所謂“成也蕭何敗蕭何”，前期領(lǐng)漲的藍(lán)籌股成為最近大幅殺跌的主要?jiǎng)恿ΑＮ覀冋J(rèn)為，市場(chǎng)如此迅速轉(zhuǎn)換的背后意味著投資者預(yù)期的轉(zhuǎn)變。10月份以來(lái)，投資者在“流動(dòng)性充裕”和“通脹升溫”的預(yù)期下看漲熱情高企，但隨著央行實(shí)質(zhì)性地轉(zhuǎn)向貨幣政策收緊，投資者大幅殺跌金融、資源類等周期性板塊。我們?nèi)缦氯齻€(gè)因素仍將制約行情的發(fā)展：

央行開(kāi)始實(shí)質(zhì)性緊縮貨幣政策

11月19日央行再度提高存款準(zhǔn)備金率，雖然力度沒(méi)有市場(chǎng)預(yù)期的加息強(qiáng)硬，但卻清楚地表明了央行對(duì)于貨幣政策的態(tài)度，那就是收緊再收緊。兩個(gè)月間的多次收緊措施讓支撐10月上漲行情的重要基礎(chǔ)——“流動(dòng)性寬松”預(yù)期發(fā)生了重大轉(zhuǎn)向，緊縮政策的確定性將成為A股市場(chǎng)很長(zhǎng)一段時(shí)間的制約因素。

美元反彈抑制資源類股票走勢(shì)

雖然上周美元指數(shù)出現(xiàn)一定程度的回調(diào)，但在愛(ài)爾蘭債務(wù)危機(jī)以及國(guó)際社會(huì)對(duì)美國(guó)量化寬松貨幣政策的反對(duì)下，美元不太可能繼續(xù)急速下跌，這就使得國(guó)內(nèi)資源類的股票失去了重要的外部環(huán)境支持。從這些股票的估值角度看，上述資源類股票的PE都在50倍左右， 6月份開(kāi)始的持續(xù)上漲積累了大量的獲利盤，因此前期領(lǐng)漲的資源類股票繼續(xù)回調(diào)壓力較大。

市場(chǎng)情緒進(jìn)入高位區(qū)域

10月開(kāi)啟的連續(xù)快速上漲行情吸引了大量資金參與，中登公司11月17日公布的數(shù)據(jù)顯示，11月8日-11月12日新增A股開(kāi)戶數(shù)56.4萬(wàn)戶，環(huán)比增加25.8％，創(chuàng)15個(gè)月來(lái)新高。上周新增基金開(kāi)戶數(shù)突破10萬(wàn)戶，達(dá)10.5萬(wàn)戶，創(chuàng)年內(nèi)新高，環(huán)比增加38％。

開(kāi)戶數(shù)和交易數(shù)的可觀增幅主要被前期的漲勢(shì)所吸引，但在政策轉(zhuǎn)向造成A股下跌中，新增資金難以給予股市支撐。通過(guò)計(jì)算每周A股參與交易的賬戶數(shù)與存量賬戶之比，可以得到賬戶交易比例，這個(gè)數(shù)據(jù)基本可以作為反映投資者情緒的指標(biāo)。情緒指標(biāo)的意義在于“市場(chǎng)恐慌中買進(jìn)，市場(chǎng)亢奮中賣出”。

來(lái)從2008年以來(lái)，參與比例高于20%往往意味著局部頂點(diǎn)或者行情末端，參與比例低于5%往往意味著局部低點(diǎn)，近三周該數(shù)值都在15%以上，而且最新數(shù)據(jù)達(dá)到18.09%，顯示市場(chǎng)已經(jīng)處于過(guò)熱階段。事實(shí)上，近一周A股的走勢(shì)也給予了印證。在此情形下，我們認(rèn)為300指數(shù)已經(jīng)處于局部高位，缺乏繼續(xù)上行的動(dòng)力。

通過(guò)分析影響近期滬深300指數(shù)走勢(shì)的主要因素，我們覺(jué)得支撐滬深300指數(shù)繼續(xù)上行的動(dòng)力已經(jīng)發(fā)生了變化，市場(chǎng)焦點(diǎn)已經(jīng)由“流動(dòng)性充裕”轉(zhuǎn)向了“流動(dòng)性收緊”，快速上漲基礎(chǔ)或許已經(jīng)不存在。比較9月底的市場(chǎng)和現(xiàn)在的市場(chǎng)，美國(guó)量化寬松利多已經(jīng)消化殆盡，上市公司業(yè)績(jī)沒(méi)有發(fā)生重大變化，投資者情緒經(jīng)歷了9月?lián)你y行貸款質(zhì)量和創(chuàng)業(yè)板解禁，10月份在“流動(dòng)性充?！毕碌姆e極樂(lè)觀，再到11月的政策收緊下憂慮，我們發(fā)現(xiàn)10月份開(kāi)始的行情可能走到了盡頭，或許會(huì)重回9月份的水平。

期指市場(chǎng)表現(xiàn)

從10月25日以來(lái)，四個(gè)股指期貨合約日均總成交27.48萬(wàn)手，較上個(gè)月增加26.45%；日均總持倉(cāng)3.93萬(wàn)手，較上個(gè)月增加33.78%。11月以來(lái)成交持倉(cāng)比均值繼續(xù)下降，從上月的7.29下降到7.07，11月8日更是達(dá)到股指期貨上市以來(lái)的最低點(diǎn)，顯示股指期貨的資產(chǎn)配置功能逐漸顯現(xiàn)。

期現(xiàn)基差方面，11月份后，基差波動(dòng)劇烈，高企的升水使得套利收益相當(dāng)可觀，創(chuàng)股指期貨上市以來(lái)新高。在最高時(shí)點(diǎn)，年化套利收益高達(dá)30%。不過(guò)，前期逐步抬高的基差也使得較早介入套利的投資者需要忍受一段時(shí)間的賬面短期虧損。也就是說(shuō)股指期貨期現(xiàn)套利投資者需要備用一定的資金用于彌補(bǔ)期貨可能的虧損，以及價(jià)格上漲的保證金提高。但是，只要投資者有足夠的資金后備，一直持有期現(xiàn)組合，預(yù)期的套利利潤(rùn)就一定可以實(shí)現(xiàn)。這也說(shuō)明，套利交易者在期貨合約選擇時(shí)，盡量選擇近月合約，以規(guī)避遠(yuǎn)月合約的價(jià)格劇烈波動(dòng)造成的后備資金不足。

從10月25日到11月18日，中金所前20名會(huì)員凈持倉(cāng)基本呈現(xiàn)凈空持續(xù)增加的態(tài)勢(shì)，并屢創(chuàng)股指期貨上市以來(lái)的最值。一方面，在滬深300指數(shù)及期貨價(jià)格不斷下降中投機(jī)者看空氛圍增強(qiáng)，另一方面，由于諸如券商等機(jī)構(gòu)在如此市場(chǎng)下也會(huì)增加套保資金，從而使得做空力量不斷增加。

11月以來(lái)的期指凈持倉(cāng)變化對(duì)次日價(jià)格走勢(shì)的判斷的準(zhǔn)確度大幅下跌，從上月的67.7%回落至36.8 %，“章魚(yú)哥”已不再；但根據(jù)凈持倉(cāng)變化進(jìn)行交易的收益卻依然不錯(cuò)。當(dāng)凈持倉(cāng)出現(xiàn)正向變化（凈多增加或凈空減少）在次日開(kāi)盤買入，收盤賣出；當(dāng)凈持倉(cāng)出現(xiàn)反向變化（凈多減少或者凈空增加）在次日開(kāi)盤賣出，收盤買入。從10月25日以來(lái)，該方法累計(jì)獲利為235點(diǎn)，從上市以來(lái)計(jì)共盈利648點(diǎn)。當(dāng)然這種方法存在較大不確定性，僅供投資者參考。