市場回顧：3月中旬以來，恒生科技板塊上漲之后出現(xiàn)回落

1月至今，中國科技資產(chǎn)估值持續(xù)回升，恒生科技指數(shù)年內(nèi)最大漲幅達(dá)39%，后回落至25%，阿里、小米、中芯國際、比亞迪等港股科技公司股價(jià)上漲近60%。驅(qū)動(dòng)恒生科技重估的事件包括：1）1月10日至1月15日前后，DeepSeek的APP依次在蘋果iOS和安卓上線，且在全球下載量持續(xù)快速提升；2）1月20日DeepSeek發(fā)布R1，效果追平OpenAI o1，且全面開源；3）3月6日，Manus推出“通用”Agent產(chǎn)品等。此外，阿里在季報(bào)中提出的“三年3800億CAPEX”亦引發(fā)資本市場想象。但后續(xù)，騰訊等公司的CAPEX低于市場上調(diào)后的樂觀預(yù)期，萬國數(shù)據(jù)等IDC公司業(yè)績不達(dá)預(yù)期，導(dǎo)致投資人出現(xiàn)觀望情緒。

產(chǎn)業(yè)現(xiàn)狀：中國AI能力預(yù)期修正，新模型值得期待，AI應(yīng)用已有出色嘗試

模型側(cè)：DeepSeek帶動(dòng)整個(gè)中國AI生態(tài)的繁榮；其通過R1開源削弱OpenAI技術(shù)優(yōu)勢并拉動(dòng)國內(nèi)推理模型迭代的繁榮；通過開源六大代碼庫開放訓(xùn)練優(yōu)化和硬件調(diào)教技術(shù)，推動(dòng)全行業(yè)算力高效利用。最新的3月SuperCLUE榜單顯示，DeepSeek-R1僅次于o3-mini，領(lǐng)先于Claude-3.7和GPT-4.5；阿里QwQ-32B、Doubao-1.5-pro等國產(chǎn)模型表現(xiàn)緊隨其后。后續(xù)，新版V3、R2，以及豆包、千問等團(tuán)隊(duì)預(yù)計(jì)將繼續(xù)在推理能力、多模態(tài)等方向迭代，持續(xù)維持中國大模型競爭地位、縮小中美差距，拉動(dòng)推理算力、模型應(yīng)用等產(chǎn)業(yè)的繁榮。

應(yīng)用側(cè)：Manus作為國內(nèi)首款現(xiàn)象級Agent產(chǎn)品為行業(yè)打樣；其于3月6日凌晨發(fā)布，出色用戶體驗(yàn)引發(fā)市場關(guān)注；在GAIA測評集上超越Deep Research，取得SOTA（state-of-the-art）成績；單任務(wù)成本2美元，小于等于業(yè)內(nèi)平均水準(zhǔn)，整體表現(xiàn)非常優(yōu)秀。Manus背后是DeepSeek等為代表的開源廠商，在模型算法、硬件利用等方面不斷創(chuàng)新，積極開源進(jìn)行技術(shù)普惠，飛速推動(dòng)行業(yè)整體效率水平和智能水平提升，推動(dòng)了基于大模型的Agent開發(fā)。盡管Manus的封裝整合路徑亦未必是最終產(chǎn)品形態(tài)，但作為AI應(yīng)用的一個(gè)縮影，Manus反映了行業(yè)背后的整體繁榮。

影響推演：算力需求更加強(qiáng)勁，推理端迎來爆發(fā)

短期來看，DeepSeek帶來全民AI普及，推理模型需求量持續(xù)向上。下游需求驅(qū)動(dòng)帶來算力產(chǎn)業(yè)鏈整體繁榮。長期來看，Agent將重構(gòu)推理算力計(jì)算邏輯和算力需求。核心原因是AI應(yīng)用產(chǎn)品進(jìn)步和人-AI交互方式變化帶來的算力需求邏輯變化。Chatbot類產(chǎn)品是基于互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域的“注意力思維”，每次query token受限于人的閱讀量，天花板有限；而Agent類產(chǎn)品意味著隨模型能力的加深，一方面任務(wù)執(zhí)行中人的參與減少，而機(jī)器中間步驟的運(yùn)算速度快、token消耗尚未見天花板；另一方面，將更多任務(wù)從人手中轉(zhuǎn)移給機(jī)器執(zhí)行，整體推理算力天花板打開。

投資展望：建議關(guān)注云、AIDC、芯片、Agent的投資機(jī)遇

隨著中國AI生態(tài)的持續(xù)繁榮，中國AI的滲透正逐步提速，而頭部科技企業(yè)和初創(chuàng)公司亦快速迭代相關(guān)產(chǎn)品，有望在更大范圍內(nèi)看到AI為科技企業(yè)和其他公司帶來的營收和盈利能力改善。

互聯(lián)網(wǎng)廠商自研大模型不斷迭代并開放DeepSeek等優(yōu)秀第三方模型的同時(shí)，云業(yè)務(wù)也迎來蓬勃發(fā)展機(jī)遇，我們預(yù)計(jì)阿里云有望帶動(dòng)云和IDC整體板塊營收和估值彈性。

參考各云廠商資本開支預(yù)期，我們預(yù)計(jì)2025年我國AIDC市場新增規(guī)模有望接近300億元。擁有核心地區(qū)能耗指標(biāo)及深度綁定核心互聯(lián)網(wǎng)公司的IDC公司有望重點(diǎn)受益。

國產(chǎn)算力和先進(jìn)制程的戰(zhàn)略地位及增量空間有望持續(xù)提升，晶圓廠作為核心戰(zhàn)略資產(chǎn)地位強(qiáng)化，長期來看，若海外對中國大陸的先進(jìn)制程限制加劇，AI芯片訂單有望回流，存在約50億美元以上國產(chǎn)先進(jìn)制程訂單潛在需求，服務(wù)器、存儲、芯片、設(shè)備、零部件等環(huán)節(jié)均具備充分投資機(jī)遇。

中長期來看， C端用戶場景和硬件生態(tài)或?yàn)锳gent概念下預(yù)期差來源；我們看好具備ToB服務(wù)能力的大廠和擁有終端產(chǎn)品生態(tài)且具備開發(fā)能力的硬件公司率先完成AI生態(tài)閉環(huán)并構(gòu)筑產(chǎn)業(yè)護(hù)城河。