金銀天然不是貨幣，但貨幣天然是金銀。雖然上世紀(jì)七十年代開始，以美元和黃金脫鉤為標(biāo)志，全球進(jìn)入了信用貨幣體系，黃金暫退出貨幣舞臺，但是美元貨幣體系的不穩(wěn)定性令黃金美元價(jià)值底部不斷抬升。當(dāng)2016年全球范圍進(jìn)入非常規(guī)貨幣政策主導(dǎo)后，信用貨幣的含“金”量迅速衰減，黃金終迸發(fā)出最強(qiáng)漲勢。

黯淡的美元，閃光的黃金

和每一輪美元牛市相伴隨的是美元危機(jī)的轉(zhuǎn)嫁過程和美國綜合國力的相對強(qiáng)勢，80年代美聯(lián)儲強(qiáng)力緊縮美元信用以及里根新經(jīng)濟(jì)政策影響下，美元重拾信用；90年代互聯(lián)網(wǎng)新經(jīng)濟(jì)促使美國生產(chǎn)力再次上升，帶動(dòng)新一輪的繁榮。而2014年至今,在美國率先推出非常規(guī)貨幣政策的影響下，美元迸發(fā)牛市。但是每一輪美元的高點(diǎn)都在下移，顯示出信用美元貨幣體系不可調(diào)和的失控——經(jīng)濟(jì)增長動(dòng)力的不斷放緩、寬松貨幣下貧富分化的加劇等使得市場對于美元以及美元體系的不信任逐漸累積。

自2015年開始，美國經(jīng)濟(jì)從總量指標(biāo)上看已經(jīng)修復(fù)了2008年以來的減量，雖然美聯(lián)儲繼續(xù)QE政策，但是經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性矛盾和增速放緩的現(xiàn)實(shí)進(jìn)一步加深——青年失業(yè)率繼續(xù)維持在危機(jī)后的高位，而截至二季度美國勞動(dòng)生產(chǎn)率連續(xù)兩個(gè)季度放緩，勞動(dòng)成本卻在這當(dāng)中逐步抬升。2015年底美聯(lián)儲的加息看似被2016年的經(jīng)濟(jì)再次回落和市場的巨幅動(dòng)蕩證偽——退出QE后的美元持續(xù)在90-100區(qū)間振蕩，市場并不認(rèn)為美國經(jīng)濟(jì)獲得了新的活力。相反，黃金的階段性大幅上揚(yáng)顯示出市場對于信用美元投出了最強(qiáng)的反對票。

避險(xiǎn)需求增強(qiáng)，方顯黃金本色

在非常規(guī)貨幣政策的道路上，全球央行越走越遠(yuǎn)——日本央行在QE后祭出QQE的質(zhì)化寬松、對超額準(zhǔn)備金實(shí)施負(fù)利率政策；歐洲央行在LTRO后，也加入QE和負(fù)利率的團(tuán)隊(duì)。截至7月全球負(fù)利率國債規(guī)模達(dá)到了四分之一，然對于全球經(jīng)濟(jì)的修復(fù)乏善可陳，對金融體系的破壞卻是埋藏著更大的隱患。

這種不穩(wěn)定性來源于市場依賴于寬松的救贖，卻阻滯于充滿荊棘的經(jīng)濟(jì)改革。雖然寬松持續(xù)加碼，但經(jīng)濟(jì)難有改觀的情形下，2016年全球范圍內(nèi)的恐怖襲擊日益增多，而英國和美國的政治不確定性令搖曳的經(jīng)濟(jì)更添變數(shù)。“亂世”買黃金，市場對于信用貨幣體系的不信任度加強(qiáng)了通過黃金對沖美元體系不穩(wěn)定性的需求——2016年至今實(shí)物黃金ETF流入規(guī)模創(chuàng)下歷史新高，而英鎊、歐元標(biāo)價(jià)的金價(jià)也接連創(chuàng)出歷史高位。

實(shí)物黃金發(fā)力，大宗商品跟風(fēng)

信用基于市場對其價(jià)值的認(rèn)可，當(dāng)信用貨幣失去其內(nèi)在價(jià)值時(shí)，黃金就會得到市場再評估。我們認(rèn)為，任何一個(gè)系統(tǒng)有其承載的極限，貨幣的洪水一旦溢出目前的載體，勢必沖擊本已疲弱的經(jīng)濟(jì)和金融環(huán)境，目前黃金已經(jīng)發(fā)出這種召喚，實(shí)物資產(chǎn)正逐步散發(fā)出其內(nèi)在價(jià)值。但是系統(tǒng)也具有自身的韌性，無論規(guī)則制定者還是游戲參與者都有校正這種錯(cuò)誤的動(dòng)力——去年年底以來，我們發(fā)現(xiàn)，央行試圖收縮信用規(guī)模以尋求穩(wěn)定性。而市場利率下半年以來主動(dòng)反彈以嘗試修復(fù)此前過度寬松的扭曲，也是這種韌性的表現(xiàn)。在系統(tǒng)走向臨界點(diǎn)的過程中，實(shí)物資產(chǎn)黃金的價(jià)格存在更大的波動(dòng)，但是其持有價(jià)值卻在不斷增強(qiáng)。