近期市場聚焦在美豆油上，半個(gè)月近10%的上漲幅度的驅(qū)動(dòng)來自EPA極有可能會(huì)進(jìn)一步大幅提高生物柴油摻混要求，后續(xù)摻混目標(biāo)范圍來到47.5-55億加侖。相較于此前預(yù)期的33.5億加侖而言，暗示未來可能有520-800萬噸的植物油需求增量。這一量級(jí)的增長對(duì)于植物油價(jià)格無疑是顯著利多，畢竟印尼從B30到B40的實(shí)施所引致的百萬噸量級(jí)增量就足以驅(qū)動(dòng)一輪植物油的快速反彈。

一個(gè)直觀的問題是為什么特朗普會(huì)有這么大的態(tài)度轉(zhuǎn)折？我們大體理解特朗普的態(tài)度轉(zhuǎn)變是政治利益優(yōu)先、經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)倒逼以及行業(yè)利益趨同的產(chǎn)物。

通過提高生物燃料配額，既能安撫農(nóng)業(yè)州選民，又能為石油集團(tuán)的可再生能源投資提供政策確定性，同時(shí)規(guī)避國際競爭風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)前美國中西部農(nóng)業(yè)州（如愛荷華州、內(nèi)布拉斯加州）是生物乙醇和生物柴油的重要生產(chǎn)基地，也是特朗普的共和黨票倉，需通過支持生物燃料政策鞏固這些地區(qū)的政治支持。若過度偏向石油集團(tuán)，可能引發(fā)農(nóng)業(yè)團(tuán)體反彈，威脅其政治基礎(chǔ)。

另一方面，近幾年石油集團(tuán)與生物燃料產(chǎn)業(yè)的利益出現(xiàn)趨同。部分大型石油公司（如馬拉松石油、瓦萊羅能源）通過投資可再生柴油和生物燃料產(chǎn)能，逐步涉足該領(lǐng)域。這種“跨界”使石油行業(yè)與生物燃料生產(chǎn)商的利益分歧縮小，為政策妥協(xié)提供了可能。

盡管特朗普政府過去更加傾向化石能源，但歐盟、中國等地區(qū)卻在持續(xù)推進(jìn)生物燃料政策（如RED指令、SAF目標(biāo)），美國若完全停滯這一技術(shù)的發(fā)展可能導(dǎo)致技術(shù)落后和市場份額流失。相反，漸進(jìn)式提高生物燃料配額，既能回應(yīng)美國國內(nèi)農(nóng)業(yè)需求，又可應(yīng)對(duì)國際競爭壓力。

直觀來看，年度級(jí)別上520-800萬噸植物油需求增量在短期不容易實(shí)現(xiàn)，美國有限的土地面積限制其大豆及豆油供應(yīng)，加拿大的菜籽及菜油供給亦有限，在美國還試圖限制中國UCO進(jìn)口的背景下，美國環(huán)保署若大幅提高生柴摻混要求勢必將推高通脹。因此，我們理解美國生柴RVOs的提高可能是漸進(jìn)式的，傳言的數(shù)量不一定能夠獲得實(shí)現(xiàn)，即便成真，最快也要到2026年才能兌現(xiàn)，這限制了短期油脂盤面漲幅。此外，目前大型石油集團(tuán)與生物燃料團(tuán)隊(duì)在小型煉油廠豁免政策上存在的嚴(yán)重分歧或成為影響2025年美國生物質(zhì)柴油實(shí)際摻混要求的重要因素，EPA官網(wǎng)顯示目前仍有156份豁免申請(qǐng)尚待審批，需繼續(xù)保持關(guān)注。

但無論如何，過去幾年大型石油集團(tuán)在可再生能源產(chǎn)能上的大量投入令其與生物燃料、農(nóng)業(yè)團(tuán)體的利益有所重合，分歧也因此有所減少。2026年后美國生物質(zhì)柴油RVOs提高的方向基本明確，盡管2025年油脂生柴需求承壓于低油價(jià)及較低的摻混要求，在未來美國生柴需求面臨大幅改善可能性的預(yù)期下，油脂的多配價(jià)值將有望增加，這預(yù)計(jì)將對(duì)遠(yuǎn)月油粕比做縮及豆棕價(jià)差做擴(kuò)邏輯帶來削弱。根據(jù)此前的規(guī)劃，EPA需要在3月公布其對(duì)2026年后的可再生燃料摻混義務(wù)量草案，關(guān)注近期相關(guān)動(dòng)向。

特朗普政府近期亦有兩個(gè)新增關(guān)鍵表態(tài)，一是正式關(guān)閉美國國際開發(fā)署，二是討論格陵蘭島對(duì)于美國的重要意義，不排除以軍事手段獲得對(duì)格陵蘭島的占領(lǐng)權(quán)，其戰(zhàn)略考量大致包括格陵蘭島擁有較好的稀土資源、北極航道控制權(quán)成為大國博弈的某種關(guān)鍵以及削弱俄羅斯在北極的影響力。

就商品定價(jià)而言，市場更為關(guān)注的是4月2日美國即將實(shí)行的對(duì)等關(guān)稅政策。關(guān)稅直接推高進(jìn)口商品成本，汽車、能源、農(nóng)產(chǎn)品等核心品類首當(dāng)其沖，這可能會(huì)導(dǎo)致北美供應(yīng)鏈迎來成本激增。關(guān)稅沖擊對(duì)商品定價(jià)的影響是多維度的，例如此前基于“搶進(jìn)口”而形成的“搬庫存”的邏輯中斷，由亞太、歐洲對(duì)美國出口貿(mào)易流的強(qiáng)勢形成一輪全球去庫、美國增庫的利多計(jì)價(jià)結(jié)束，最近一周Comex銅價(jià)沖高回落，國內(nèi)銅價(jià)亦迎來一輪利多計(jì)價(jià)結(jié)束后的向下壓力。

關(guān)稅措施背后的考量主要包括在經(jīng)濟(jì)層面倒逼制造業(yè)回流、縮小貿(mào)易逆差，在政治層面鞏固“鐵銹帶”選民支持，兌現(xiàn)競選承諾。但同時(shí)也可能引發(fā)全球供應(yīng)鏈重構(gòu)（如中美產(chǎn)業(yè)鏈加速脫鉤）、加劇通脹及滯脹風(fēng)險(xiǎn)，并動(dòng)搖二戰(zhàn)后建立的開放貿(mào)易體系。當(dāng)前特朗普表示關(guān)稅力度將是“寬松”的，愿意就此與其他國家達(dá)成協(xié)議，“寬松”力度如何值得后續(xù)觀察。

視角切換至原油市場，新的邊際變化在于補(bǔ)償性減產(chǎn)的提出。補(bǔ)償性減產(chǎn)是OPEC+應(yīng)對(duì)成員國超產(chǎn)的“糾偏工具”，與自愿減產(chǎn)退出共同構(gòu)成“收緊違規(guī)供給+有序釋放合規(guī)產(chǎn)能”的組合拳，兩者目標(biāo)一致（穩(wěn)定市場）但路徑不同，其意義在于短期對(duì)沖過剩壓力，扭轉(zhuǎn)此前由自愿減產(chǎn)退出帶來的供應(yīng)增量，形成本輪WTI原油從65-66美元/桶向上反彈至70美元/桶的動(dòng)能，后續(xù)的跟蹤線索包括部分國家補(bǔ)償性減產(chǎn)的執(zhí)行力，例如俄羅斯、伊拉克以及哈薩克斯坦、自愿減產(chǎn)退出的歐佩克相關(guān)國家的未來1-2個(gè)月增產(chǎn)幅度如何、美國對(duì)伊朗的制裁力度等。

從現(xiàn)實(shí)數(shù)據(jù)來看，全球原油累庫進(jìn)程暫時(shí)沒有被中斷，仍舊處于4-6月季節(jié)性累庫框架中，因此短期難以找到快速去庫以支撐油價(jià)的可能性，我們大致理解WTI油價(jià)持續(xù)在66-72美元/桶區(qū)間波動(dòng)。此外，受地緣政治的影響，中東原油出口受限，進(jìn)而可能形成SC>Dubai>Brent>WTI的原油價(jià)差格局。

國內(nèi)基本面變化在于近期財(cái)政部將開啟一輪對(duì)國內(nèi)頭部銀行的定增募資，總額約5200億元，用于補(bǔ)充核心一級(jí)資本。這一舉措向市場傳遞的核心信號(hào)包括但不限于強(qiáng)化金融安全底線、激活實(shí)體經(jīng)濟(jì)的信貸引擎、傳遞資本市場的長期信心、深化金融改革與產(chǎn)業(yè)協(xié)同等。有別于98年側(cè)重剝離壞賬和03年聚焦商業(yè)化轉(zhuǎn)型，本輪定增募資可能是為了服務(wù)國家戰(zhàn)略與科技賦能，后續(xù)關(guān)注資本注入能否有效為實(shí)體經(jīng)濟(jì)賦能，如果得以實(shí)現(xiàn)，國有頭部銀行有望在雙循環(huán)格局中更好扮演金融樞紐角色，朝著資本化工具化解存量風(fēng)險(xiǎn)、激活增量動(dòng)能方向演進(jìn)，對(duì)于資本市場整體是偏利多的定價(jià)。

現(xiàn)實(shí)數(shù)據(jù)來看，國家統(tǒng)計(jì)局27日公布數(shù)據(jù)顯示，1-2月份全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤總額9109.9億元，同比下降0.3%。盡管利潤同比下降0.3%，但降幅較2024年全年收窄3個(gè)百分點(diǎn)。地產(chǎn)方面，杭州和成都階段性出現(xiàn)拿地價(jià)格新高，杭州地價(jià)突破8.8萬元/平，2025年已三度刷新紀(jì)錄；成都樓面價(jià)突破4萬元/平。但這兩個(gè)城市不太能作為全國平均水平的代表，因此從拿地向后續(xù)新開工做延展還需要看到更多的現(xiàn)實(shí)支撐。另一方面，二手房成交量依然維持在高位，關(guān)注是否有可能量變產(chǎn)生質(zhì)變，核心錨定一線城市二手房房價(jià)情況，若能有效企穩(wěn)，先影響股債風(fēng)險(xiǎn)偏好，再有望滯后傳導(dǎo)至商品需求。

農(nóng)產(chǎn)品板塊，除了前面提到有關(guān)植物油的討論外，主要聚焦在生豬市場的變化。近期生豬膘肥價(jià)差回落，或?qū)е露龔?qiáng)度的走弱，并進(jìn)一步演變?yōu)榻舜筘i消費(fèi)回落、出欄需求被動(dòng)提高，驅(qū)動(dòng)豬價(jià)繼續(xù)下探，其背后的長線邏輯是由2024年3季度大規(guī)模仔豬快速出售引發(fā)2025年出欄系統(tǒng)性太高帶來的供應(yīng)壓力。3月交割月過后，基差收斂定價(jià)邏輯已有較為充分定價(jià)，在現(xiàn)貨未出現(xiàn)超預(yù)期走強(qiáng)的局面下，近月合約進(jìn)一步向上的驅(qū)動(dòng)預(yù)計(jì)減弱，我們理解05合約13.5元/公斤的價(jià)格不太能夠有效被突破。