多空皆有理

從5月31日滬膠主力1709合約跌破13000元/噸開始，多空雙方的博弈就升級了。近一個月，滬膠價格一直運行于12200—13200元/噸，持倉量急劇增加，6月23日收盤前，已攀升至45萬手的歷史高位，顯示市場分歧嚴重。

空頭邏輯：供強需弱，龐大庫存難以消化

ANRPC最新數(shù)據(jù)顯示，前5個月，成員國天膠總產(chǎn)量同比增加5.7%，至416.2萬噸。其中，印尼增加6.1%，至139萬噸；越南增加14.9%，至38.6萬噸；馬來西亞增加32.1%，至22萬噸；印度增加38.2%，至28.2萬噸；中國增加10.4%，至14萬噸。泰國受洪水影響，年初天膠有所減產(chǎn)，但隨著割膠的推進，產(chǎn)量有望快速回升。

5月，我國汽車產(chǎn)銷分別完成208.7萬輛和209.6萬輛。其中，產(chǎn)量環(huán)比下降2.40%，銷量環(huán)比增長0.58%。同時，重型貨車（重卡）產(chǎn)銷9.62萬輛和9.77萬輛，環(huán)比分別下降5.80%和6.39%。一般來說，5月是輪胎淡季的開始，6、7、8月市場交投最為清淡。從季節(jié)性看，汽車產(chǎn)銷將逐步下降，天膠需求也將隨之走弱。

庫存作為供應(yīng)和需求之間的關(guān)聯(lián)變量，是空頭重要的邏輯支撐。6月中旬，青島保稅區(qū)橡膠總庫存增加至27.88萬噸。其中，天膠庫存為21.7萬噸，各倉庫基本呈滿倉狀態(tài)。由于貨物流出速度緩慢，新貨入庫較為困難。截至6月18日，天膠庫存增加至35.3萬噸，倉單增加至33.3萬噸，創(chuàng)歷史新高。6月下旬，部分新膠船貨將陸續(xù)到港，龐大的庫存短期難以消化完畢。如果9月沒能交割完畢，那么1月合約將成為空頭的主戰(zhàn)場。

多頭邏輯：價格低迷，國內(nèi)出現(xiàn)棄割現(xiàn)象

6月19日央視財經(jīng)《第一時間》進行了專門報道：“上游方面，云南膠價4個月大跌40%，膠農(nóng)出現(xiàn)棄割。中游方面，倉庫囤滿高價橡膠，過山車行情重創(chuàng)貿(mào)易商。下游方面，輪胎企業(yè)訂單大幅減少，廠商壓縮原料庫存?！睆南鹉z產(chǎn)業(yè)鏈的傳導(dǎo)機制看，漲價往往漲到輪胎調(diào)價為止，跌價往往跌到膠農(nóng)棄割為止。

當(dāng)膠價持續(xù)上漲，嚴重損害下游產(chǎn)業(yè)利益時，其對原料的需求會同步放緩。具體表現(xiàn)是，輪胎廠調(diào)漲輪胎產(chǎn)品價格后，不得不以降低開工率來應(yīng)對消費者對提價的敏感度，進而從需求端由下向上傳導(dǎo)，促使價格下跌。同樣，當(dāng)膠價長期徘徊在成本線時，種植、加工環(huán)節(jié)困難加劇，膠農(nóng)就會出現(xiàn)棄割甚至砍樹現(xiàn)象，進而從供應(yīng)端由上向下傳導(dǎo)，促使價格上漲。價格持續(xù)低迷，橡膠生產(chǎn)國也會采取措施，通過限制產(chǎn)量或出口量的方式刺激價格回升。6月17—18日，橡膠三國會議雖未達成實質(zhì)性結(jié)論，但也傳遞出政府擔(dān)憂膠價低迷、隨時可能出手干預(yù)的信號。

與此同時，橡膠產(chǎn)業(yè)鏈被過分拉長，第一環(huán)橡膠種植，第二環(huán)原料二盤商，第三環(huán)橡膠加工廠，第四環(huán)橡膠貿(mào)易商，第五環(huán)下游企業(yè)，原料貿(mào)易、橡膠貿(mào)易和輪胎貿(mào)易三個環(huán)節(jié)存在嚴重投機現(xiàn)象。滬膠上下10000元/噸的過山車行情影響最大的也是這三個環(huán)節(jié)。實際上，影響價格走勢的不是真實的供應(yīng)和真實的需求之間的差額，而是價格上漲時突然出現(xiàn)的補庫需求以及價格下跌時突然出現(xiàn)的去庫存需求。歸根到底，是產(chǎn)業(yè)外資金的需求。來自產(chǎn)業(yè)外的資金，尤其是股指期貨退出的資金，在方向的選擇上會偏向于多頭。膠價目前處于歷史性低位，向下空間有限，獲利程度不大，這部分資金有天然的做多沖動。

整體來看，空方的邏輯是從供應(yīng)、需求、庫存三個橫切面來透視當(dāng)前市場，多方的邏輯則立足于上游、中游、下游產(chǎn)業(yè)鏈三個環(huán)節(jié)的傳導(dǎo)，多空在邏輯上都站得住腳。綜合分析，雖然資金是價格漲跌的主要推手，但基本面變化才是撬動行情的支點。目前，橡膠基本面不理想，不存在政策性的強制去產(chǎn)能，更多的是市場化的去產(chǎn)能，而依靠市場自發(fā)完成去產(chǎn)能，需要時間。