朋友讓網(wǎng)上買這本書，收到后一看，張東偉作的序，其中一句“巴菲特所講的投資主要是學(xué)好兩門課，一是學(xué)會(huì)給公司估值，二是要了解市場(chǎng)如何定價(jià)并利用市場(chǎng)”。這句話擊中了我，雖然“利用”兩個(gè)字不好聽，就如李杰在書中開門便說(shuō)，如果一句話來(lái)描述股市，我想它是“一個(gè)注定最終只有少數(shù)人獲勝的財(cái)富游戲”中，游戲二個(gè)字總給人感覺(jué)兒戲。

在我把這本書快要看完時(shí)，就給幾個(gè)喜歡股票的朋友打電話推薦，并想回到學(xué)生時(shí)代，寫一寫讀后感。確實(shí)，這397頁(yè)，是花了功夫的，從估值的角度來(lái)看，個(gè)人認(rèn)為是值這本書的售價(jià)，如果能按照書中的一些思路進(jìn)行一定的投資實(shí)踐，那現(xiàn)在的售價(jià)應(yīng)該是低估了。

在思考這場(chǎng)財(cái)富游戲時(shí)，我總在想，這些獲勝的少數(shù)人的價(jià)值在哪里？可不可能多數(shù)人獲利？書中隨后坦明了作者的觀點(diǎn)，“我曾經(jīng)想，到底怎么樣才能解救大眾，一個(gè)超級(jí)牛市，或者開誠(chéng)布公的股神，完美的制度？最終答案是，什么也拯救不了?；蛘哌@樣說(shuō)，讓大眾都輕松地從股市中賺錢這個(gè)目的本身就是“反科學(xué)”的，如果實(shí)現(xiàn)，那么社會(huì)從此就會(huì)一路倒退”。

那少數(shù)人獲利的價(jià)值在哪里？作者未說(shuō)，我這樣想，這些必然獲勝的少數(shù)人在自知或不自知地通過(guò)他們的獲利維護(hù)了市場(chǎng)的估值平衡，并在這些少數(shù)人市場(chǎng)占比略有擴(kuò)大的過(guò)程中，市場(chǎng)會(huì)逐步更加成熟。就如獅子通過(guò)追逐吞食瘦弱的角馬反而使馬群更健康，這雖讓身受的傳統(tǒng)教育的我不愿正視，但理性告訴我這是事實(shí)不得不接受。

在書中271頁(yè)有一段對(duì)以上講的比較透徹，“雖然市場(chǎng)從整體來(lái)說(shuō)絕大部分的參與者是容易情緒失控或者缺乏專業(yè)技能的，但確實(shí)又存在著一個(gè)群體具有足夠的理性和分析評(píng)估的能力（我稱之為成功的少數(shù)派）。在市場(chǎng)的大部分時(shí)候，投資者都是在一種市場(chǎng)趨勢(shì)下來(lái)回奔波，這種時(shí)候‘成功的少數(shù)派’往往既不參與這種趨勢(shì)博弈的游戲也無(wú)法起到作為逆轉(zhuǎn)的力量的作用。但當(dāng)趨勢(shì)運(yùn)行到某種足夠的程度（不管是上漲還是下跌）,當(dāng)這個(gè)資產(chǎn)的吸引力開始有足夠的保障和確定性時(shí)，即所謂的獲勝的概率和賠率都極具吸引力的時(shí)刻，這些‘成功的少數(shù)派’就會(huì)果斷出手，并且一出手相對(duì)于其他的群體而言就是大手筆——這也很好理解，既然是‘成功的’，自然具有更大的實(shí)力。與此同時(shí)，趨勢(shì)經(jīng)過(guò)大力度的釋放也運(yùn)行到了這個(gè)方向的衰竭階段，投入這種趨勢(shì)的力量也就越來(lái)越少，這就越來(lái)越無(wú)法阻止‘成功少數(shù)派’的力量來(lái)改變趨勢(shì)。而一旦趨勢(shì)改變，新的方向性確立會(huì)吸引新的趨勢(shì)跟隨資金的介入，從而實(shí)現(xiàn)了股票的價(jià)值回歸。

書中還引用了一項(xiàng)調(diào)查數(shù)據(jù)來(lái)證明了上述的觀點(diǎn)，如下

蒂姆·科勒針對(duì)趨勢(shì)交易型投資和內(nèi)在價(jià)值型投資者的一項(xiàng)交易數(shù)據(jù)調(diào)查可能對(duì)這一過(guò)程提供了佐證: 在這項(xiàng)2006年的調(diào)查中, 所有大型交易者投資買賣了11萬(wàn)億美元的股票, 而內(nèi)在價(jià)值投資者僅為3萬(wàn)億美元，這顯示日常價(jià)格波動(dòng)中活躍的主角是前者。然而，當(dāng)統(tǒng)計(jì)兩種投資者中每個(gè)交易者每次交易的額度時(shí)，內(nèi)在價(jià)值投資者約700-3000萬(wàn)美元，而交易投資者只有100萬(wàn)美元。

那投資者為什么不能在趨勢(shì)向下保持堅(jiān)定且在趨勢(shì)向上保持理性而不去追漲殺跌呢？書中79頁(yè)有一段也比較精彩。

科學(xué)研究表明，當(dāng)投資盈利時(shí)人的神經(jīng)活動(dòng)與癮君子非常相似；而在人類的大腦中，對(duì)財(cái)務(wù)損失的處理和對(duì)死亡威脅的反映發(fā)生在同一區(qū)域?？梢?，股價(jià)漲跌所帶來(lái)的盈利與虧損值的變動(dòng)，在生理上可以造成極大的刺激性感受。這種強(qiáng)烈的生理刺激可以輕易讓一個(gè)高智商的大腦短路并且做出愚蠢的選擇。

這讓我想起來(lái)前幾天聽到的一個(gè)真實(shí)的有趣的事。有一個(gè)拍賣要拍一個(gè)鍋爐，有個(gè)人就通過(guò)打聽并咨詢出這個(gè)鍋爐值12萬(wàn)，并且找到一個(gè)下家有購(gòu)買需求，然后就計(jì)劃去拍賣會(huì)賺一筆。誰(shuí)知道拍賣當(dāng)天另外一個(gè)人一直和他競(jìng)買，價(jià)格一直喊道13萬(wàn)以上，這個(gè)人腦子一熱就又喊了一個(gè)13.5萬(wàn)想騙那個(gè)競(jìng)買的出個(gè)更高價(jià)然后收手，誰(shuí)知道別人沒(méi)上當(dāng)，最后自己高價(jià)買了個(gè)鍋爐直接就虧了1.5萬(wàn)。

從上述中得出的結(jié)論顯然對(duì)占據(jù)市場(chǎng)主流的趨勢(shì)分析交易者是一個(gè)警醒，也許在追逐趨勢(shì)的過(guò)程中并沒(méi)有找到必然獲利的理論依據(jù)，而只是進(jìn)行了一場(chǎng)擊鼓傳花的博傻游戲。

《股市進(jìn)階之道》分三部分內(nèi)容，第一部分就是正視股市，正視股市的結(jié)果就是正視自己，要想成為少數(shù)人就要了解其他多數(shù)人的想法，也就是行為金融學(xué)。所以作者對(duì)逆向思考反復(fù)強(qiáng)調(diào)，以至于作者的一個(gè)朋友在隨筆中寫了這么一段“有些文中觀點(diǎn)我也未必認(rèn)同，文中提到說(shuō)他本人也會(huì)去其他論壇看看大家對(duì)股票時(shí)局的看法，當(dāng)發(fā)現(xiàn)自己與所謂主流一致的時(shí)候就立馬質(zhì)疑自己了，要”遠(yuǎn)離大多數(shù)人“。就我個(gè)人觀點(diǎn)來(lái)看，我鼓勵(lì)和欣賞保持獨(dú)立思考的精神，甚至與眾不同，也承認(rèn)真理大多數(shù)情況下確實(shí)是掌握在少數(shù)人的手里的。但是，并不意味著當(dāng)你和大眾觀點(diǎn)一致的時(shí)候就是什么從眾流俗了，你就錯(cuò)誤了。精英與大眾的觀點(diǎn)并不總是對(duì)立，沒(méi)必要那么絕對(duì)。”

書中也引用了芒格的名言“我想知道我會(huì)死到哪里，這樣我就永遠(yuǎn)不去那個(gè)地方”，現(xiàn)在我們可以知道芒格語(yǔ)言的精妙之處，如果把“我”換成其他多數(shù)人，那多少人會(huì)感到心中不自在。而作者是直接的，因?yàn)橹苯硬庞袣Γ嫦嗫偸菬o(wú)聊的。書中第三章歸納了“多數(shù)人”容易犯的投資錯(cuò)誤，數(shù)了一下，12條。豬八戒才八戒，投資者若想如第四章中“像勝出者一樣思考”，那必然要具備更強(qiáng)的耐性和更大的理性以及更寬廣的視野，因?yàn)槟悴粌H要了解自己還要了解別人，最終等待大概率和高賠率的機(jī)會(huì)，出手必要贏。

書中第二部分為發(fā)現(xiàn)價(jià)值，也就是學(xué)會(huì)給公司估值。這里體現(xiàn)了作者的水平，也體現(xiàn)了他對(duì)現(xiàn)金流的深刻認(rèn)識(shí)。這里要感謝水晶蒼蠅拍，他形象的解釋讓我對(duì)總也找不到感覺(jué)的DCF（現(xiàn)金流折現(xiàn)模型）找到了感覺(jué)。

先來(lái)一段對(duì)教科書中賬面價(jià)值、市場(chǎng)價(jià)值、內(nèi)在價(jià)值的形象理解：

假設(shè)一個(gè)人完成了所有的學(xué)業(yè)并參加了工作，那么他為了完成這些學(xué)業(yè)而付出的所有成本就是“賬面價(jià)值”——包括學(xué)費(fèi)及為了學(xué)習(xí)所產(chǎn)生的各種雜費(fèi)等。他的學(xué)習(xí)成本是用歷史計(jì)價(jià)的，也表明了其為了獲得今天的職業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力所產(chǎn)生的一個(gè)資本。而他進(jìn)入了職場(chǎng)，所獲得的工資額就是他的“市場(chǎng)價(jià)值”，這是市場(chǎng)化的職場(chǎng)對(duì)他所能勝任的工作，以及這份工作的復(fù)雜度，創(chuàng)造的價(jià)值等各方面的一個(gè)綜合評(píng)估。那么，從參加工作到最終職業(yè)生涯結(jié)束這一漫長(zhǎng)的過(guò)程中，他所能獲得的所有的職務(wù)性現(xiàn)金收入的總和，就是他的“內(nèi)在價(jià)值”。

在書中94頁(yè)關(guān)于DCF三要素的敘述中，是能看出有原創(chuàng)精神的，也是個(gè)人認(rèn)為本書的最具價(jià)值所在。

現(xiàn)金流折現(xiàn)模型可以幫助我們理解價(jià)值的內(nèi)涵，卻并不適合用來(lái)對(duì)企業(yè)進(jìn)行估值。但放棄了DCF進(jìn)行估值的想法后，我卻發(fā)現(xiàn)它竟然展現(xiàn)出一個(gè)重要的透視企業(yè)價(jià)值源泉和衡量企業(yè)價(jià)值特性的視角。它的原理告訴我們，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)存續(xù)期足夠長(zhǎng)是一個(gè)企業(yè)醞釀內(nèi)在價(jià)值的基本條件。其次，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)存續(xù)期內(nèi)的最佳經(jīng)營(yíng)結(jié)果應(yīng)該是產(chǎn)生大量的自由現(xiàn)金。此外，在預(yù)期回報(bào)的時(shí)候必須要對(duì)未來(lái)預(yù)期獲得的這些自由現(xiàn)金進(jìn)行合理的折現(xiàn)。遵循著DCF的基本原理，我們完全可以不將它作為一個(gè)計(jì)算公式，而是變成一種透視企業(yè)內(nèi)在價(jià)值特征的思維方式。我將這種思維的體系稱之為DCF三要素。

書中第二部分140頁(yè)關(guān)于ROE的理解也非常精到。

一個(gè)企業(yè)進(jìn)入價(jià)值完全釋放的階段其凈資產(chǎn)收益率到底能有多高，顯然將決定一個(gè)企業(yè)的經(jīng)常性估值區(qū)間。越高的凈資產(chǎn)收益率（ROE），其凈資產(chǎn)的相對(duì)溢價(jià)（市凈率PB）也必然越高，這就像能帶來(lái)更多利潤(rùn)的員工必然薪資越高一樣。但僅能維持一個(gè)高的ROE卻難以持續(xù)也是個(gè)大問(wèn)題，所以這種較高的ROE狀態(tài)能夠持續(xù)多久是第二個(gè)重要的問(wèn)題。除了ROE的收益率高低，凈資產(chǎn)本身能夠多大程度進(jìn)行擴(kuò)張也是個(gè)關(guān)鍵性的問(wèn)題。如果一個(gè)生意可以獲得極高的ROE，但只能限制在一個(gè)很小的資產(chǎn)規(guī)模下，那它可能會(huì)是個(gè)精致的貴族型小生意卻很難成為真正的大生意。這就構(gòu)成了衡量ROE的3個(gè)基本維度：ROE能達(dá)到的高度、ROE維持在高水平的持久度、凈資產(chǎn)的增長(zhǎng)能力。

能將一個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)和企業(yè)進(jìn)行緊密的融合，這確實(shí)需要深度的理解，這些都體現(xiàn)了作者的真實(shí)水準(zhǔn)和境界。

關(guān)于具體的投資實(shí)踐作者做了如下的總結(jié)，也是三條，看來(lái)作者喜歡用“三”來(lái)進(jìn)行體系構(gòu)建。

投資這個(gè)企業(yè)的戰(zhàn)略理由是什么？其中包括：對(duì)這筆投資總體的期望是什么？這些期望是否立足于長(zhǎng)期的產(chǎn)業(yè)發(fā)展環(huán)境和競(jìng)爭(zhēng)格局中不易改變的因素？這些因素本身的牢靠性和相互聯(lián)系的邏輯性是否足夠

投資這個(gè)企業(yè)的戰(zhàn)術(shù)安排是什么？其中包括：按照什么步驟來(lái)建立頭寸，在什么時(shí)機(jī)背景下分別執(zhí)行買入、補(bǔ)倉(cāng)、持有、售出、清空？在整個(gè)投資組合中所承擔(dān)的角色是進(jìn)攻性的還是防御性的？是看重高彈性的潛力還是高確定性的一面

影響企業(yè)發(fā)展成功和失敗的關(guān)鍵要素是什么？其中包括：那些因素是所預(yù)期的前景能否實(shí)現(xiàn)的生死存亡的前提條件？在持有的過(guò)程中那些是可以容納的現(xiàn)象，那些事需要高度敏感的問(wèn)題

在第11章中總結(jié)了投資策略的問(wèn)題

即：買（賣）什么？什么時(shí)候買（賣）？該買（賣）多少？這3個(gè)問(wèn)題可以濃縮為3個(gè)投資的最核心要素，即對(duì)象、時(shí)機(jī)、力度。

在第11章的最后有這樣一段話

我也意識(shí)到未來(lái)優(yōu)勢(shì)型的投資也有其固有的缺陷：比如對(duì)于前瞻性的要求非常高，雖然買入的區(qū)間非常寬闊，但是符合這一條件的企業(yè)確實(shí)也非常稀少，要挖掘出來(lái)有時(shí)候還需要一定的運(yùn)氣。而且長(zhǎng)期持有一旦出現(xiàn)判斷錯(cuò)誤的時(shí)候機(jī)會(huì)成本會(huì)非常高。所以只能說(shuō)現(xiàn)階段它會(huì)是我的重點(diǎn)，我想在未來(lái)，逆向投資在我倉(cāng)位中所占的比重很可能會(huì)有所提高。

關(guān)于投資成長(zhǎng)還是投資低估（這個(gè)價(jià)值投資的兩大陣營(yíng)，尤其在雪球上明顯）需要每個(gè)價(jià)值投資者認(rèn)真思考。

書中第三部分為理解市場(chǎng)，也就是要了解市場(chǎng)如何定價(jià)并利用市場(chǎng)。

張東偉的文章中有這樣一段話，

套利是證券市場(chǎng)不變的本性。但這就引發(fā)了一個(gè)悖論：一、股價(jià)的波動(dòng)是可以分析的，因?yàn)橹灰治銮宄颂桌嬖诘臋C(jī)會(huì)，也就有把握市場(chǎng)波動(dòng)的可能。二是市場(chǎng)的波動(dòng)是不可分析的，因?yàn)槭袌?chǎng)各方若都在進(jìn)行這樣的分析和套利行為，那么，套利的機(jī)會(huì)就稍遜即逝，幾乎不可能有明顯的套利的機(jī)會(huì)可以存在，這樣，市場(chǎng)波動(dòng)的分析也就沒(méi)有意義了。這一悖論正是市場(chǎng)的有效性問(wèn)題。比如，我們可以經(jīng)?？吹竭@樣的現(xiàn)象：當(dāng)信息公開披露時(shí)，市場(chǎng)反映迅速，甚至在信息公開前股價(jià)就已經(jīng)有所反映；根據(jù)已公開的信息，就很難有可以經(jīng)常性的、重復(fù)性的獲取超額收益（即超過(guò)市場(chǎng)的平均收益）的方法。如果承認(rèn)有效性，那么一切證券分析則基本上沒(méi)有多大的意義了，說(shuō)股市是個(gè)擲篩子式的賭場(chǎng)也不為過(guò)；而如果不承認(rèn)有效性，或者至少對(duì)一些人如此，那么幾乎等于承認(rèn)股市可以成為提款機(jī)，證券分析方法就成為世間最有價(jià)值的東西了。

有效性問(wèn)題成為股市的哲學(xué)問(wèn)題，是理解股價(jià)運(yùn)動(dòng)以及建立投資理念和方法的核心問(wèn)題。任何投資人，不管他是什么樣的理念、方法，都繞不開對(duì)這一問(wèn)題的表態(tài)和回答。不過(guò)，過(guò)于狹義的有效性研究對(duì)投資來(lái)說(shuō)并沒(méi)有多大意義。任何成功的投資人都不會(huì)承認(rèn)市場(chǎng)是“隨機(jī)漫步的”或者完全有效的。有效性現(xiàn)象不過(guò)是市場(chǎng)波動(dòng)的動(dòng)力和表現(xiàn)形式，或者說(shuō)表面上的隨機(jī)波動(dòng)實(shí)際上是更高階的有序性的表現(xiàn)形式。目前學(xué)院派風(fēng)格濃重的一些機(jī)構(gòu)投資人隊(duì)伍中一個(gè)普遍流行觀點(diǎn)是：市場(chǎng)是無(wú)法研究的，只有公司是可以研究的。實(shí)際上這不過(guò)是市場(chǎng)“隨機(jī)漫步派”觀點(diǎn)的延續(xù)。以后我們會(huì)看到，這種觀點(diǎn)及其投資方法無(wú)助于對(duì)公司價(jià)值的評(píng)估，也會(huì)直接影響到投資理財(cái)效果。證券市場(chǎng)上的各種現(xiàn)象并不是孤立的。

正是由于有效性問(wèn)題的存在，使得對(duì)股市的分析和我們習(xí)慣的科學(xué)分析不同?，F(xiàn)代科學(xué)大到宇宙、小到基本粒子夸克，都能用具有確定性的方程式來(lái)解釋和預(yù)測(cè)其行為（即使是用量子力學(xué)方法也是用確定形式的方程式描述）。但股市有效性問(wèn)題的存在，就使得證券分析的作用產(chǎn)生上述的悖論?；蛘哒f(shuō)，任何基本分析或技術(shù)分析，它們都不是在任何時(shí)候都有作用的。當(dāng)套利的驅(qū)使（特別是伴隨嚴(yán)重的情緒因素）達(dá)到極致，市場(chǎng)就會(huì)被推到極端狀態(tài)，這樣的狀態(tài)才更加充分地暴露了其相反的套利機(jī)會(huì)（多空趨勢(shì)的轉(zhuǎn)換）。只有在這個(gè)時(shí)候，證券分析才能顯示出有其應(yīng)有的作用。有些人也許出于工作需要，天天都要對(duì)市場(chǎng)和公司股價(jià)波動(dòng)做分析、評(píng)論和預(yù)測(cè)，其實(shí)是完全徒勞的。

有研究表明，總體看，市場(chǎng)有20%的時(shí)候是無(wú)效的，而有80%的時(shí)候是有效的。證券分析師的作用就在于把握市場(chǎng)那20%的“無(wú)效”期，指出價(jià)格與價(jià)值的背離，指出投資機(jī)會(huì)或風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于分析師來(lái)說(shuō)，“養(yǎng)兵千日，用兵一時(shí)”，“不鳴則已，一鳴驚人”。其實(shí)，這正是證券工作不同于實(shí)業(yè)工作的特點(diǎn)之一。

上面這一段很長(zhǎng)，但我不想因?yàn)楸疚牡钠鴦h掉任何一句來(lái)?yè)p害它的完整性。

作者在市場(chǎng)有效性問(wèn)題上在本書的第三部分做了表態(tài)。

在我看來(lái)，市場(chǎng)首先一定是有效的。否則我們所有的投資失去了起碼的基礎(chǔ)，但市場(chǎng)的終將有效與市場(chǎng)始終有效、充分有效有著天壤之別。我們幾乎可以肯定地說(shuō)：市場(chǎng)對(duì)于任何股票的定價(jià)即使是準(zhǔn)確的，也僅僅是反映了當(dāng)前可見狀況的階段性評(píng)估，而遠(yuǎn)遠(yuǎn)談不上對(duì)一個(gè)股票全生命周期的充分定價(jià)。這正是為何可以有怎么多的股票可以在上漲了十幾倍以后繼續(xù)上漲十幾倍（比如沃爾瑪），而不是一次性體現(xiàn)在價(jià)格內(nèi)的根本原因所在。

在做完表態(tài)之后，作者進(jìn)一步的總結(jié)了溢價(jià)（或折價(jià)）出現(xiàn)的路徑，也是書中305頁(yè)，預(yù)期的發(fā)展路徑，這確實(shí)對(duì)具體的投資實(shí)踐有現(xiàn)實(shí)意義。

根據(jù)我個(gè)人的經(jīng)驗(yàn)，市場(chǎng)對(duì)于股票的預(yù)期程度往往沿著一定的進(jìn)度發(fā)展，如下

當(dāng)前可見預(yù)期→→→短期未來(lái)的業(yè)績(jī)預(yù)期→→→某業(yè)務(wù)的潛在前景→→→市場(chǎng)流向概念

比如市場(chǎng)的精力都在討論某公司在研的重大藥品的未來(lái)前途無(wú)限，價(jià)格已經(jīng)完全脫離了當(dāng)前可見的業(yè)績(jī)，股價(jià)開始走向全面泡沫。與之相似的情況，是將企業(yè)與某種當(dāng)前市場(chǎng)熱捧的概念掛鉤進(jìn)行熱炒，比如“新能源”“環(huán)?！钡?，這也往往是股價(jià)進(jìn)入泡沫階段的標(biāo)志。

關(guān)于預(yù)期的過(guò)度解讀并利用往往會(huì)引起某些善良投資者的反感，如下面一段

有些價(jià)值投資者可能會(huì)疑惑：這算不算投機(jī)了？我的想法是如果利用市場(chǎng)算是一種投機(jī)的話，那么價(jià)值投資本身就是具有這種基因（比如最著名的恐懼與貪婪理論），關(guān)鍵在于“度”?，F(xiàn)象是客觀的，如何利用或者是否利用則是個(gè)人選擇。

這讓我想起了巴菲特的投資和生意的言論，如果賺錢是生意的最終訴求，那投資就是生意。這里的一線之差就是作惡與否。

該是到收尾的時(shí)候了，水晶蒼蠅拍的《股市進(jìn)階之道》是我這一段時(shí)間看到的最好的一本投資類書籍，比起很多拼湊出來(lái)的投資類熱門書要好很多，也非常易于理解和閱讀。我在想，如果讓我寫一本市面常見的投資類書我估計(jì)花三個(gè)月時(shí)間也能寫出一本，但讓我寫出類似《股市進(jìn)階之道》的書估計(jì)需要5年的學(xué)習(xí)、閱讀和投資實(shí)踐及思考，這就是差距，當(dāng)然這也是自我進(jìn)步的動(dòng)力。