近日，深南電、國航、東航等國有企業(yè)陸續(xù)披露了在衍生品市場浮虧的公告，引起了各方對于企業(yè)參與套期保值的質(zhì)疑。如何看待相關(guān)虧損？企業(yè)又該怎樣面對衍生品市場？

　　套保之辯：目的重于手段

　　傳統(tǒng)的套期保值是指“買進或賣出與現(xiàn)貨數(shù)量相等但交易方向相反的期貨合約”，以一個市場的盈利來彌補另一個市場的虧損，使企業(yè)經(jīng)營不受原材料和產(chǎn)品價格波動影響。不過，國際上的套保實踐早已超越了在期貨市場的簡單操作，而是基于組合投資理論、流動性理論等，靈活運用各種衍生工具，以最低的成本獲得最好的效果。

　　因此，衡量企業(yè)在衍生品市場的操作是套保還是投機，重在看其交易目的是為了避險還是為了獲利，而不在于它用了什么工具。不過，期貨等場內(nèi)衍生品價格透明、流動性好，在場內(nèi)市場進行套保是企業(yè)風險較小的選擇。

　　深南電、國航和東航均是在場外衍生品市場與高盛等國際投行進行交易。深南電與高盛簽署了對沖合約，使它可以在油價上漲時獲得固定收益，在油價跌破每桶62美元時隨著跌幅的增大承受越來越大的損失。國航和東航則與高盛、德意志銀行等簽署了多份期權(quán)合約，以對沖燃油價格上漲帶來的成本增加。

　　芝加哥期權(quán)交易所董事總經(jīng)理鄭學勤說，深南電簽署的對沖合約顯然沒有止損措施，這是西方企業(yè)幾乎不可能犯的錯誤。高盛作為合約的提供方，沒有提醒這一漏洞并提供相應解決方案，未盡到經(jīng)紀人的義務，也應承擔賣者責任。

　　對于國航和東航的套保方案，長期負責中國鋁業(yè)境內(nèi)外期貨保值業(yè)務的楊曉武、東證期貨研究所金融工程師林子蘇等認為，合約實現(xiàn)了在當時市場情況下低成本獲得燃油價格上漲風險保護的目標。不過，合約中包含了投機色彩較濃的看跌期權(quán)空頭，且未對其進行止損設計，做法很不穩(wěn)妥，導致目前浮虧較大。此外，選擇流動性較差的場外交易，無法通過平倉止損，違背了流動性套保的原則。

　　“主要還是水平問題?！睏顣晕湔f，一家企業(yè)要形成符合自身業(yè)務需求、適應市場瞬息萬變的套保方案，必須靠自己的專業(yè)隊伍不斷摸索，深南電等不完善的套保方案顯示了企業(yè)相關(guān)能力的不足。

　　虧損之辯：套保是成本不是利潤

　　衍生品市場是套保企業(yè)轉(zhuǎn)移風險的地方，旨在鎖定利潤和熨平經(jīng)營周期波動，持倉虧損是其套保成本的重要組成部分，且虧損一定伴隨著現(xiàn)貨市場的贏利，反之亦然。因此，評斷套保方案優(yōu)劣不在于其虧損或盈利多少，而在于其成本的大小和效果的好壞。

　　據(jù)東證期貨研究所測算，燃油套保浮虧對國航和東航來講，都不足以對現(xiàn)金流構(gòu)成威脅，一是航油價格下跌帶來現(xiàn)金收益；二是套保合約多點分步，浮虧并不是全部轉(zhuǎn)為實際虧損。預計兩家公司油價下跌的現(xiàn)金收益與套保虧損之比約為2：1。航空需求下滑是它們面臨的真正威脅，東航的超高負債率是其資金鏈緊張的主要原因。