期貨合約與遠期合約的共同點是兩者都是在將來某個確定的時間按確定的價格買入或賣出某項標(biāo)的資產(chǎn)的協(xié)議。但不同的是，期貨合約通常在交易所內(nèi)進行交易，需要進行逐日盯市的當(dāng)日無負債結(jié)算，而遠期合約則在場外交易市場(OTC)進行交易，不需要進行逐日盯市的當(dāng)日無負債結(jié)算。由于上述結(jié)算制度的差別，投資者在進行套期保值時，使用期貨合約與使用遠期合約數(shù)量和效果也不盡相同。對相同的標(biāo)的資產(chǎn)進行套期保值時，使用期貨合約的手數(shù)要比使用相同合約規(guī)模的遠期合約要少，這是因為使用期貨進行套期保值需要考慮“去尾對沖”。

　　下面我們用黃金期貨賣出套期保值的例子來說明如何“去尾對沖”。假設(shè)黃金現(xiàn)貨的價格是200元/克，那么根據(jù)無套利定價原理，當(dāng)無風(fēng)險利率是確定而不是隨機的情況下，第T年到期的黃金遠期合約與黃金期貨合約的價格應(yīng)該相等并由下式?jīng)Q定：

　　F0＝S0(1＋rf)T

　　其中，S0為黃金現(xiàn)貨價格，F(xiàn)0為黃金遠期合約或黃金期貨合約的價格，rf為期限為T年的無風(fēng)險利率。

　　如果無風(fēng)險年利率為10%，則一年以后到期交割的黃金遠期合約或黃金期貨合約價格是200×(1+10%)=220元/克。

　　假設(shè)你有1000克黃金打算在一年后售出，為了在今天就鎖定售價你可以通過賣出一年后到期的黃金期貨合約進行套期保值。但需要注意的是，在利用期貨合約進行套期保值時，需要對套期保值進行“去尾”，也就是說，相對于計劃一年后賣出的每1000克黃金，你應(yīng)該賣出小于1000克的黃金期貨合約。如果你采用賣出1000克的黃金期貨合約的話，那就算是套保過頭(Over-hedge)了。如下表所示，當(dāng)黃金現(xiàn)貨價格由每克200元升至201元時，黃金期貨的公允價格由每克220元變?yōu)?21.1元=201×1.10。這樣，我們從持有1000克黃金中獲得了1000元的收益，但在賣出的1000克黃金期貨合約上損失了1100元。 因此，賣出1000克的黃金期貨進行套期保值就顯得有點過頭了。

　　在上述例子中，無套利的遠期合約與期貨合約的初始價格都是220元/克，這使得遠期合約及期貨合約都是零現(xiàn)值的投資。需要注意的是，運用遠期合約進行套期保值的套保比率是1：1，這與運用期貨合約的套保比率不同。由于期貨合約需要進行逐日盯市的當(dāng)日無負債結(jié)算，而遠期合約則不需要，這個差別決定了持有期貨合約頭寸在任何時候都是零現(xiàn)值的投資，而遠期合約頭寸則在開倉之后并不一定需要現(xiàn)值為零。這就解釋了為什么運用期貨合約進行套期保值需要“去尾”，而運用遠期合約進行套保則不需要。

　　下面我們考慮一下，在訂立合約的第一天，金價馬上由每克200元／升至201元／克，會對遠期合約的現(xiàn)值產(chǎn)生何種影響。無風(fēng)險支付為220元/克的遠期合約在10%的折現(xiàn)率下現(xiàn)值仍為200元/克，而此時用遠期合約來交換的黃金價格已經(jīng)升至201元/克，也就是說，原來是零現(xiàn)值的遠期合約頭寸，現(xiàn)在已經(jīng)具有1元/克的正現(xiàn)值。持有1手遠期合約空倉的頭寸價值則為-1000元，正好與持有1000克黃金現(xiàn)貨所得的盈利相抵消。

　　運用期貨和遠期合約對黃金進行賣出套期保值

　　如果套期保值的期限比較長、無風(fēng)險利率比較大的話，那么在運用期貨合約進行套期保值時就一定要考慮“去尾對沖”，否則很可能出現(xiàn)嚴重的過度套保。德國金屬工業(yè)公司就曾因為這樣的過度套保導(dǎo)致了13.4億美元的巨額虧損，德國金屬工業(yè)公司在上世紀90年代是德國最大的企業(yè)集團之一，企業(yè)通過51%控股子公司的方式擁有了巨大的石油冶煉能力。該公司承諾，在10年內(nèi)，其子公司以固定的價格向顧客出售取暖油，這樣一來，公司就面臨著大量的油價波動風(fēng)險。為了抵消此承諾帶來的風(fēng)險，公司管理層決定從紐約商業(yè)交易所購買未經(jīng)過“去尾對沖”調(diào)整其手數(shù)的原油期貨來套期保值。1993年9月，石油價格急劇下挫，德國金屬工業(yè)公司收到了為其期貨合約追加保證金的通知，追加保證金所需的金額巨大，以至于很快就超過了該公司銷售取暖油的收入。德國金屬工業(yè)公司被迫通過平倉了結(jié)其大量期貨頭寸，最終導(dǎo)致了13.4億美元的損失。此次套期保值的慘敗直接導(dǎo)致了公司高級管理層的更換，學(xué)術(shù)界也開始研究到底是什么地方出錯了。人們達成的共識是，德國金屬工業(yè)公司采用了錯誤的套期保值比率——此錯誤是如此之大，以至于原本計劃用來套保的期貨持倉實際上增加了而非減少了公司對油價的風(fēng)險敞口。