從海通期貨編制的A股情緒指數(shù)看，本輪上漲A股市場情緒絕對(duì)水平一度升至2021年以來的次高點(diǎn)（僅次于2024年10月初）。但上周A股情緒指數(shù)出現(xiàn)較為明顯的回落，絕對(duì)水平已經(jīng)從過于樂觀區(qū)間回落至中性偏樂觀區(qū)間。目前，A股情緒指數(shù)5日移動(dòng)平均線仍明顯低于20日移動(dòng)平均線，預(yù)示著市場情緒可能仍會(huì)繼續(xù)下降。

中散戶再現(xiàn)“逢跌買入”現(xiàn)象。資金流入項(xiàng)方面，近期中散戶持續(xù)大規(guī)模買入支撐流動(dòng)性表現(xiàn)相對(duì)強(qiáng)勢，上周，中散戶“逢跌買入”，單周凈流入350.9億元，但此前持續(xù)凈流入的融資盤轉(zhuǎn)為凈流出，流出規(guī)模146.4億元。北向資金（預(yù)估）持續(xù)凈流出，但流出規(guī)模相對(duì)較小。而此前持續(xù)凈流出的權(quán)益類ETF轉(zhuǎn)為凈流入，同樣規(guī)模較小，凈流入約16.3億元。另外，偏股型基金發(fā)行較為均衡。流出項(xiàng)方面，政策呵護(hù)下，上周股權(quán)融資規(guī)模持續(xù)處于歷史較低水平，重要股東減持的絕對(duì)規(guī)模相對(duì)較小。由于近期A股交投活躍度有所提升，因此交易費(fèi)用處于較高水平，不過整體交易費(fèi)率較低。

總體看，上周A股微觀流動(dòng)性資金凈流入175億元左右，較上期超600億元的凈流入規(guī)模出現(xiàn)明顯回落，但絕對(duì)水平仍高于單周凈流入歷史均值（100億左右），融資盤凈流出是流動(dòng)性邊際回落的主要原因。中散戶持續(xù)保持買入熱情，從中長期視角看，居民層面增配A股的趨勢并未出現(xiàn)明顯變化。在居民端流動(dòng)性的支持下A股市場已逐漸進(jìn)入增量博弈狀態(tài)。但是，當(dāng)前A股資金流入規(guī)模較“9·24”行情仍存在明顯差距，說明現(xiàn)階段指數(shù)Beta層面的投資機(jī)會(huì)仍是結(jié)構(gòu)性的。

盈利預(yù)期仍待提升。從自下而上的角度看，觀察分析師一致凈利潤預(yù)測增速（歷史誤差調(diào)整后）數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，各寬基指數(shù)盈利預(yù)期增速的絕對(duì)水平并不高，滬深300指數(shù)盈利預(yù)期增速為6.4%（較2024年僅提升3個(gè)百分點(diǎn)），絕對(duì)水平并不算高。中小市值指數(shù)方面，在去年盈利基數(shù)較低的情況下，今年的盈利預(yù)期增速仍偏低。

需要注意的是，從3月初開始，上證50和滬深300指數(shù)的盈利預(yù)期增速持續(xù)上調(diào)，而中證500、中證1000和國證2000指數(shù)的盈利預(yù)期增速卻持續(xù)下調(diào)，說明當(dāng)前政策對(duì)盈利預(yù)期的改善主要體現(xiàn)在大盤價(jià)值股上。

貨幣政策仍有空間。從自上而下的角度看，今年1—2月社融存量同比增長8.2%，增速較1月提升0.2個(gè)百分點(diǎn)。2月社融規(guī)模增量為2.23萬億元，低于市場預(yù)期，較上年同期多增7374億元，連續(xù)3個(gè)月同比多增。1—2月對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)放的人民幣貸款增加58700億元，同比小幅多增526億元，2月人民幣貸款增加6506億元，同比少增3267億元。2月，社融結(jié)構(gòu)上仍延續(xù)去年以來的分化特征，政府融資是主要支撐，而人民幣信貸仍偏弱運(yùn)行，1月份企業(yè)信貸的回暖趨勢未能持續(xù)。2025年政府工作報(bào)告中對(duì)貨幣政策的定調(diào)依然是“適度寬松”，由于信貸等數(shù)據(jù)表現(xiàn)一般，一定程度上增加了市場對(duì)降準(zhǔn)降息落地的預(yù)期，央行對(duì)外匯市場的順周期糾偏及防范利率單邊波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)或是近期政策重點(diǎn)。

企業(yè)信貸結(jié)構(gòu)待改善，居民儲(chǔ)蓄意愿高企，內(nèi)需刺激政策仍需發(fā)力。1—2月，企業(yè)單位貸款增加5.82萬億元，同比多增3900億元，主要是票據(jù)融資貢獻(xiàn)，銀行票據(jù)沖量明顯。2025年財(cái)政擴(kuò)張力度增強(qiáng)，有望帶動(dòng)企業(yè)預(yù)期好轉(zhuǎn)。1—2月居民貸款增加547億元，同比少增3347億元，其中短期貸款減少3238億元，同比多減1898億元，中長期貸款增加3785億元，但同比少增1449億元，雖然春節(jié)消費(fèi)、商品房成交等數(shù)據(jù)顯示居民消費(fèi)、購房量上升，但居民加杠桿態(tài)度仍較謹(jǐn)慎，通過貸款消費(fèi)或加杠桿購房意愿仍然不強(qiáng)烈。

筆者認(rèn)為，信貸社融同比增幅將進(jìn)一步擴(kuò)大。一是貨幣和金融政策定調(diào)均偏寬松，政府工作報(bào)告要求“適時(shí)降準(zhǔn)降息”“落實(shí)無還本續(xù)貸政策”，3月初央行等五部委召開金融民營企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展座談會(huì)，指出要“增加對(duì)民營和小微企業(yè)信貸投放”；二是基數(shù)較??；三是化債影響最大的階段逐漸過去，政策指出“動(dòng)態(tài)調(diào)整債務(wù)高風(fēng)險(xiǎn)地區(qū)名單，支持打開新的投資空間”。

由于社融信貸數(shù)據(jù)結(jié)構(gòu)上的問題以及經(jīng)濟(jì)增長壓力，我國貨幣政策仍有放松的可能。筆者認(rèn)為，3—4月或是“保勝率”而非“搏收益”階段。

3—4月為去年年報(bào)和今年一季報(bào)密集披露期，從目前盈利端預(yù)期看，壓力仍然存在，相對(duì)而言大盤價(jià)值股盈利預(yù)期更穩(wěn)健，且邊際上持續(xù)上調(diào)。所以，結(jié)合A股市場情緒持續(xù)回落、流動(dòng)性處于相對(duì)溫和的增量環(huán)境分析，A股市場或存在結(jié)構(gòu)性趨勢多頭機(jī)會(huì)，一旦市場交易的重點(diǎn)轉(zhuǎn)向盈利端，投資者布局交易擁擠度相對(duì)較低的大盤價(jià)值補(bǔ)漲行情，勝率可能更高。

此前，中小盤指數(shù)以及TMT行業(yè)交易擁擠度處于偏高水平，顯示流動(dòng)性推動(dòng)的科技板塊有過熱跡象，另外考慮到雙創(chuàng)類指數(shù)層面的止盈壓力，短期流動(dòng)性不支持以TMT為代表的小盤成長股進(jìn)一步集體走強(qiáng)，投資者應(yīng)該考慮在相關(guān)標(biāo)的上階段性止盈減配。近期，指數(shù)整體交易擁擠度已有所回落，但中小盤指數(shù)以及TMT行業(yè)的交易擁擠度仍較高，預(yù)計(jì)相關(guān)標(biāo)的的調(diào)整仍未結(jié)束。

另外，從更長的維度看，如果將2025年A股市場走勢定義為居民層面流動(dòng)性注入的多頭趨勢行情，那么開啟新一輪趨勢性上攻是需要大盤價(jià)值股的支撐。所以，筆者認(rèn)為，未來3個(gè)月以上證50指數(shù)為代表的大盤價(jià)值指數(shù)有望上行至去年10月的高點(diǎn)。股指期貨方面，建議關(guān)注IH的單邊多頭機(jī)會(huì)以及多IH空IM的跨品種套利機(jī)會(huì)。