經(jīng)過(guò)連續(xù)調(diào)整之后，焦炭期貨主力合約日線收出三連陽(yáng)，市場(chǎng)參與者對(duì)反彈抱有期待。但我們認(rèn)為由于供大于求進(jìn)一步加劇，焦炭期價(jià)反彈動(dòng)力不足。

供大于求進(jìn)一步加劇

需求一直是分析工業(yè)品走勢(shì)的重要因素，對(duì)于焦炭來(lái)說(shuō)，可以將其需求分為國(guó)內(nèi)需求和出口需求兩部分。從國(guó)內(nèi)需求來(lái)看，據(jù)高頻開(kāi)工率數(shù)據(jù)顯示，鋼鐵企業(yè)生產(chǎn)旺季已經(jīng)過(guò)去，5月全國(guó)高爐開(kāi)工率連續(xù)下降，這意味著焦炭需求見(jiàn)頂回落，符合歷年的季節(jié)性規(guī)律。從出口需求來(lái)看，今年前4個(gè)月我國(guó)焦炭出口量為275萬(wàn)噸，同比下降19.8%，絕對(duì)量減少約68萬(wàn)噸。也就是說(shuō)，國(guó)內(nèi)需求和出口需求雙雙回落，意味著焦炭?jī)r(jià)格失去了最主要的反彈動(dòng)力。

供應(yīng)端受利潤(rùn)和政策兩大因素的影響。利潤(rùn)的升降，對(duì)應(yīng)著產(chǎn)量的增減；“去產(chǎn)能”政策的收緊與放松，對(duì)應(yīng)著供應(yīng)量的下降和上升。從利潤(rùn)來(lái)看，當(dāng)前焦化企業(yè)仍有利潤(rùn)，主動(dòng)減產(chǎn)的意愿不足；從政策來(lái)看，“276個(gè)工作日”政策已經(jīng)退出，雖然環(huán)保政策會(huì)間歇性地成為市場(chǎng)炒作點(diǎn)，但從數(shù)據(jù)上看不到其對(duì)供應(yīng)的實(shí)質(zhì)影響。從月度產(chǎn)量來(lái)看，今年1—4月我國(guó)焦炭產(chǎn)量為14551萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)5.1%，增長(zhǎng)幅度已經(jīng)是連續(xù)第十四個(gè)月上升。從開(kāi)工率數(shù)據(jù)來(lái)看，數(shù)據(jù)顯示，5月產(chǎn)能<100萬(wàn)噸、產(chǎn)能在100萬(wàn)—200萬(wàn)噸、產(chǎn)能>200萬(wàn)噸的獨(dú)立焦化企業(yè)的開(kāi)工率分別為73.1%、74.5%、78.9%，而6月首周三項(xiàng)數(shù)據(jù)分別為74.9%、78.4%、84.1%，遠(yuǎn)超5月均值。也就是說(shuō)，在政策影響不再和利潤(rùn)的刺激下，焦炭供應(yīng)持續(xù)增加。

在供應(yīng)端上升、需求端回落的背景下，供需面進(jìn)一步供大于求，中周期內(nèi)對(duì)焦炭期價(jià)構(gòu)成壓制

生產(chǎn)、消費(fèi)環(huán)節(jié)庫(kù)存雙升

當(dāng)前，研究焦炭市場(chǎng)可以引用的庫(kù)存數(shù)據(jù)分布在產(chǎn)業(yè)鏈的三個(gè)環(huán)節(jié)：反映上游的國(guó)內(nèi)獨(dú)立焦化廠庫(kù)存、反映貿(mào)易環(huán)節(jié)的港口庫(kù)存、反映下游的國(guó)內(nèi)大中型鋼廠焦炭平均庫(kù)存可用天數(shù)。6月第一周，樣本獨(dú)立焦化廠庫(kù)存為60.56萬(wàn)噸，5月首周為39.13萬(wàn)噸；6月第一周，港口庫(kù)存212萬(wàn)噸，5月首周為230萬(wàn)噸；6月第一周，鋼廠焦炭平均庫(kù)存可用天數(shù)為11天，5月首周為9.5天。也就是說(shuō)，除反映中間環(huán)節(jié)的港口庫(kù)存有所下降外，代表生產(chǎn)環(huán)節(jié)的獨(dú)立焦化企業(yè)庫(kù)存和代表消費(fèi)環(huán)節(jié)的下游鋼廠庫(kù)存較上月同期都有明顯的上升，我們認(rèn)為這是庫(kù)存壓力開(kāi)始顯現(xiàn)的跡象。

期貨價(jià)格大幅貼水現(xiàn)貨

當(dāng)前，供應(yīng)、需求、庫(kù)存三個(gè)環(huán)節(jié)的數(shù)據(jù)均對(duì)市場(chǎng)構(gòu)成利空。然而，市場(chǎng)已經(jīng)經(jīng)歷了連續(xù)的下跌，如何量化這種下跌對(duì)基本面利空的體現(xiàn)程度，是市場(chǎng)分析中的重點(diǎn)也是難點(diǎn)。此外，還要注意一些短線因素的干擾。首先，從供應(yīng)端來(lái)看，環(huán)保因素不可能使供需面出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性變化，但在短周期內(nèi)，市場(chǎng)可能會(huì)借機(jī)炒作。其次，從需求端來(lái)看，6月首周鋼廠開(kāi)工率出現(xiàn)了回升，焦炭需求是否會(huì)超預(yù)期回升值得關(guān)注。最后，從期現(xiàn)關(guān)系來(lái)分析，當(dāng)前焦炭期貨主力合約價(jià)格較現(xiàn)貨價(jià)格存在較大幅度的貼水，按照港口的焦炭現(xiàn)貨價(jià)格計(jì)算，如今期貨價(jià)格的貼水幅度在30%—35%之間，創(chuàng)出歷史極值，這對(duì)于期價(jià)構(gòu)成支撐。

綜上所述，我們認(rèn)為焦炭供需面對(duì)期價(jià)仍有壓制作用，但經(jīng)過(guò)持續(xù)下跌后，追空的風(fēng)險(xiǎn)收益比不夠理想，反彈遇阻時(shí)建立空單比較好。