，同比增長44.4%，其中出口1094.7億美元，同比增長21%；進(jìn)口953.1億美元，同比增長85.5%；當(dāng)月貿(mào)易順差141.6億美元，同比下降63.8%。經(jīng)季節(jié)調(diào)整后，1月份當(dāng)月進(jìn)出口、出口與進(jìn)口總額同比分別增長32.4%、14.4%和61.5%，環(huán)比出口下降5.5%，進(jìn)口下降0.9%。這組數(shù)據(jù)具有一定的標(biāo)志性，至少表明我國外貿(mào)均已經(jīng)恢復(fù)到2008年的同期水平，曾經(jīng)作為國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長“三駕馬車”之首的出口正在恢復(fù)其活力，進(jìn)口的大幅增長顯示中國的內(nèi)需增長仍然保持強(qiáng)勁勢頭。

不過，要警惕的一點是，出口的恢復(fù)性增長和內(nèi)需的強(qiáng)勁增長意味著中國經(jīng)濟(jì)過熱的概率也在增加，政策收縮的潛在壓力不同一般。根據(jù)目前的節(jié)奏，我國將于今年二季度進(jìn)入加息周期。

再次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率收縮流動性

2月12日，央行宣布于2月25日正式上調(diào)存款準(zhǔn)備金率0.5個基點。這是央行今年以來第二次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，調(diào)整之后的存款準(zhǔn)備金率將達(dá)到16.5%，與歷史最高的17.5%僅差1個百分點。此次存款準(zhǔn)備金率的上調(diào)有望直接凍結(jié)3000億元左右的資金，按去年四季度的貨幣乘數(shù)4.11來計算，將間接凍結(jié)1.2萬億元左右資金。在春節(jié)之前上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，顯示了央行流動性回收的戰(zhàn)略意圖和管理通脹預(yù)期的決心。

今年，在“促增長、調(diào)結(jié)構(gòu)、防通脹、保民生”的多級政策目標(biāo)中，防通脹的壓力主要來自于2009年超額貨幣和超額信貸的投放。如何保持合理、均衡的信貸和貨幣投放自然就成為宏觀政策的重要目標(biāo)。央行在2009年四季度提出，2010年的廣義貨幣增速目標(biāo)是17%，而1月份的M2增速仍高達(dá)25.98%。同時，資本市場和大宗商品市場的強(qiáng)勁勢頭意味著市場仍然存在強(qiáng)烈的通脹預(yù)期。為了實施“刺激政策”的退出戰(zhàn)略，除上調(diào)準(zhǔn)備金率外，發(fā)行央票回籠資金、加息、窗口指導(dǎo)都將成為今年的基本政策工具。

當(dāng)前，中國經(jīng)濟(jì)仍然處于復(fù)蘇階段。作為今年貨幣政策的基本導(dǎo)向，在不損害實體經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇的前提下，回收金融市場的流動性和降低通脹預(yù)期固然重要，但保持市場的信心也是非常必要的。因此，在緊縮性政策出臺后，我們就迎來了節(jié)后股指期貨開戶工作啟動的消息，這也算是應(yīng)對“市場利空”的一種對沖機(jī)制吧。