據(jù)說(shuō)，達(dá)爾文當(dāng)年有一個(gè)習(xí)慣，他隨身攜帶一個(gè)筆記本，發(fā)現(xiàn)與自己認(rèn)知相悖的現(xiàn)象就會(huì)立刻記下來(lái)，而后再進(jìn)行反復(fù)的思考。大概，這樣的習(xí)慣，是他寫就偉大著作《物種起源》的重要基礎(chǔ)。

身為一名期貨分析師，也可以以先賢為楷模。筆者雖然在前期的公開報(bào)告中一直看多，但也始終思考著空頭邏輯的合理性。本文就以解答空頭可能提出的疑問為脈絡(luò)，闡述筆者對(duì)當(dāng)前黑色系市場(chǎng)的理解。

鋼鐵行業(yè)不是產(chǎn)能過(guò)剩嗎？

目前國(guó)內(nèi)到底有多少鋼鐵產(chǎn)能，沒有一個(gè)統(tǒng)一的數(shù)字。被大部分人采用的鋼鐵產(chǎn)能數(shù)值在11-12億噸之間。如果取11.5億噸的中值來(lái)計(jì)算，2015年全年粗鋼產(chǎn)量8.04億噸，鋼鐵產(chǎn)能利用率不足70%。

一般而言，產(chǎn)能利用率的正常值在79%～83%之間，超過(guò)90%則認(rèn)為產(chǎn)能不夠。若產(chǎn)能利用率低于79%，則說(shuō)明可能存在產(chǎn)能過(guò)剩的現(xiàn)象。按照以上的標(biāo)準(zhǔn)，鋼鐵行業(yè)顯然屬于產(chǎn)能嚴(yán)重過(guò)剩的行業(yè)。按照國(guó)務(wù)院公布的鋼鐵去產(chǎn)能規(guī)劃，在未來(lái)5年去掉1-1.5億噸產(chǎn)能，則產(chǎn)能將回到10億噸左右的水平，產(chǎn)量若維持在8億噸，則產(chǎn)能利用率接近80%，回到正常值區(qū)間。不過(guò)這只是靜態(tài)的測(cè)算，五年之內(nèi)，粗鋼產(chǎn)量可能會(huì)繼續(xù)下降，屆時(shí)鋼鐵行業(yè)可能仍難擺脫產(chǎn)能過(guò)剩的狀態(tài)。

不過(guò)，我們要理解產(chǎn)能、有效產(chǎn)能與產(chǎn)量之間的關(guān)系。

首先，11.5億噸的產(chǎn)能固然龐大，但按照鋼鐵資訊機(jī)構(gòu)的數(shù)據(jù)，2015年的產(chǎn)能利用率均值為87%，若按照粗鋼產(chǎn)量8.04億噸推算的話，有效鋼鐵產(chǎn)能不足10億噸。也就是說(shuō)，在11.5億噸的鋼鐵產(chǎn)能中，有1.5億噸屬于僵尸產(chǎn)能。我們一方面要對(duì)數(shù)據(jù)本身進(jìn)行甄別，一方面也要考慮對(duì)鋼鐵產(chǎn)能過(guò)剩嚴(yán)重程度重新評(píng)估。

其次，產(chǎn)能過(guò)剩并不必然意味著產(chǎn)量過(guò)剩。根據(jù)調(diào)研數(shù)據(jù)，去年底停產(chǎn)產(chǎn)能達(dá)到了1.6億噸以上，這與80%的產(chǎn)能利用率數(shù)據(jù)基本相符。所以，雖然鋼鐵行業(yè)屬于產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)，但因?yàn)楫a(chǎn)能利用不足出現(xiàn)階段性的供應(yīng)短缺，也并非不可理解。那么，問題來(lái)了，目前的鋼廠生產(chǎn)情況究竟如何？

利潤(rùn)不能刺激生產(chǎn)放量？

實(shí)際上，直到上周五國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)發(fā)布之前，市場(chǎng)上一直存在的一個(gè)疑問是：既然噸鋼利潤(rùn)處于高位，為何鋼廠開工率卻并未明顯上升？按照鋼鐵資訊機(jī)構(gòu)的數(shù)據(jù)，4月15日，國(guó)內(nèi)鋼鐵產(chǎn)能利用率為83.91%，仍處于低位。

我們將粗鋼日產(chǎn)量與開工率、產(chǎn)能利用率數(shù)據(jù)相互對(duì)比發(fā)現(xiàn)：2014年全年粗鋼日產(chǎn)量為225.5萬(wàn)噸，全年全國(guó)高爐開工率在89.82%、產(chǎn)能利用率在93.12%；2015年全年粗鋼日產(chǎn)量為220.2萬(wàn)噸，全年全國(guó)高爐開工率在83.08%、產(chǎn)能利用率在87.43%。據(jù)此可以大致測(cè)算粗鋼日產(chǎn)量與高爐開工率和產(chǎn)能利用率之間的關(guān)系。

根據(jù)以上的對(duì)應(yīng)關(guān)系，我們可以測(cè)算粗鋼產(chǎn)量，2016年3月份，全國(guó)高爐開工率均值為77.32%、產(chǎn)能利用率均值為83.00%，對(duì)應(yīng)的日產(chǎn)量在210萬(wàn)噸左右。根據(jù)鋼協(xié)此前發(fā)布的旬?dāng)?shù)據(jù)，2016年3月份的粗鋼日產(chǎn)量為212萬(wàn)噸。然而——4月15日國(guó)家統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)卻顯示，2016年3月粗鋼日產(chǎn)量為227.9萬(wàn)噸，這一產(chǎn)量處于歷史次高水平。

我們面臨著日均15萬(wàn)噸以上的數(shù)據(jù)差異，有兩種選擇：一種選擇是相信鋼鐵資訊機(jī)構(gòu)和鋼協(xié)的數(shù)據(jù)，他們兩者之間可以相互印證；一種選擇是相信國(guó)家統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)，這個(gè)數(shù)據(jù)符合利潤(rùn)會(huì)刺激鋼廠生產(chǎn)的邏輯。

不過(guò)，即使作為多頭，堅(jiān)信鋼廠因資金、政策等因素而復(fù)產(chǎn)受阻，也不可忽視國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)蘊(yùn)含的利空意味。

需求會(huì)持續(xù)擴(kuò)張嗎？

4月15日與粗鋼產(chǎn)量同日發(fā)布的，還有反應(yīng)需求端的固定資產(chǎn)投資和房地產(chǎn)數(shù)據(jù)。數(shù)據(jù)顯示，1-3月固定資產(chǎn)投資同比10.7%，較1-2月份提高0.5個(gè)百分點(diǎn)，1-3月，全國(guó)房地產(chǎn)開發(fā)投資同比名義增長(zhǎng)6.2%；1-2月同比增長(zhǎng)3.0%。1-3月，房屋新開工面積同比增長(zhǎng)19.2%；1-2月同比增長(zhǎng)13.7%。這些數(shù)據(jù)都是鋼材需求回升的證據(jù)，而鋼材庫(kù)存（鋼廠庫(kù)存疊加社會(huì)庫(kù)存）的持續(xù)下降，也可以作為需求好轉(zhuǎn)的依據(jù)。1-3月份，鋼材需求端回升已經(jīng)是不爭(zhēng)的事實(shí)。

更為關(guān)鍵的是，房地產(chǎn)數(shù)據(jù)的好轉(zhuǎn)是否也反應(yīng)了經(jīng)濟(jì)周期的波動(dòng)。按照周期理論，這一波補(bǔ)庫(kù)存的周期持續(xù)時(shí)間大概1年左右。也就是說(shuō)，螺紋鋼需求改善還將持續(xù)較長(zhǎng)時(shí)間。而如果我們將房地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)作為房地產(chǎn)開工數(shù)據(jù)的先行指標(biāo)，并相信兩者之間的對(duì)應(yīng)關(guān)系，則房地產(chǎn)銷售好轉(zhuǎn)也持續(xù)了1年多的時(shí)間，這意味著房地產(chǎn)開工、施工面積回升持續(xù)的時(shí)間也可以相對(duì)樂觀。

總之，對(duì)于多頭來(lái)說(shuō)，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)是值得警惕的信號(hào)，需要關(guān)注供應(yīng)端上升可能帶來(lái)的壓力；對(duì)于空頭來(lái)說(shuō)，則需要提防需求持續(xù)擴(kuò)張并進(jìn)而推高期價(jià)的可能性。