4月8日，據(jù)彭博報道，美國財政部長貝森特表示“在關(guān)稅談判中，所有的政策選項都是可能的?！?中概股ADR會否會在美退市并回流港股，再次成為投資者關(guān)注的議題。4月8日至4月14日，港美兩地上市的中概股ADR表現(xiàn)強于中概股ADR整體。我們認(rèn)為，考慮到1）截至2025年4月14日（下同），76%（市值占比）的樣本內(nèi)中概股ADR已在香港實現(xiàn)兩地上市（圖表1、2）；2）75%（數(shù)量占比）的樣本內(nèi)僅在美上市重點中國公司符合回港上市條件，且或可選擇“介紹上市”（不募資或發(fā)行新股），若中概股ADR在美退市，其直接影響可控。中長期看，隨著更多優(yōu)質(zhì)的中國資產(chǎn)回流港股市場，港股市場將迎來資產(chǎn)質(zhì)量升級、交投活躍度提升的發(fā)展的新契機。我們認(rèn)為，后續(xù)的關(guān)注點包括：1）特朗普團隊及SEC會否進一步推進相關(guān)退市政策，若推進或?qū)Ｍ庵匈Y股產(chǎn)生短期的情緒擾動；2）部分公司會否加快申請回港上市，監(jiān)管層會否就上市及未來入通標(biāo)準(zhǔn)及流程提供便利；3）美國會否推出其他方面的限制性措施。

上一輪中概股ADR的潛在退市風(fēng)險曾引發(fā)相關(guān)海外上市公司股價階段性回調(diào)

上一輪中概股ADR潛在退市風(fēng)險引發(fā)全球投資者關(guān)注是在2021-2022年。彼時,根據(jù)《外國公司問責(zé)法案》（HFCAA），若在美上市的中國公司連續(xù)3年未遵守美國的審計慣例，將被要求從美國強制退市。2022年底，隨著中美兩國相關(guān)部門最終達成一致，這一爭議問題得以解決。以我們選取的53家重點中概股ADR公司為樣本，2021年12月（HFCAA修正案發(fā)布）以及2022年3月9日至14日（SEC首次將個別中概股ADR龍頭列入CII清單后），兩輪審計風(fēng)波發(fā)酵的階段，樣本內(nèi)公司區(qū)間漲跌幅中位數(shù)分別為-17%和-25%，未實現(xiàn)香港雙重主要/二次上市的公司受影響更大（圖表4）。

本輪若落地，直接影響更可控，短期情緒或有擾動，中長期港股市場或迎發(fā)展新契機

本輪，若中概股ADR潛在退市風(fēng)險落地，個股上，短期看，對相關(guān)公司的直接影響包括：1）相關(guān)公司的交易活躍度或?qū)⑾陆担?）海外投資者，尤其是美國投資者，對于部分公司的持股意愿或下降。中期看，若部分龍頭公司回港上市，并逐步符合納入港股通的條件后，南向資金或為其提供流動性支持。總量上，我們認(rèn)為，ADR潛在退市風(fēng)險的直接影響可控。首先，以我們選取的53只市值10億美元以上的中概股ADR為例（下簡稱樣本），76%（市值占比，下同）的公司已在港股市場雙重主要上市（47%）或二次上市（29%）。在沒有賬戶限制的前提下，投資者能夠?qū)⑺钟械纳鲜龉镜腁DR轉(zhuǎn)換為對應(yīng)的H股（有一定摩擦成本但影響較小，因此這類ADR和對應(yīng)H股之間接近平價）。其次，我們統(tǒng)計，樣本內(nèi)75%（數(shù)量占比）的僅在美上市中概股ADR符合在港美股市場雙重主要上市或在港股市場二次上市的條件，且考慮到存在“介紹上市”（不募資或發(fā)行新股）選項，部分公司回港上市，對港股市場流動性的影響或有限。此外，我們提示，以在美國上市的KWEB為代表，持倉中僅在美上市中概股ADR占比較高的ETF產(chǎn)品或受影響。值得注意的是，在現(xiàn)有的HFCAA框架下，中概股ADR在美潛在退市風(fēng)險在年內(nèi)落地的可能性低。但未來政策法規(guī)不確定性強，需持續(xù)跟蹤。若落地，其間接影響是，可能產(chǎn)生短期情緒擾動，從而影響海外中資股的風(fēng)險溢價。中長期看，若中概股ADR回流，港股市場將迎來更多特色優(yōu)質(zhì)中國資產(chǎn)（如拼多多等），交投活躍度亦有望提升。

當(dāng)前的應(yīng)對策略和后續(xù)關(guān)注點

短期，應(yīng)對中概股ADR潛在退市風(fēng)險的不確定性，可行的交易思路是做多港美兩地上市的港股的同時，以僅在美股上市的中概股ADR為對沖（圖表1）。中期，我們看好港股市場承接中國優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，迎來新的發(fā)展契機。后續(xù)的關(guān)注點有三個。第一，特朗普團隊會否就中概股ADR退市發(fā)表更多言論，SEC是否會啟動對應(yīng)的程序，并明確退市的條件（強制退市影響更大）以及時間線；第二，目前尚未完成兩地上市的公司是否會加快申請在香港上市，以及監(jiān)管機構(gòu)會否簡化上述公司的回港上市以及納入港股通的要求和流程。我們梳理了當(dāng)前僅在美上市的中概股ADR中，符合回港上市要求的標(biāo)的池，供投資者參考（圖表5）。第三，關(guān)注美國會否推出其他方面的限制性措施。以恒生綜合指數(shù)成份股、納斯達克中國金龍指數(shù)成份股以及全球前20大頭部資管機構(gòu)持有的H股及中概股ADR為樣本，我們估算，截至2025年2月28日，美國機構(gòu)投資者持有港股及中概股ADR的合計規(guī)模為5604美元，其中港股4130億美元，占港股總市值的5%，中概股ADR 1474億美元，占中概股ADR總市值的12%（圖表6）。