強壓力位在3300點一線

3月24日，上證指數(shù)收報3269.45點，上漲0.64%，創(chuàng)出去年12月1日以來最高收盤價。筆者分析，今年以來，我國經(jīng)濟延續(xù)了去年的復(fù)蘇勢頭，而今年政府工作報告未進一步上調(diào)赤字率，且溫和下調(diào)經(jīng)濟增速目標(biāo)，流露出不搞“強刺激”的政策態(tài)度。1—2月，固定資產(chǎn)投資到位資金同比下降8%，意味著實體經(jīng)濟投資的融資瓶頸顯著收緊。另外，時至今日，國內(nèi)資本市場資源優(yōu)化配置仍然欠缺公平與效率，很難形成普遍盈利效應(yīng)。因此，筆者判斷，股市若要繼續(xù)向上推進，則需要大量資金入場，但目前市場人氣不足，預(yù)計上證指數(shù)很難直接突破上方3300點壓力位，沖高回落的概率較大。

中國實體經(jīng)濟投資的融資瓶頸顯著收緊

今年1月和2月，我國經(jīng)濟延續(xù)了去年的復(fù)蘇勢頭，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和房地產(chǎn)仍是拉動經(jīng)濟增長的兩大重要支柱。根據(jù)統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，1—2月，基礎(chǔ)設(shè)施投資8315億元，增長27.3%，增速比去年全年加快9.9個百分點，比去年同期加快12.3個百分點；基礎(chǔ)設(shè)施投資占全部投資的比重為20.1%，比去年同期提高2.9個百分點，拉動全部投資增長4.7個百分點。1—2月房地產(chǎn)開發(fā)投資增長8.9%，增速比去年全年提高2個百分點；房地產(chǎn)投資對全部投資增長的貢獻率為23.8%，比去年同期提高16.3個百分點。值得一提的是，這是繼2015年1—3月房地產(chǎn)開發(fā)投資增速達8.5%之后，時隔兩年，投資增速再回8%以上。

筆者分析，前兩個月的經(jīng)濟高增長勢頭難以持續(xù)。今年政府工作報告未進一步上調(diào)赤字率，且溫和下調(diào)經(jīng)濟增速目標(biāo)，流露出不搞“強刺激”的政策態(tài)度。這表明今年宏觀政策對增長的重視程度明顯低于去年。貨幣政策也已轉(zhuǎn)向中性，這一點可以從社會融資總量增長逐步放緩體現(xiàn)出來。社會融資規(guī)模是指實體經(jīng)濟從金融體系獲得的資金。央行數(shù)據(jù)顯示，2月社會融資規(guī)模增量僅有1.15萬億元，低于1.45萬億元的預(yù)估值。其中，未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票和企業(yè)債券縮水明顯。另外，1—2月，固定資產(chǎn)投資到位資金54575億元，同比下降8%，去年全年為增長5.8%。從投資到位資金這個數(shù)據(jù)來看，當(dāng)前投資資金瓶頸處在近10年來最緊的時候。

東方財富網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，最近10個交易日，在61個行業(yè)中，僅有工程建設(shè)和園林工程這兩個行業(yè)實現(xiàn)主力資金凈流入，其余59個行業(yè)均為主力資金凈流出，其中，軟件服務(wù)凈流出130億元，化工行業(yè)凈流出94.40億元，電子信息凈流出86.01億元。周期類行業(yè)的資金流出居前，將在很大程度上拖累上證指數(shù)的上漲進程。

人民幣匯率貶值壓力增大

一系列證據(jù)表明，美國經(jīng)濟已經(jīng)渡過難關(guān)，這些證據(jù)包括通脹上揚、PMI走強、就業(yè)的超預(yù)期表現(xiàn)、長期國債收益率上行，等等。美國總統(tǒng)特朗普承諾要通過刺激基建、減稅等手段讓美國重新強大，美國股票價格和美元匯率在特朗普當(dāng)選之后已經(jīng)大幅攀升。今年以來，美元指數(shù)強勢沖高，一度重返103上方，但隨后急轉(zhuǎn)直下，從103上方一路跌到100以下。美元所具備的基本面及政策周期優(yōu)勢并沒有完全消失，美國經(jīng)濟在全球范圍內(nèi)依然相對強勁，因此美元繼續(xù)下行空間有限。

3月16日，美聯(lián)儲公布利率決議，將聯(lián)邦基金利率提高25個基點，這是僅時隔90天之后，美聯(lián)儲又一次加息。筆者判斷，至少在今年上半年，美聯(lián)儲加息提速恐怕還將是市場上的主導(dǎo)型預(yù)期。在這種格局下，中國等新興經(jīng)濟體的本幣將面臨較大的貶值壓力，預(yù)計人民幣在今年破7依然是大概率事件。匯率作為一個前瞻性指標(biāo)，基本反映了中國經(jīng)濟基本面的預(yù)期，因此，當(dāng)前處于貶值趨勢的匯率不利于穩(wěn)定生產(chǎn)者和投資者對基本面的預(yù)期。今年2月，我國出現(xiàn)3年來首次貿(mào)易逆差，按人民幣計，中國2月進口同比暴增44.7%，而出口增長僅為4.2%，大幅低于前值，2月貿(mào)易賬為-604億元。貿(mào)易逆差若持續(xù)，則將直接導(dǎo)致人民幣貶值壓力加劇。

從理論上來說，人民幣貶值將導(dǎo)致人民幣資產(chǎn)（金融、地產(chǎn)等）縮水，拉低股市的權(quán)重股。同時，人民幣貶值可能對航空企業(yè)、部分境外融資負擔(dān)較重的房地產(chǎn)企業(yè)帶來較大財務(wù)負擔(dān)，令其產(chǎn)生匯兌損失。不過，中國股市在最近的9個月不但沒有跟隨人民幣貶值而暴跌，反而走出一輪緩步上升行情。筆者判斷，這要歸功于中國央行疏堵并用的對策：一方面提高中間價機制透明度、加強市場溝通；另一方面出手干預(yù)離岸市場、對跨境套利加強監(jiān)管，離岸在岸匯差已顯著收窄。

總的來說，筆者認為，雖然人民幣貶值沒能阻擋中國股市緩步上升的步伐，但是，美元升值預(yù)期和美聯(lián)儲加息預(yù)期將增加資本由中國涌出的動力。而作為實體經(jīng)濟的造血機的金融體系在這種資金池退潮的影響下將更難正常地為實體經(jīng)濟提供服務(wù)，實業(yè)企業(yè)資金成本必將繼續(xù)增加。這對整個股市是不利的，會增加股市進一步上漲的難度。

股市資源優(yōu)化配置欠缺公平與效率

今年以來，IPO發(fā)行繼續(xù)提速。3月24日，證監(jiān)會披露最新的IPO審核狀態(tài)，截至2017年3月23日，中國證監(jiān)會受理首發(fā)企業(yè)642家，其中，已過會37家，未過會605家。未過會企業(yè)中正常待審企業(yè)564家，中止審查企業(yè)41家。證監(jiān)會對企業(yè)上市有盈利要求，盈利能力這個指標(biāo)直接決定發(fā)審委對于其他指標(biāo)的容忍性。盈利能力強的公司，其他方面的判斷可能有所斟酌,盈利能力較差會直接導(dǎo)致其他指標(biāo)上審核更為嚴謹。資本相比原來會更多關(guān)注制造業(yè)、醫(yī)療健康和文化內(nèi)容領(lǐng)域，這些領(lǐng)域離變現(xiàn)的門檻更近，但對拉動指數(shù)的意義不大。目前A股市場IPO在加快，但退市效率極其低下。數(shù)據(jù)顯示，自2001年首批公司退市至今，包括強制退市和自主退市，累計已有78家公司退市，占整個A股掛牌數(shù)的比例為2%左右。而在美國納斯達克交易所交易的股票，每年面臨約8%的退市風(fēng)險，在美國紐約交易所上市的公司每年面臨約6%的退市率，英國AIM的退市率大約為12%。

WIND數(shù)據(jù)統(tǒng)計顯示，截至3月16日，今年滬深兩市共有409家上市公司的重要股東存在減持行為，減持套現(xiàn)金額約為430億元。大股東的減持行為，會使市場上公司股票的供應(yīng)驟然增加，供求關(guān)系嚴重失衡，從而對股票價格產(chǎn)生強烈沖擊。另外，大股東與中小股東相比，在獲取公司內(nèi)部信息上有明顯優(yōu)勢，其減持行為很容易被市場解讀為公司股票價值可能出現(xiàn)高估，從而引起中小股東跟風(fēng)賣出，進而加劇股價的下跌。目前國內(nèi)股票發(fā)行高溢價、上市溢價更高的機制成為中國創(chuàng)造億萬富翁的最主要途徑。企業(yè)發(fā)行上市帶來的巨大利益，導(dǎo)致眾多企業(yè)想方設(shè)法實現(xiàn)發(fā)行上市。筆者認為，資本市場資源優(yōu)化配置欠缺公平與效率。特別是定增和上市公司大股東的瘋狂減持造成市場失血過多。在這種情況下，盡管大部分上市公司公布了靚麗的年報，但是并沒有帶來場外增量資金的進入，無法推動滬指向上突破。

從上證指數(shù)周線圖看，去年12月2日當(dāng)周的高點3301點至今都沒能被突破。當(dāng)然，那個高點其實只是周K線中的一個上影線，從實體線的角度來講，真正有意義的壓力是3270點。雖然上周指數(shù)上漲了0.99%，并且再度逼近前期高點，但是，滬深兩市主力資金凈流出高達959.44億元。筆者認為，股市短線仍有一定的上漲空間，但很難形成真正的突破性上漲走勢，沖高回落的概率極大。上證指數(shù)的強壓力位為3300點，注意觀察收盤價能否站穩(wěn)3270點。