豆粕期權(quán)上市兩周以來，活躍度良好，成交及持倉趨向均衡，價格結(jié)構(gòu)趨于合理，后期隨著參與者不斷增加，市場有效性有望進一步增強。然而，筆者分析豆粕基本面認為，內(nèi)外盤中期均不樂觀，期權(quán)交易要以熊市策略為主。

上市兩周以來運行良好

首先，成交及持倉逐漸均衡。豆粕期權(quán)日均成交量在35000手左右，其中看漲期權(quán)成交量略高于看跌期權(quán)，成交集中在豆粕主力1709合約對應(yīng)的平值期權(quán)。同時，日均持倉量在30000手左右，整體表現(xiàn)均衡。其次，市場流動性逐步改善。從不同執(zhí)行價的成交及掛單數(shù)量來看，豆粕期權(quán)上市后流動性有所改善，后期隨著參與者增多，市場流動性將進一步向好。最后，定價結(jié)構(gòu)趨于合理。上市首日豆粕期權(quán)的隱含波動率較高，之后幾個交易日的隱含波動率逐漸收斂，當前隱含波動率與過去幾年歷史波動率的平均水平接近，并且處于季節(jié)性低點，而且波動率曲線呈現(xiàn)波動率微笑結(jié)構(gòu)。

大豆供應(yīng)壓力逐漸顯現(xiàn)

巴西方面，今年大豆生長期天氣情況良好，產(chǎn)量預(yù)估不斷上調(diào)。USDA4月供需報告對巴西大豆產(chǎn)量的預(yù)估上調(diào)至1.11億噸，較2月預(yù)估增加了700萬噸。另據(jù)統(tǒng)計，收割進度高于5年均值。雖然前期由于農(nóng)民惜售造成銷售進度偏慢，但在較大的豐產(chǎn)壓力下，供應(yīng)壓力終將沖擊市場。目前巴西大豆升貼水報價持續(xù)處于低位，說明供應(yīng)壓力正逐漸顯現(xiàn)。

阿根廷方面，最新預(yù)估的大豆產(chǎn)量在5600萬噸，較3月有所上調(diào)。雖然阿根廷部分地區(qū)發(fā)生洪澇災(zāi)害，但其實際影響還有待觀察。同時，天氣預(yù)報顯示，未來兩周除布宜諾斯艾利斯東部和北部以及圣菲州南部地區(qū)依然下雨，其他地區(qū)天氣均干燥，這有利于大豆收割工作的恢復(fù)?？偟膩碚f，南美大豆豐產(chǎn)前景正在演變?yōu)楝F(xiàn)實。

中期很難有上漲驅(qū)動力

由于前期豆粕價格持續(xù)下跌，終端庫存處于較低水平，開機率也連續(xù)3周下降。在此背景下，下游企業(yè)開啟一波集中補庫，這也是近期豆粕反彈，并且走勢強于外盤的主要原因。中期來看，未來幾個月進口大豆到港量較大，5月預(yù)期在880萬噸，6月預(yù)期在850萬噸，7月預(yù)期在870萬噸左右，總量較2016年同期增加14%左右，供應(yīng)壓力明顯。據(jù)了解，油廠開機率有望從4月下旬開始提高，但飼料需求仍然平淡，屆時豆粕庫存量又將回升至高位?？傊?，豆粕中期難有上漲驅(qū)動力，現(xiàn)貨價格短期的反彈難以扭轉(zhuǎn)持續(xù)偏弱的基本面，隨著后期供應(yīng)不斷增加，豆粕仍將延續(xù)下跌趨勢。

基于我們對豆粕基本面偏空的趨勢判斷，建議在期權(quán)策略方面買入熊市價差。以豆粕1709合約為例，可以買入1份執(zhí)行價格為2750元/噸的豆粕1709合約看跌期權(quán)，同時賣出1份執(zhí)行價格為2600元/噸的豆粕1709合約看跌期權(quán)。