股指期貨上市近兩年的時(shí)間，總體運(yùn)行平穩(wěn)，市場(chǎng)投資者結(jié)構(gòu)逐步完善，持倉(cāng)量和成交量穩(wěn)步提升，基本達(dá)到管理層“高起點(diǎn)、穩(wěn)起步”的目標(biāo)。近兩年來(lái)，全球市場(chǎng)遭遇金融危機(jī)的沖擊，國(guó)內(nèi)還面臨經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)乏力、貨幣政策緊縮情況，股市呈現(xiàn)了持續(xù)疲軟走勢(shì)。在此期間，一些具有前瞻性的投資者較好地利用了股指期貨的套保功能，有效對(duì)沖了現(xiàn)貨市場(chǎng)下跌的風(fēng)險(xiǎn)，也為平滑現(xiàn)貨市場(chǎng)的波動(dòng)做出了較大的貢獻(xiàn)。但由于套保資金在某些席位相對(duì)集中，引發(fā)市場(chǎng)的一些不解，為此，筆者做了些研究，希望從更切合實(shí)際的角度幫助市場(chǎng)理性看待期指空頭持倉(cāng)相對(duì)集中的現(xiàn)象。

持倉(cāng)集中存在客觀因素

目前期貨公司有162家，市場(chǎng)保證金大約只有1800億元左右，期貨公司之間的競(jìng)爭(zhēng)激烈程度可見(jiàn)一斑。期貨公司對(duì)高端客戶的爭(zhēng)奪可謂白熱化，目前股指期貨的高端客戶主要還是以特殊法人為主，但現(xiàn)行條件下特殊法人基本都以空頭套保業(yè)務(wù)為主。因此，具有吸引高端客戶優(yōu)勢(shì)的期貨公司席位集中持有空頭套保頭寸就成為必然。

在特殊法人中，券商參與股指期貨是走在最前列的，同時(shí)由于券商大部分都有自己的控股期貨公司，因此券商的股指期貨操作支持自己的期貨公司就無(wú)可厚非。目前全面結(jié)算會(huì)員只有15家，而券商系期貨公司占據(jù)半壁江山，券商資金想分流也缺乏選擇性，因此，最終導(dǎo)致券商系期貨公司持倉(cāng)被迫集中的局面。

目前具有優(yōu)勢(shì)的券商系期貨公司投資者結(jié)構(gòu)也是覆蓋最廣的，除了特殊法人，還有IB的充沛資源。股票市場(chǎng)擁有龐大的客戶群體以及資金量，即便少比例資金分流到期貨公司，都可能形成持倉(cāng)的集中放大。

套保持倉(cāng)集中是期貨市場(chǎng)常態(tài)

目前股指期貨總體市場(chǎng)規(guī)模還不大，今年最大總持倉(cāng)只有近6萬(wàn)手，折合保證金只有75億元左右的水平，按照去年三季度上市券商的自營(yíng)規(guī)模1868億元計(jì)算，如果其中2％的頭寸在期貨市場(chǎng)套保，則就需要在股指期貨上建立近3萬(wàn)手的空頭頭寸，這必然會(huì)造成套保頭寸集中的情況。

一些市場(chǎng)人士擔(dān)心大規(guī)模的集中倉(cāng)位，容易引發(fā)擠倉(cāng)行為。根據(jù)筆者的了解，機(jī)構(gòu)的套保策略必需配套嚴(yán)格的操作計(jì)劃，期指套保是在判斷大盤趨勢(shì)的基礎(chǔ)上建立的，如果市場(chǎng)形勢(shì)發(fā)生改變，套保的頭寸就會(huì)相應(yīng)調(diào)整，也就是說(shuō)套保頭寸跟隨大盤動(dòng)，而不是大盤跟隨套保頭寸動(dòng)。比如年初市場(chǎng)預(yù)期政策底出現(xiàn)的情形下，某券商系期貨公司席位上就大幅減持了空頭頭寸，因此在套保頭寸嚴(yán)格的策略下，很難給多頭擠倉(cāng)的機(jī)會(huì)。

從國(guó)內(nèi)商品市場(chǎng)的持倉(cāng)表現(xiàn)來(lái)看，多空出現(xiàn)集中持倉(cāng)的不在少數(shù)，但并沒(méi)有如市場(chǎng)擔(dān)憂的明顯擠倉(cāng)行為。比如：2月3日滬金1206合約空頭20席位持倉(cāng)中銀行占據(jù)7席，而且前5席位全部是銀行席位，合計(jì)持倉(cāng)14887手，市場(chǎng)占比達(dá)到18％，在前20席位中占比53％，因?yàn)殂y行有現(xiàn)貨頭寸的套保需求，因此可以高持倉(cāng)布局空頭對(duì)沖頭寸，但并沒(méi)有發(fā)生擠倉(cāng)行為。橡膠1205合約中，中國(guó)國(guó)際席位持有空頭12622手，占絕對(duì)“一哥”的地位，在前20席位占比15.9％；大豆1209合約中糧2個(gè)席位持有空單5萬(wàn)手，占前20席位的49.39％；豆粕1209合約空頭前5席同樣占據(jù)前20席位持倉(cāng)的60％；白糖的多頭前4席持倉(cāng)占前20席位持倉(cāng)48.4％。由于這些商品持倉(cāng)頭寸相當(dāng)數(shù)量是套保頭寸，所以這些頭寸也是持倉(cāng)相當(dāng)集中，但同樣沒(méi)有對(duì)市場(chǎng)的趨勢(shì)形成直接的影響。

機(jī)構(gòu)投資者需要進(jìn)一步壯大

任何一個(gè)市場(chǎng)從無(wú)到有都需要一個(gè)培育的過(guò)程，正如筆者在前面分析到，正是因?yàn)槟壳肮芍钙谪浭袌?chǎng)規(guī)模還不大，因此導(dǎo)致了空頭持倉(cāng)頭寸的“明顯暴露”，如果市場(chǎng)規(guī)模發(fā)展到10萬(wàn)手、20萬(wàn)手，那空頭持倉(cāng)占比或許就不那么明顯了。