在套期保值的過程中，經(jīng)常會遇到所要套期保值的期限與市場中存在的期貨合約的期限不匹配，或由于遠期合約的流動性差，不能滿足套期保值者的要求，這就使得套期保值者不得不通過持有較短期限的合約，在該合約到期前轉(zhuǎn)倉到新的期貨合約，實現(xiàn)期貨合約向前“滾動”來對現(xiàn)貨資產(chǎn)進行保值，這種操作就是我們經(jīng)常說的展期，而這種套期保值的方式被稱為展期套期保值。

一、展期的風(fēng)險

展期的風(fēng)險是在每一次展期的過程中，前后兩期的期貨合約價格不確定造成的，而且涉及到的時期很多，所以展期的風(fēng)險具有多時期的特性。

因為每一次展期前后相繼的兩個不同期貨合約的價格是不確定的，也是不收斂的，這就需要考慮在合適的價格平掉前一期合約的頭寸，再建立下一期合約的頭寸。因此，選擇展期時要關(guān)注前一期期貨合約與下一期期貨合約的價格走勢和價差變化。如果兩個合約之間的價差不合理，就可以運用類似與跨期套利的辦法選擇最優(yōu)的展期時機，獲取收益。

具體而言，若遠月合約與近月合約的價差大于正常水平，即遠月合約的價格高估，近月合約的價格低估，這時對于持有現(xiàn)貨進行空頭套期保值的投資者比較有利，因為他可以在低位將原來賣空的近月合約買入平倉，再在高位做空遠月合約。如果遠月合約與近月合約的價差小于正常水平，即遠月合約的價格低估，近月合約的價格高估，這時對于多頭套期保值者比較有利，因為他可以在高位將原來做多的近月合約賣出平倉，再在低位做多遠月合約。

二、股指期貨展期的實證分析

下面特設(shè)計了四種套期保值展期策略，以滬深300股指期貨展期進行實證分析，并比較不同套期保值的展期效果。

1.套期保值的展期策略

策略1：對當(dāng)月主力合約進行建倉，在主力合約到期交割前展期，并選取固定時間進行展期，展期時點為當(dāng)月合約交割前倒數(shù)第2個交易日。

策略2：直接選擇與套期保值期對應(yīng)的合約，比如兩個月的套期保值直接選擇次月合約建倉。

策略3：擇機展期——歷史價差分析法,本策略主要涉及歷史價差分布的統(tǒng)計分析。另外還要注意展倉的操作中使用的數(shù)據(jù)頻度，是運用日交易數(shù)據(jù)，還是運用類似5分鐘的高頻數(shù)據(jù)。

策略4：擇機展期——協(xié)整法。協(xié)整法是通過對不同月份到期的期貨合約價格序列進行協(xié)整分析，得到價差序列（或殘差序列）的分布狀況，再將價差序列標準化。

2.股指期貨展期的實證分析

某投資者在5月24日進行為期兩個月的套期保值，從5月24日到7月16日，貫穿兩個股指期貨合約存續(xù)期。為簡化起見，假設(shè)該投資者持有的投資組合是現(xiàn)貨與期貨的市值比例為1：1，若期貨1手，現(xiàn)貨市值則與1手期貨頭寸的市值一致。另外，現(xiàn)貨就直接用滬深300指數(shù)來代替，不考慮建立現(xiàn)貨的股票組合或者ETF現(xiàn)貨組合的情況。

從實證結(jié)果可以得出如下幾個結(jié)論。

首先，從套期保值投資組合的凈收益來看，運用展期的策略1和策略3確實有一些差別。與固定時間展期的策略1相比，策略3選擇時機進行展期可以利用當(dāng)月合約與次月合約價差的異常波動，在低位平掉當(dāng)月合約，在高位再次做空次月合約，具有更大的靈活性。

其次，比較固定時間展期的策略1與直接以次月合約進行套保的策略2可得，如果展期的時機選擇不恰當(dāng)，會給套期保值帶來一些損失，套期保值的效果也會因此受到影響。另外，值得注意的是，對于策略2，直接對次月合約建倉可能由于建立的倉位很大而導(dǎo)致沖擊成本增加，或由于流動性的問題導(dǎo)致建倉不易實現(xiàn)，這一點在實際操作中要重視。

再次，策略3和策略4都是擇機展期，但是選擇時機的方法不同，前者是運用歷史價差的統(tǒng)計分析方法，后者是運用協(xié)整的分析方法。從結(jié)果上看，與歷史價差統(tǒng)計法相比，以協(xié)整法來選擇展期時機相對更有優(yōu)勢，可以選擇更好的時機進行展期。

最后，擇機展期的策略4比直接以次月合約進行套保的策略2總收益要高一點，說明在展期過程中還產(chǎn)生了收益，這種收益類似于當(dāng)月合約與次月合約之間跨期套利的收益。與策略2相比，使用協(xié)整法擇機展期的方法可以捕捉展期中兩個合約之間價差的異常波動，實現(xiàn)收益最大化。