當(dāng)前玉米正由增量供應(yīng)階段轉(zhuǎn)向存量供應(yīng)階段。短期在國(guó)儲(chǔ)收購(gòu)減弱、產(chǎn)地及貿(mào)易商上量增加壓力下高位回落，二季度受渠道商惜售挺價(jià)、下游養(yǎng)殖對(duì)玉米的剛性需求旺盛和進(jìn)口谷物替代缺位，以及下游養(yǎng)殖的做庫(kù)增量需求有限、下游加工需求轉(zhuǎn)淡和小麥價(jià)格疲軟帶來(lái)的壓力等多空因素影響，玉米價(jià)格或震蕩運(yùn)行。

一、行情主導(dǎo)邏輯演變

作為典型的一年生草本植物且目前國(guó)內(nèi)產(chǎn)需存在缺口，國(guó)內(nèi)玉米供應(yīng)的特點(diǎn)為季產(chǎn)年銷(xiāo)、替代補(bǔ)充。對(duì)此我們將國(guó)內(nèi)玉米行情發(fā)展主要分為三個(gè)階段，一是每年10月-次年3月的增量供應(yīng)階段，二是4月-6月的存量供應(yīng)階段，三是7月-9月的預(yù)期供應(yīng)階段。在第一階段，玉米大量收獲后涌入市場(chǎng)，形成階段性供過(guò)于求壓制玉米價(jià)格下跌；在第二階段，糧源由基層轉(zhuǎn)移至渠道，渠道供應(yīng)與下游需求形成博弈，替代補(bǔ)充開(kāi)始影響市場(chǎng)；在第三階段，玉米現(xiàn)貨供應(yīng)青黃不接，替代補(bǔ)充影響明顯，同時(shí)新季玉米產(chǎn)量預(yù)期影響凸現(xiàn)。

二、當(dāng)前玉米市場(chǎng)發(fā)展階段

目前國(guó)內(nèi)玉米市場(chǎng)正處于由第一階段向第二階段的過(guò)渡當(dāng)中。

回顧第一階段，年前在基層加速賣(mài)糧壓力下，玉米期現(xiàn)貨市場(chǎng)情緒崩塌，價(jià)格跌至4年低位；年后盡管基層上量繼續(xù)增加，不過(guò)國(guó)儲(chǔ)不斷擴(kuò)大收購(gòu)，本年度中儲(chǔ)糧集團(tuán)在各玉米主產(chǎn)區(qū)共布設(shè)收購(gòu)庫(kù)點(diǎn)超過(guò)400個(gè)，且收購(gòu)均價(jià)普遍高于市場(chǎng)50-100元/噸，支撐玉米期現(xiàn)貨價(jià)格不斷反彈，其中北港最高反彈至2230元/噸，玉米期貨加權(quán)最高反彈至2343元/噸，均為去年玉米收獲前水平。

當(dāng)前處于過(guò)渡階段，基層余糧不斷減少，鋼聯(lián)顯示截至3月27日，全國(guó)13個(gè)省份農(nóng)戶售糧進(jìn)度87%，較去年同期快9%，而東北售糧87%、華北85%，分別快6%和19%?；鶎拥目焖偈奂Z也使得港口集港量處于高峰，截至3月21日，北方四港玉米庫(kù)存共計(jì)516.4萬(wàn)噸，同比去年增加94.87%；南港玉米庫(kù)存達(dá)到178.8萬(wàn)噸，同比去年增加125.76%。而隨著基層余糧減少，國(guó)儲(chǔ)收購(gòu)力度存在減弱預(yù)期，疊加港口庫(kù)存壓力以及部分渠道商在價(jià)格階段高位出貨變現(xiàn)，共同給短期玉米價(jià)格帶來(lái)壓力。

三、未來(lái)發(fā)展階段預(yù)期變化

基層余糧的快速轉(zhuǎn)移也預(yù)示著第二階段的加速到來(lái)，渠道商與下游產(chǎn)業(yè)的博弈將日漸體現(xiàn)。從渠道商的角度來(lái)看，自2022年以來(lái)連續(xù)三年出現(xiàn)虧損，今年渠道做庫(kù)存較為謹(jǐn)慎，部分渠道商仍有做庫(kù)空間，同時(shí)已有庫(kù)存的渠道商短期庫(kù)存流動(dòng)迅速且長(zhǎng)期挺價(jià)意愿強(qiáng)烈。從下游產(chǎn)業(yè)的角度來(lái)看，前期玉米價(jià)格低位使得下游庫(kù)存儲(chǔ)備增加，鋼聯(lián)顯示截至3月27日，樣本飼料企業(yè)平均庫(kù)存33.59天，同比上漲12.30%；加工企業(yè)玉米庫(kù)存總量546.7萬(wàn)噸，同比增加0.37%。而從未來(lái)需求預(yù)期來(lái)看，加工需求與飼料需求或?qū)⒊霈F(xiàn)分化。對(duì)于玉米深加工來(lái)說(shuō)，二季度為玉米淀粉消費(fèi)淡季，疊加加工利潤(rùn)為負(fù)，或?qū)⑾拗朴衩准庸はM(fèi)，不過(guò)三季度隨著淀粉消費(fèi)旺季到來(lái)，玉米加工需求或?qū)⑻嵘伙暳蟻?lái)看，生豬消費(fèi)占玉米飼料消費(fèi)的50%，自2024年4月以來(lái)，國(guó)內(nèi)能繁母豬存欄持續(xù)增加，最高達(dá)到11月的4080萬(wàn)頭，接近產(chǎn)能調(diào)整綠色區(qū)間上限的4095萬(wàn)頭，說(shuō)明2025年生豬存欄整體保持較高水平，對(duì)玉米剛性消費(fèi)旺盛；不過(guò)由于生豬養(yǎng)殖利潤(rùn)持續(xù)處于低位，養(yǎng)殖企業(yè)對(duì)飼料做庫(kù)積極性有限。

存量供應(yīng)階段，玉米替代將逐漸顯現(xiàn)，其中主要就是進(jìn)口谷物替代和國(guó)內(nèi)小麥替代。進(jìn)口谷物方面，目前國(guó)內(nèi)繼續(xù)收緊谷物進(jìn)口，2025年1-2月國(guó)內(nèi)谷物進(jìn)口343.6萬(wàn)噸，同比減74.3%。其中玉米進(jìn)口18萬(wàn)噸，同比減約97%；小麥進(jìn)口9.3萬(wàn)噸，同比減約96%；高粱進(jìn)口101萬(wàn)噸，同比減37.5%；大麥169萬(wàn)噸，同比減37.6%。進(jìn)口谷物的大幅減少使得進(jìn)口替代渺茫，不過(guò)受2024年國(guó)內(nèi)小麥豐產(chǎn)影響，疊加供應(yīng)淡季刺激國(guó)儲(chǔ)拋售小麥，以及新季小麥也有豐產(chǎn)預(yù)期，國(guó)內(nèi)小麥價(jià)格持續(xù)低迷，使得部分地區(qū)小麥與玉米價(jià)差縮小至150元/噸以?xún)?nèi)的飼用替代區(qū)間，從而削弱玉米飼用消費(fèi)需求。不過(guò)考慮到2025年小麥最低收購(gòu)價(jià)為1.19元/斤，即便新季小麥繼續(xù)豐產(chǎn)，小麥價(jià)格下跌空間也有限，從而對(duì)玉米價(jià)格拖累幅度有限。

預(yù)期供應(yīng)階段，主要關(guān)注新季玉米產(chǎn)量變化，由于新季玉米播種面積及單產(chǎn)不確定性仍強(qiáng)，產(chǎn)量預(yù)期也具有不確定性。2025年中央一號(hào)文件繼續(xù)提出“穩(wěn)定糧食播種面積，主攻單產(chǎn)和品質(zhì)提升，確保糧食穩(wěn)產(chǎn)豐產(chǎn)”，同時(shí)著重提出“深入推進(jìn)糧油作物大面積單產(chǎn)提升行動(dòng)”、“多措并舉鞏固大豆擴(kuò)種成果”，由于大豆與玉米具有爭(zhēng)地現(xiàn)象，由此可能形成擴(kuò)種大豆而減少玉米面積的預(yù)期。不過(guò)根據(jù)2024年?yáng)|北部分地區(qū)數(shù)據(jù)顯示，盡管?chē)?guó)家種糧補(bǔ)貼向大豆傾斜，但種植玉米的凈利潤(rùn)仍高于大豆，由此我們?nèi)圆荒艽_定新季玉米種植面積出現(xiàn)減少。另外NOAA顯示今年大概率為ENSO中性年份，三季度國(guó)內(nèi)玉米產(chǎn)區(qū)遭遇極端天氣影響的概率較小，從而玉米單產(chǎn)形成也具有不確定性，由此反映新季玉米產(chǎn)量預(yù)期仍具有不確定性。

四、總結(jié)

當(dāng)前玉米市場(chǎng)正朝著存量供應(yīng)階段發(fā)展。此階段對(duì)市場(chǎng)利多因素有渠道商惜售挺價(jià)、下游養(yǎng)殖對(duì)玉米的剛性需求旺盛以及進(jìn)口谷物替代缺位；對(duì)市場(chǎng)利空因素有下游養(yǎng)殖的做庫(kù)增量需求有限、下游加工需求轉(zhuǎn)淡以及小麥價(jià)格疲軟帶來(lái)的壓力。不過(guò)受新麥?zhǔn)召?gòu)最低保護(hù)價(jià)支撐，預(yù)計(jì)小麥對(duì)玉米價(jià)格影響幅度有限，從而我們對(duì)二季度國(guó)內(nèi)玉米價(jià)格保持震蕩預(yù)期。至三季度，市場(chǎng)消化小麥壓力后，玉米現(xiàn)貨在利多支撐延續(xù)下仍有看漲預(yù)期，或推動(dòng)玉米期貨震蕩走高。與此同時(shí)，也應(yīng)關(guān)注新季玉米產(chǎn)量預(yù)期變化。