報告品種：蘋果

觀點概述：

1、2023-2024產(chǎn)季預(yù)期好、入庫量多、質(zhì)量差，入庫即是最高價，存貨商和果農(nóng)虧損達2.0元/斤，虧損幅度是歷史上最大的一年。2024-2025產(chǎn)季，客商收購謹慎，對入庫果品質(zhì)量要求非常嚴格，果農(nóng)和客商由于去年的大幅虧損，愿意隨行就市的銷售，形成入庫量低、質(zhì)量好、價格低的格局。入庫完成后，市場預(yù)期隨著需求端的環(huán)比變化大幅波動，市場反應(yīng)消費差，但是產(chǎn)地春節(jié)后反而漲價，為了搞清楚蘋果庫存和消費到底怎么樣，調(diào)研團隊于3月2日-3月6日對西部產(chǎn)區(qū)進行了實地走訪，反饋情況來看，目前產(chǎn)地庫存確實是近6年最低的一年（除了18-19產(chǎn)季），多家冷庫反饋今年走貨量是近些年最好的一年，和兩家資訊機構(gòu)的數(shù)據(jù)基本相符。分析原因：（1）出口好；（2）今年蘋果糖度高，口感好，特別是三級果、高次等低價蘋果，給出了渠道利潤，小單車和線上走量明顯增加；（3）悲觀預(yù)期下，客商和果農(nóng)積極順價銷售。

2、總量上處于近6年低位，從區(qū)域上看，去年山東陜西山西入庫量均同比下滑，甘肅產(chǎn)區(qū)產(chǎn)量翻倍，入庫量同比大增60%，元旦前后甘肅果農(nóng)貨價格比去年同期低了1元/斤左右，作為高價優(yōu)質(zhì)產(chǎn)區(qū)，性價比突出，去庫速度明顯高于往年，這在一定程度上擠壓了傳統(tǒng)主產(chǎn)區(qū)陜西山西以及山東的出貨量，造成雖然山東和陜西山西庫存同比是減少的，但當(dāng)?shù)氐目蜕碳肮r(nóng)的主觀感受很差，相當(dāng)一部分貨源是在11月到春節(jié)前虧損銷售的，積極的降價去庫存，實際銷售量比感官上要多。目前甘肅庫存總量降到和2022-2023產(chǎn)季的水平，總體壓力得到緩解，并且果農(nóng)貨基本出清，據(jù)調(diào)研了解，大部分客商庫存都是有自己下游客戶，這部分客商貨可轉(zhuǎn)賣的不超過30%，目前庫存結(jié)構(gòu)里的投機庫存和可流通庫存并不多，可以說是同期有史以來最少的一年。以甘肅慶陽的果農(nóng)貨為例，年前2.7-2.8元/斤，2月18-20日上漲至2.9-3元/斤，3月6日上漲至3.4-3.5元/斤。根據(jù)目前的庫存結(jié)構(gòu)，未來現(xiàn)貨有3種推演：（1）即便延續(xù)這種主觀感受消費不好的情況下，果農(nóng)貨3.4-3.5元/斤的價格也沒有向下的空間，因為可流通的貨源過少；（2）若4月消費緩慢啟動，果農(nóng)貨會繼續(xù)向客商貨價格靠攏，可能還有0.3-0.5元/斤的上漲，或追至4元及以上；（3）清明后，若“需求不好”被完全證偽，出現(xiàn)供弱需旺的話，現(xiàn)貨出現(xiàn)臺階式小碎步穩(wěn)步上漲的可能性將非常大，價格表現(xiàn)或超市場預(yù)期。

3、從歷史行情來看，雖然蘋果的交割成本和接貨價值之間相差上千點，但交割均價和月度現(xiàn)貨均價之間存在強相關(guān)關(guān)系，基本面的方向?qū)桓畹挠绊懞艽?，供需預(yù)期大于交割博弈。我們不能靜態(tài)的根據(jù)3月合約交割情況線性外推5月合約，我們認為影響5月合約的交割主要有2個因素，一是3月合約交割的貨能不能轉(zhuǎn)拋至5月合約，3月合約參與交割的蘋果再重新整理，碰壓傷的比例更高，成本相應(yīng)更高，另外由于去年主要參與交割的是西部蘋果，糖度高，5月份的硬度是否滿足要求是很大的風(fēng)險點；二是隨著基本面的預(yù)期好轉(zhuǎn)，3月交割的貨有沒有意愿轉(zhuǎn)拋至5月合約，或者預(yù)期現(xiàn)貨價格將穩(wěn)中上漲的時候，手頭上貨不多的現(xiàn)貨商很可能更傾向于參與買入套期保值，而不是冒著違約風(fēng)險和高成本壓力進行賣出套保。

策略：逢低做多2505合約；若未來現(xiàn)貨持續(xù)上漲， 2510合約或被動跟漲

風(fēng)險：需求端明顯低于預(yù)期

一、行情回顧

首先回顧一下2023-2024產(chǎn)季，由于現(xiàn)貨的翹尾行情和甘肅的局部減產(chǎn)，果農(nóng)和客商的收購情緒高、入庫量大、品質(zhì)差、價格高，從交易優(yōu)果優(yōu)價到最后果農(nóng)貨價格暴跌，5月合約創(chuàng)下上市以來最低價4533元/噸。存貨商最大虧損達2.0元/斤左右，果農(nóng)貨質(zhì)量較差，最后很多就賣了幾毛錢一斤，虧損幅度是歷史上最大的一年。

2024-2025產(chǎn)季，市場預(yù)期多次發(fā)生反轉(zhuǎn)，我們總結(jié)一下分為三個階段：

1、2024年4-9月生長季，整體預(yù)期是增產(chǎn)增質(zhì)的一年，天氣影響小，副產(chǎn)區(qū)減產(chǎn)，優(yōu)質(zhì)產(chǎn)區(qū)增產(chǎn)，隨著10月收購季的進行，山東的質(zhì)量明顯低于前期預(yù)期，客商收購謹慎，對入庫果品的質(zhì)量要求非常嚴格，果農(nóng)由于去年的大幅虧損，對3塊錢左右的開秤價格也認可，愿意隨行就市的銷售，造成的結(jié)果就是入庫量是近6年來最低的一年，入庫質(zhì)量好，價格低，次果銷售渠道增多，小單車和線上以及出口都賣的不錯，市場預(yù)期迎來第一次反轉(zhuǎn)，收購價格上漲0.3-0.5元/斤，盤面2501合約從6600元/噸上漲至最高8112元/噸。

2、12月份入庫結(jié)束后，隨著圣誕節(jié)和元旦節(jié)的到來，銷區(qū)走貨慢，市場預(yù)期迎來第二次反轉(zhuǎn)，需求端的悲觀預(yù)期成為行情的主導(dǎo)因素，現(xiàn)貨價格出現(xiàn)下跌，西部果農(nóng)貨基本上跌回起漲點，盤面大幅回調(diào)，2501合約進入交割月前跌破6000元/噸。

3、春節(jié)前由于預(yù)期偏悲觀，市場禮盒備貨比去年少了約2成，但春節(jié)期間終端銷售情況表現(xiàn)比預(yù)期中要好，節(jié)后客商返回產(chǎn)地備貨，漲價從甘肅傳導(dǎo)至陜西、山西、山東等地，果農(nóng)貨價格出現(xiàn)了0.2-0.5元/斤的上漲，大部分區(qū)域完成了貨權(quán)的轉(zhuǎn)移，果農(nóng)貨占比明顯低于往年，貨權(quán)基本上轉(zhuǎn)移到了客商手里，隨著旺季的逐步到來，市場預(yù)期正在發(fā)生第三次反轉(zhuǎn)。

二、庫存總量確實低，走貨情況預(yù)期差，現(xiàn)實并不差

第三方數(shù)據(jù)與行情走勢存在巨大的預(yù)期差，從完成入庫開始，第三方數(shù)據(jù)顯示的一直是入庫量低，走貨好，但似乎市場對數(shù)據(jù)所表達的信息認可度不高，市場預(yù)期隨著需求端的環(huán)比變化，發(fā)生了巨大的搖擺。市場反應(yīng)消費差，但是產(chǎn)地春節(jié)后反而漲價，為了搞清楚庫存和走貨情況到底怎么樣，調(diào)研團隊于3月2日-3月6日對西部產(chǎn)區(qū)進行了實地走訪，反饋的情況來看，目前產(chǎn)地庫存確實是近6年最低的一年（除了18-19產(chǎn)季），和兩家資訊機構(gòu)的數(shù)據(jù)基本相符。

市場客商反饋走貨很差，但實際情況并不差，多家冷庫反饋今年走貨量是近些年最好的一年，分析下來主要原因：

1、今年西部果農(nóng)貨和客商貨質(zhì)量相差不大，蘋果出口很不錯，出口到印尼的量比較大，年后的訂單比往年都來的要早。

2、今年蘋果糖度高，口感好，特別是三級果、高次等低價蘋果，給出了渠道利潤，小單車和線上走量明顯增加。

3、由于去年的大幅虧損，今年整個產(chǎn)業(yè)鏈的主體都很謹慎，11-12月的市場清淡，為降低風(fēng)險，客商到果農(nóng)幾乎都在順價銷售，有的甚至賠本銷售，導(dǎo)致單位存貨量同比大幅下降，很多客商手中的持貨遠少于其收購能力或銷售能力，據(jù)了解，某大型水果連鎖店某果園以前有7家供應(yīng)商，現(xiàn)在只有2家供應(yīng)商，大部分供應(yīng)商手上的貨都不多了，包括某怡，雪某公司，及其他大型頭部企業(yè)的貨源都不多，因此渠道商手里也沒有余糧，目前補庫需求比較大。

總體來說，今年出口，電商，小單車表現(xiàn)不錯，這些批發(fā)市場看不到的需求超預(yù)期很可能是導(dǎo)致走貨感官差，而去庫不僅不差還算6年來最好的原因，要不然是無法解釋當(dāng)下的庫存結(jié)構(gòu)，因為走貨好不好最終是要落實到庫存去化上來體現(xiàn)的。

三、結(jié)構(gòu)上看，客商貨占比是最高的一年

總量上處于近6年低位，從區(qū)域上看，去年山東陜西山西入庫量均同比下滑，甘肅產(chǎn)區(qū)產(chǎn)量翻倍，入庫量同比大增60%，元旦前后甘肅果農(nóng)貨價格比去年同期低了1元/斤左右，作為高價優(yōu)質(zhì)產(chǎn)區(qū)，性價比突出，甘肅產(chǎn)區(qū)優(yōu)先去庫，去庫速度明顯高于往年，這在一定程度上擠壓了傳統(tǒng)主產(chǎn)區(qū)陜西山西以及山東的出貨量，造成雖然山東和陜西山西庫存是同比減少的，但當(dāng)?shù)氐目蜕碳肮r(nóng)的主觀感受很差，相當(dāng)一部分是在11月到春節(jié)前虧損銷售的，積極的降價去庫存，實際銷售量比感官上要多。

目前甘肅庫存總量降到和2022-2023產(chǎn)季的水平，總體壓力得到緩解，并且果農(nóng)貨基本出清，據(jù)調(diào)研了解，大部分客商庫存都是有自己下游客戶，這部分客商貨可轉(zhuǎn)賣的不超過30%，目前庫存結(jié)構(gòu)里的投機庫存和可流通庫存并不多，可以說是有史以來最少的一年。以甘肅慶陽的果農(nóng)貨為例，年前2.7-2.8元/斤，2月18-20日上漲至2.9-3元/斤，3月6日上漲至3.4-3.5元/斤，根據(jù)目前的庫存結(jié)構(gòu)，未來現(xiàn)貨可能有3種推演：

1、延續(xù)當(dāng)下主觀感受“消費不好”的情況下，現(xiàn)貨也沒有向下的空間，因為可流通貨源過少。

2、若4月消費緩慢啟動，果農(nóng)貨會繼續(xù)向客商貨價格靠攏，可能還有0.3-0.5元/斤的上漲，或追至4元及以上。

3、清明后，若“需求不好”被完全證偽，出現(xiàn)供弱需旺的話，現(xiàn)貨出現(xiàn)臺階式小碎步穩(wěn)步上漲的可能性將非常大，價格表現(xiàn)或超市場預(yù)期。

四、供需預(yù)期大于交割博弈

從歷史行情來看，雖然蘋果的交割成本和接貨價值之間相差上千點，但交割均價和月度現(xiàn)貨均價之間存在強相關(guān)關(guān)系，基本面方向?qū)桓畹挠绊懞艽?，供需預(yù)期大于交割博弈。

今年新增標(biāo)準(zhǔn)“可溶性固形物≥14%，其他指標(biāo)符合基準(zhǔn)交割品要求的，升水1000元/噸”，有利于西部現(xiàn)貨參與交割，過去4個合約的交割均價分別是7450元/噸，7065元/噸，7721元/噸，6397元/噸，除去2410合約參照老的交割標(biāo)準(zhǔn)，2411、2412、2501合約均價7061元/噸，基本上和2411合約的交割均價相同，和2410合約的差值在500元/噸左右，基本體現(xiàn)了糖度升水的影響。

目前來看，2503合約的交割量將要創(chuàng)下蘋果期貨合約單月交割量的新高，2503合約進入交割月后下跌至6000-6300元/噸，交割博弈上短期有一定壓力，3-5價差走闊。

我們不能靜態(tài)的根據(jù)3月合約交割情況線性外推5月合約。我們認為影響5月合約的交割主要有2個因素，一是3月合約交割的貨能不能轉(zhuǎn)拋至5月合約，3月合約參與交割的蘋果再重新整理，碰壓傷的比例更高，成本相應(yīng)更高，另外由于去年主要參與交割的是西部蘋果，糖度高，5月份的硬度是否滿足要求是很大的風(fēng)險點；二是隨著基本面的預(yù)期好轉(zhuǎn)， 3月交割的貨有沒有意愿轉(zhuǎn)拋至5月合約，或者預(yù)期現(xiàn)貨價格將穩(wěn)中上漲，手頭上貨不多的現(xiàn)貨商很可能更傾向于參與買入套期保值，而不是冒著違約風(fēng)險和高成本壓力進行賣出套保。

總結(jié)：

1、 2023-2024產(chǎn)季預(yù)期好、入庫量多、質(zhì)量差，入庫即是最高價，存貨商和果農(nóng)虧損達2.0元/斤，虧損幅度是歷史上最大的一年。2024-2025產(chǎn)季，客商收購謹慎，對入庫果品質(zhì)量要求非常嚴格，果農(nóng)和客商由于去年的大幅虧損，愿意隨行就市的銷售，形成入庫量低、質(zhì)量好、價格低的格局。入庫完成后，市場預(yù)期隨著需求端的環(huán)比變化大幅波動，市場反應(yīng)消費差，但是產(chǎn)地春節(jié)后反而漲價，為了搞清楚蘋果庫存和消費到底怎么樣，調(diào)研團隊于3月2日-3月6日對西部產(chǎn)區(qū)進行了實地走訪，反饋情況來看，目前產(chǎn)地庫存確實是近6年最低的一年（除了18-19產(chǎn)季），多家冷庫反饋今年走貨量是近些年最好的一年，和兩家資訊機構(gòu)的數(shù)據(jù)基本相符。分析原因：（1）出口好；（2）今年蘋果糖度高，口感好，特別是三級果、高次等低價蘋果，給出了渠道利潤，小單車和線上走量明顯增加；（3）悲觀預(yù)期下，客商和果農(nóng)積極順價銷售。

2、總量上處于近6年低位，從區(qū)域上看，去年山東陜西山西入庫量均同比下滑，甘肅產(chǎn)區(qū)產(chǎn)量翻倍，入庫量同比大增60%，元旦前后甘肅果農(nóng)貨價格比去年同期低了1元/斤左右，作為高價優(yōu)質(zhì)產(chǎn)區(qū)，性價比突出，去庫速度明顯高于往年，這在一定程度上擠壓了傳統(tǒng)主產(chǎn)區(qū)陜西山西以及山東的出貨量，造成雖然山東和陜西山西庫存同比是減少的，但當(dāng)?shù)氐目蜕碳肮r(nóng)的主觀感受很差，相當(dāng)一部分貨源是在11月到春節(jié)前虧損銷售的，積極的降價去庫存，實際銷售量比感官上要多。目前甘肅庫存總量降到和2022-2023產(chǎn)季的水平，總體壓力得到緩解，并且果農(nóng)貨基本出清，據(jù)調(diào)研了解，大部分客商庫存都是有自己下游客戶，這部分客商貨可轉(zhuǎn)賣的不超過30%，目前庫存結(jié)構(gòu)里的投機庫存和可流通庫存并不多，可以說是同期有史以來最少的一年。以甘肅慶陽的果農(nóng)貨為例，年前2.7-2.8元/斤，2月18-20日上漲至2.9-3元/斤，3月6日上漲至3.4-3.5元/斤。根據(jù)目前的庫存結(jié)構(gòu)，未來現(xiàn)貨有3種推演：（1）即便延續(xù)這種主觀感受消費不好的情況下，果農(nóng)貨3.4-3.5元/斤的價格也沒有向下的空間，因為可流通的貨源過少；（2）若4月消費緩慢啟動，果農(nóng)貨會繼續(xù)向客商貨價格靠攏，可能還有0.3-0.5元/斤的上漲，或追至4元及以上；（3）清明后，若“需求不好”被完全證偽，出現(xiàn)供弱需旺的話，現(xiàn)貨出現(xiàn)臺階式小碎步穩(wěn)步上漲的可能性將非常大，價格表現(xiàn)或超市場預(yù)期。

3、從歷史行情來看，雖然蘋果的交割成本和接貨價值之間相差上千點，但交割均價和月度現(xiàn)貨均價之間存在強相關(guān)關(guān)系，基本面的方向?qū)桓畹挠绊懞艽?，供需預(yù)期大于交割博弈。我們不能靜態(tài)的根據(jù)3月合約交割情況線性外推5月合約，我們認為影響5月合約的交割主要有2個因素，一是3月合約交割的貨能不能轉(zhuǎn)拋至5月合約，3月合約參與交割的蘋果再重新整理，碰壓傷的比例更高，成本相應(yīng)更高，另外由于去年主要參與交割的是西部蘋果，糖度高，5月份的硬度是否滿足要求是很大的風(fēng)險點；二是隨著基本面的預(yù)期好轉(zhuǎn)，3月交割的貨有沒有意愿轉(zhuǎn)拋至5月合約，或者預(yù)期現(xiàn)貨價格將穩(wěn)中上漲的時候，手頭上貨不多的現(xiàn)貨商很可能更傾向于參與買入套期保值，而不是冒著違約風(fēng)險和高成本壓力進行賣出套保。

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