產(chǎn)量創(chuàng)出新高，庫存止跌回升

最近，滬鋁期貨沖高回落，主力1704合約價(jià)格一度逼近13500元/噸重要支撐。對于后市，我們認(rèn)為商品漲跌將取決于自身基本面，鋁需求無亮點(diǎn)，但下方有供給側(cè)改革的支撐，中期鋁價(jià)或以區(qū)間振蕩為主。

流動性日益趨緊

去年大宗商品普漲的重要推手是流動性寬松，但若以Shibor為市場利率，上周1年期Shibor向上突破4，本周一為4.0407，較去年三季度末上升超過1。在流動性日益趨緊的情況下，商品金融屬性將逐漸消退，供需成為主導(dǎo)因素。上周末，證監(jiān)會副主席方星海提及期貨不需要虛高成交量的觀點(diǎn)，反映出管理層對商品期貨回歸本源的期望。

另外，雖然2月中旬后，美元指數(shù)反彈受阻于101.7，之后處于振蕩中，但總體美元指數(shù)仍處于偏強(qiáng)格局中。法國大選臨近，市場避險(xiǎn)情緒可能再度推升美元，大宗商品將受到壓制。在此背景下，市場投機(jī)資金將趨于謹(jǐn)慎。

鋁需求增長存疑

在地方兩會期間，多數(shù)省份公布2017年固定資產(chǎn)投資目標(biāo)，加上尚未公布的省份，估計(jì)累計(jì)投資不少于45萬億元。但這個(gè)45萬億元和2009年的4萬億元不是一個(gè)概念，而且2016年國內(nèi)固定資產(chǎn)投資總額達(dá)到60萬億元，今年規(guī)模即使在60萬—65萬億元，也不是一個(gè)夸張的數(shù)字，商品市場并不會簡單復(fù)制2009年的巨額投資帶來的大漲行情。

鋁主要下游市場為房地產(chǎn)、基建、汽車和家電等。去年四季度，國內(nèi)各地相繼出臺房地產(chǎn)調(diào)控措施，地產(chǎn)銷售拐點(diǎn)已現(xiàn)。家電與房地產(chǎn)景氣度相關(guān)性較高，也將受到拖累?；?xiàng)目受地方財(cái)政吃緊的限制，不大可能像2009年一樣高速增長，基建中PPP項(xiàng)目落地率不高。去年汽車產(chǎn)銷數(shù)據(jù)因國家補(bǔ)貼政策而大幅增長，但這不具有可持續(xù)性，今年1月汽車產(chǎn)量環(huán)比和同比數(shù)據(jù)均出現(xiàn)回落。若鋁在新運(yùn)用領(lǐng)域沒有更多的拓展，今年鋁需求增長存疑。

產(chǎn)量和庫存增加

2015年11月國內(nèi)主要鋁企達(dá)成減產(chǎn)協(xié)議，拉開了有色金屬供給側(cè)改革的序幕，但去年下半年以來，國內(nèi)鋁企復(fù)產(chǎn)積極，加上新增產(chǎn)能釋放，國內(nèi)鋁產(chǎn)量再度進(jìn)入快速增長階段。去年11月和12月鋁產(chǎn)量分別達(dá)到280萬噸和289萬噸，不斷創(chuàng)出歷史新高。根據(jù)SMM統(tǒng)計(jì)，今年1月產(chǎn)量將超300萬噸。

由于現(xiàn)貨貼水，上期所庫存持續(xù)增加，截至2月24日，已在19萬噸以上，較去年年底上升9萬噸左右，同期期貨倉單增加超過10萬噸。雖然LME鋁總庫存較去年年底小幅減少，但其亞洲庫存增加超過13萬噸。

總結(jié)

綜合以上分析，我們判斷在商品金融屬性消退的大背景下，鋁自身基本面不足以支持價(jià)格持續(xù)上漲。總體而言，鋁價(jià)仍處于區(qū)間振蕩階段，并且目前處于相對高位，回調(diào)也在情理之中。