報告品種：鐵礦石

摘要

2025年3月17日至3月21日期間，在大商所和上海鋼聯(lián)的帶領(lǐng)下，部分會員單位在京津冀地區(qū)開展鐵礦石產(chǎn)業(yè)鏈調(diào)研，累計走訪了包括礦山、球團廠、廢鋼基地、鋼廠、貿(mào)易商、建筑公司等在內(nèi)的10家代表性企業(yè)。目前，京津冀鐵礦產(chǎn)業(yè)已進入“存量博弈”階段，企業(yè)策略核心從“擴規(guī)模”轉(zhuǎn)向“穩(wěn)現(xiàn)金流”，通過精細化庫存管理、主流礦聚焦及衍生工具擇機應(yīng)用抵御風險。然而，粗鋼壓減政策可能引發(fā)的結(jié)構(gòu)性矛盾、需求彈性不足與海外供給增量，仍是制約行業(yè)復(fù)蘇的核心變量。

一、貿(mào)易規(guī)模收縮，庫存管理精細化

受市場波動加劇及政策不確定性影響，京津冀地區(qū)鐵礦石貿(mào)易商普遍轉(zhuǎn)向保守經(jīng)營。調(diào)研顯示，多家民營貿(mào)易企業(yè)年貿(mào)易量較2021年峰值縮減明顯，如天津某頭部貿(mào)易商從2000萬噸降至400-500萬噸，北京某廠貿(mào)一體的貿(mào)易商從前年1500萬噸降至1200萬噸，主要是利潤空間收窄及風險敞口控制需求。庫存策略上，現(xiàn)貨貿(mào)易商采取“動態(tài)低庫存”模式，常備庫存控制在20-30萬噸，根據(jù)價格區(qū)間靈活調(diào)整——90美元以下適度補庫，110美元以上嚴格控量。鋼廠及國資大型貿(mào)易商同樣維持低庫存運行，進口礦庫存周期壓縮至15-20天，鋼廠以銷定產(chǎn)模式成為主流。

二、主流礦占比提升，非主流礦敞口縮減

非主流礦（如印粉、委瑞拉粉）因供應(yīng)彈性小、質(zhì)量不穩(wěn)定、流動性差，貿(mào)易風險顯著上升。今年以來，非主流礦的進口量呈下降趨勢，貿(mào)易以點對點供應(yīng)給工廠為主。貿(mào)易商今年采購重心轉(zhuǎn)向主流礦（PB粉、卡粉），長協(xié)采購比例提升至70%以上。部分企業(yè)嘗試推廣委瑞拉粉，但受限于小船品質(zhì)波動及鋼廠配比接受度，實際增量有限。內(nèi)礦采購比例不足10%，僅在地域性成本優(yōu)勢下少量補充。值得注意的是，高品礦（如卡粉）因鋼廠利潤修復(fù)及環(huán)保限產(chǎn)預(yù)期，需求韌性較強，有望成為貿(mào)易商重點布局品種。

三、衍生品工具應(yīng)用謹慎，套保比例偏低

盡管期貨及場外衍生品工具普及度提升，但企業(yè)操作偏保守。調(diào)研顯示，期貨投機占比約30%，套保比例占比約10%，其余企業(yè)期貨參與度較低。主因是期現(xiàn)聯(lián)動性弱，如內(nèi)礦價格較外礦波動率低，內(nèi)礦礦山套保容易失效；另一方面是，粗鋼壓減的政策預(yù)期尚不明朗，加工企業(yè)看不到明顯的方向，普遍庫存量不大，套保需求較低。場外期權(quán)因2023年賣權(quán)策略虧損普遍謹慎，僅少量參與“雙賣”或“三腿”震蕩策略。掉期工具因與現(xiàn)貨聯(lián)動性強，成為鎖定成本的主要選擇，但內(nèi)外盤價差修復(fù)機會有限?；钯Q(mào)易規(guī)模較?。ㄤ搹S低庫存+拋貨壓力+去年違約事件），鋼廠接受度偏低，現(xiàn)貨流動性依賴長協(xié)訂單支撐。

總結(jié)

京津冀鐵礦產(chǎn)業(yè)已進入“存量博弈”階段，企業(yè)策略核心從“擴規(guī)?！鞭D(zhuǎn)向“穩(wěn)現(xiàn)金流”，通過精細化庫存管理、主流礦聚焦及衍生工具擇機應(yīng)用抵御風險。然而，粗鋼壓減政策引發(fā)的結(jié)構(gòu)性矛盾、需求彈性不足與海外供給增量，仍是制約行業(yè)復(fù)蘇的核心變量。鐵礦石市場正經(jīng)歷“政策預(yù)期-利潤修復(fù)-庫存重構(gòu)”的多維調(diào)整，短期震蕩中樞（90-110美元）難破，但政策落地與西芒杜投產(chǎn)或引發(fā)定價體系重塑。

四、定價權(quán)爭奪戰(zhàn)：從普氏指數(shù)到期貨錨定

調(diào)研中，某貿(mào)易商指出：“目前鐵礦現(xiàn)貨貿(mào)易由連鐵定價PB粉，PB粉定價其他品種。普氏指數(shù)漲跌與港口現(xiàn)貨成交脫節(jié)，鋼廠被迫接受‘虛高’長協(xié)成本?！辫F礦石現(xiàn)貨貿(mào)易商所稱的“鐵礦石天然倒掛”，主要指其定價機制中長期存在的矛盾，表現(xiàn)為長協(xié)價與現(xiàn)貨價、期貨價與現(xiàn)貨價之間的倒掛。倒掛現(xiàn)象的“天然性”源于鐵礦石產(chǎn)業(yè)鏈的壟斷結(jié)構(gòu)、金融屬性與政策干預(yù)的復(fù)雜交織。這種現(xiàn)象的根源可歸結(jié)為以下三點因素：

1、普氏指數(shù)主導(dǎo)定價的弊端

國際鐵礦石貿(mào)易以普氏指數(shù)為基準，但其定價機制存在樣本量?。▋H占市場總量的6%-9%）、過程不透明等問題。礦山通過小批量招標拉高指數(shù)，導(dǎo)致長協(xié)價（基于普氏指數(shù)）常高于現(xiàn)貨價，形成“批發(fā)價高于零售價”的倒掛現(xiàn)象。例如，2024年貿(mào)易商長協(xié)采購成本普遍高于現(xiàn)貨報價，被迫囤貨港口，進一步加劇港口庫存壓力。

2、礦山與鋼廠的擠壓效應(yīng)

主流礦山（如淡水河谷、力拓）通過混礦業(yè)務(wù)前置和銷售公司直接對接鋼廠，削弱貿(mào)易商議價權(quán)；同時，鋼廠自建貿(mào)易公司（如寶武、河鋼）拓展采購渠道，擠壓傳統(tǒng)貿(mào)易商空間。貿(mào)易商既無資源控制力，也缺乏資金優(yōu)勢，成為定價鏈條中的弱勢方。

3、期貨定價滲透

大商所秉承“服務(wù)實體經(jīng)濟”的理念，鐵礦期貨深度綁定現(xiàn)貨交易，PB粉基差報價常態(tài)化（主力合約±3-5元），貿(mào)易商認為港口現(xiàn)貨90%以上交易參考期貨價格。但外資主流礦山通過新加坡掉期（SGX）反向影響連鐵走勢，內(nèi)外價差波動加劇定價機制的復(fù)雜性。

五、結(jié)構(gòu)性矛盾：供需錯配與價格博弈

1、供應(yīng)分化

主流礦山擴產(chǎn)堅定：前文講了主流礦山的定價權(quán)問題，而西芒杜項目投產(chǎn)預(yù)期（2025Q4）或壓制遠期價格中樞；

非主流礦進退兩難：印度礦100美元發(fā)運閾值相對確定，非主流礦85美元成本閾值明確，但國內(nèi)礦成本高企（調(diào)研顯示內(nèi)礦礦山大幅提高在環(huán)保上的投入，目前鐵精粉的成本在700元/噸，比之前成本提高了100元/噸左右），中小礦山環(huán)保限產(chǎn)下開工率不足60%。

2、需求彈性缺失

鋼廠復(fù)產(chǎn)高爐增量放緩，目前日均鐵水236萬噸，環(huán)比增速降至2.4%。低庫存策略常態(tài)化（進口礦庫存天數(shù)18天左右），補庫僅維持剛性需求。粗鋼壓減傳聞懸而未決，政策預(yù)期壓制投機情緒，部分貿(mào)易商轉(zhuǎn)向主流礦（PB粉、卡粉）以規(guī)避流動性風險。粗鋼壓減政策“懸劍效應(yīng)”發(fā)酵，若5000萬噸目標落地，鐵礦需求或削減8%，非主流礦首當其沖。

3、利潤與成本的平衡

鋼廠通過低庫存和期貨工具構(gòu)筑防御體系，但原料成本擠壓與成材利潤修復(fù)難以兼顧。

鐵礦：90-110美元震蕩閾值（非主流礦$85成本支撐）。

焦炭：十一輪降價后估值偏低，但產(chǎn)能過剩壓制反彈空間。

鋼廠利潤：鋼廠普遍滿足于目前100-200元的噸鋼毛利，不如去年同期看的那么高，部分鋼廠愿意在盤面套保鎖定鋼廠利潤，生產(chǎn)節(jié)奏亦相對保守。

六、粗鋼壓減到貿(mào)易流重構(gòu)

鋼廠低庫存策略壓制貿(mào)易流動性，港口現(xiàn)貨基差交易萎縮，信用風險上升制約市場調(diào)節(jié)效能。若粗鋼壓減政策像21年一樣堅決執(zhí)行，政策傳導(dǎo)鏈或表現(xiàn)為：

壓減目標→ 鋼廠利潤修復(fù) → 鐵水產(chǎn)量調(diào)節(jié) →鐵礦需求結(jié)構(gòu)變化 → 貿(mào)易流重構(gòu)。 

當“保供”讓位于“控量”，當“賭行情”轉(zhuǎn)向“鎖利潤”，鐵礦行業(yè)已進入“剩者為王”的新周期。一、貿(mào)易商角度來看，大型貿(mào)易商向線上轉(zhuǎn)型，以“線下價-10元/噸”日銷萬噸，倒逼中小貿(mào)易商退出。二、鋼廠角度來看，鋼廠通過“降量、提品、鎖利”應(yīng)對政策不確定性，主流礦采購占比提升，非主流礦敞口持續(xù)收縮。部分鋼廠試水“長協(xié)價+期貨指數(shù)”混合定價。三、倉儲物流企業(yè)角度來看，頭部企業(yè)申請交割庫資質(zhì)，探索“庫存質(zhì)押+加工增值”的創(chuàng)新模式，對沖現(xiàn)貨流動性萎縮風險。

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