在周四10月CPI和PPI數(shù)據(jù)公布前，周三晚間，央行宣布從11月16日起提高存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)。雖然這并沒(méi)有出乎市場(chǎng)預(yù)期，但此次緊縮調(diào)控與前次加息效應(yīng)的疊加，則有可能放大對(duì)市場(chǎng)的利空壓力。

在此次調(diào)控之前，期指市場(chǎng)已經(jīng)悄然發(fā)生了變化。進(jìn)入11月以后，股指期現(xiàn)價(jià)差開始有所縮窄。以5分鐘數(shù)據(jù)跟蹤的期指IF1011合約與現(xiàn)貨指數(shù)的價(jià)差，從10月底時(shí)的最高130點(diǎn)左右回落到25點(diǎn)左右，期現(xiàn)套利的收益比較可觀。不難預(yù)計(jì)，隨著IF1011合約交割日的臨近，期現(xiàn)價(jià)差收斂的過(guò)程還將繼續(xù)。在此期間，一些可能影響指數(shù)走勢(shì)的情況值得投資者關(guān)注。

第一，央行加息后未能顯現(xiàn)市場(chǎng)壓力，宏觀環(huán)境進(jìn)入再加息敏感階段。10月19日中國(guó)央行宣布加息，但此后股市、期市并沒(méi)有體現(xiàn)出利空影響。全國(guó)范圍內(nèi)通脹壓力持續(xù)上升，市場(chǎng)普遍預(yù)期本周公布的10月CPI和PPI數(shù)據(jù)將會(huì)進(jìn)一步攀升，對(duì)年底再次加息的預(yù)期也在加大。即便這種預(yù)期未能對(duì)趨勢(shì)產(chǎn)生直接壓力，但結(jié)合期貨高升水的情況，也有可能放大套利空頭和套保空頭對(duì)單邊趨勢(shì)的壓力。

第二，既然央行此次已經(jīng)再度提高存款準(zhǔn)備金率，那么是否意味后期政策乏力？前次升息之所以未能壓制市場(chǎng)，就是由于市場(chǎng)對(duì)進(jìn)一步升息的預(yù)期降低，那么這次是否將會(huì)產(chǎn)生同樣的結(jié)果呢？目前，在人民幣匯率升值背景下，資產(chǎn)投機(jī)泡沫已經(jīng)顯現(xiàn)，雖然經(jīng)濟(jì)的良性運(yùn)行需要泡沫，但如果泡沫產(chǎn)生得過(guò)快、過(guò)大，就會(huì)打亂經(jīng)濟(jì)的良性運(yùn)行節(jié)奏，帶來(lái)暴漲暴跌后的經(jīng)濟(jì)蕭條和信心喪失。從這個(gè)層面看，不難理解在首次加息效果平平后，政府的再次發(fā)力。而國(guó)際方面，上周五公布的美國(guó)非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)較好，新增就業(yè)情況如果能夠恢復(fù)到2004年到2006年間的良性通道內(nèi)，將會(huì)奠定美國(guó)經(jīng)濟(jì)走好的基礎(chǔ)。這將給中國(guó)的調(diào)控政策，尤其是緊縮政策的實(shí)施帶來(lái)一定的彈性。此外，持續(xù)上漲的大宗原材料價(jià)格等，已經(jīng)引發(fā)了主流國(guó)家對(duì)美國(guó)釋放流動(dòng)性和施壓人民幣匯率等問(wèn)題的不滿，美國(guó)面臨的國(guó)際壓力有所增加。

第三，期指的高升水對(duì)價(jià)格趨勢(shì)抑制作用體現(xiàn)不明顯。10月中旬以來(lái)，期現(xiàn)價(jià)差及期貨遠(yuǎn)期升水迅速擴(kuò)大，同期伴隨持倉(cāng)增加、成交平穩(wěn)，表明套利資金入場(chǎng)。中金所持倉(cāng)數(shù)據(jù)顯示，近期主力凈空持倉(cāng)一直維持在絕對(duì)數(shù)量高位。然而，這些并未扭轉(zhuǎn)指數(shù)的上漲趨勢(shì)，顯示期貨高升水對(duì)價(jià)格趨勢(shì)的抑制作用并不明顯。

不過(guò)，我們?nèi)钥煽吹剑?0月中下旬以后指數(shù)漲勢(shì)較之前有所放緩，11月5日出現(xiàn)上跳空缺口后市場(chǎng)上漲動(dòng)能依然乏力。同時(shí)，盡管期指呈現(xiàn)高升水狀態(tài)，但主要合約K線圖的上跳空缺口有遭遇彌補(bǔ)的跡象。中長(zhǎng)期看，期指的高升水狀態(tài)顯示市場(chǎng)較為認(rèn)可股指的上漲趨勢(shì)，但在期現(xiàn)價(jià)差結(jié)構(gòu)不能理性回歸到一定區(qū)間內(nèi)時(shí)，上漲之路中將有可能出現(xiàn)反復(fù)行情以改善市場(chǎng)結(jié)構(gòu)。

第四，期指次現(xiàn)貨月IF1012合約與現(xiàn)貨的價(jià)差還維持在絕對(duì)高位，該合約與現(xiàn)指的價(jià)差與同期現(xiàn)貨月合約與現(xiàn)指的價(jià)差有背離表現(xiàn)。由于IF1011合約臨近交割，遷倉(cāng)買盤對(duì)IF1012合約支撐力度較大，因此IF1012合約與現(xiàn)指的價(jià)差尚未持續(xù)收斂。不過(guò)，目前遷倉(cāng)過(guò)程即將結(jié)束，當(dāng)IF1012合約成為現(xiàn)貨月合約后，期現(xiàn)價(jià)差的收斂恐將成為必然——后期要么現(xiàn)貨漲幅大于期貨，要么期貨跌幅大于現(xiàn)貨。觀察后市發(fā)生哪種情況，將能判斷趨勢(shì)的方向。

第五，整個(gè)期指市場(chǎng)在進(jìn)入10月中旬以后出現(xiàn)持倉(cāng)量穩(wěn)步上升、成交量持續(xù)下降的局面。11月8日，期指市場(chǎng)成交持倉(cāng)比例為4:1。盡管這與中金所新出的一些交易規(guī)則有關(guān)，但反觀商品市場(chǎng)，新的交易規(guī)則對(duì)交投的影響力度并不大。這是否顯示出加息過(guò)后，資金本身對(duì)指數(shù)的單邊漲勢(shì)判斷開始猶豫？

從以上角度看，我們認(rèn)為，中短期內(nèi)股指很有可能出現(xiàn)一定幅度的調(diào)整。這一方面是由于宏觀層面的再加息預(yù)期，另一方面是由于交易層面的高位情緒波動(dòng)，再者就是來(lái)自期指市場(chǎng)的高升水對(duì)主動(dòng)性賣盤的吸引。盡管如此，我們對(duì)市場(chǎng)中長(zhǎng)期走勢(shì)依然看漲，市場(chǎng)有效調(diào)整后將形成可持續(xù)的上漲趨勢(shì)。但目前投資者需要更為理性地把握交易策略：1.盡量采取期現(xiàn)套利的方式來(lái)獲取市場(chǎng)價(jià)差結(jié)構(gòu)變化帶來(lái)的收益，該策略實(shí)現(xiàn)的效果一是看現(xiàn)貨組合擬合指數(shù)的效果，二是看不完全擬合下現(xiàn)貨組合的阿爾法和貝塔剝離的效果。2.對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)偏好程度高的投資者，可以嘗試性做空，捕捉K線圖中回補(bǔ)上跳空缺口的技術(shù)性行情。3.對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)偏好程度不高的投資者，建議等待市場(chǎng)調(diào)整到位，市場(chǎng)結(jié)構(gòu)相對(duì)平穩(wěn)后再進(jìn)行買入。