1.銅期貨合約漲跌停板幅度設(shè)置有調(diào)整的必要

　　滬銅主力合約漲跌幅

　　根據(jù)2001年1月2日至2008年12月19日滬銅主力合約漲跌幅數(shù)據(jù)來(lái)看，國(guó)內(nèi)滬銅主力合約漲跌幅有明顯的特點(diǎn)可循。2001年至2004年，滬銅一直處于底部盤(pán)整階段，價(jià)格維持在20000元/噸之下，市場(chǎng)參與熱情不高，價(jià)格波動(dòng)較為平穩(wěn)，日間漲跌幅度大多在2%之內(nèi)；2004年至2006年年初，銅價(jià)突破了之前的振蕩區(qū)間，開(kāi)始在20000—40000元/噸進(jìn)行波動(dòng)，市場(chǎng)參與度有所提高，日間漲跌幅度在2%左右；自2006年開(kāi)始，銅價(jià)處于快速拉升階段和高位振蕩區(qū)間，價(jià)格維持在40000—80000元/噸，投機(jī)資金大量介入，市場(chǎng)參與熱情高漲，價(jià)格波動(dòng)劇烈，滬銅日間漲跌幅度超過(guò)2%，并且觸及4%漲跌停板的頻率開(kāi)始增加，顯示市場(chǎng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)有所加大。

　　通過(guò)上述分析，我們得到以下結(jié)論：自2004年開(kāi)始，隨著銅價(jià)的上漲及投資者的增多，滬銅期貨日內(nèi)漲跌幅度呈不斷擴(kuò)大的趨勢(shì)。

　　為了印證以上的結(jié)論，我們選取2001年至2008年滬銅主力合約收盤(pán)價(jià)格的全部歷史數(shù)據(jù)，利用GARCH模型對(duì)滬銅日內(nèi)波動(dòng)率進(jìn)行模擬檢驗(yàn)，模型具體公式如下：

　　檢驗(yàn)結(jié)果顯示，在10%的置信水平下，參數(shù)均顯著，GARCH(1,1)模型很好的擬合了數(shù)據(jù)，表明滬銅期貨主力合約日內(nèi)波動(dòng)率具有以下特點(diǎn)：自2004年之后滬銅日內(nèi)波動(dòng)率變大，2006年之后再次加劇，這與此前的結(jié)論不謀而合。

　　GARCH模型參數(shù)均滿足檢驗(yàn)

　　GARCH模型對(duì)波動(dòng)率的測(cè)算表明滬銅期貨波動(dòng)率明顯增大

　　既然滬銅期貨漲跌幅、市場(chǎng)參與度和日間波動(dòng)率均呈現(xiàn)不斷擴(kuò)大的趨勢(shì)，那么滬銅期貨的漲跌幅設(shè)置，理應(yīng)跟隨滬銅期貨合約的波動(dòng)率而進(jìn)行適時(shí)調(diào)整，但截至去年國(guó)慶極端行情發(fā)生之時(shí)，滬銅合約漲跌幅設(shè)置仍沿用多年以前的標(biāo)準(zhǔn)，顯然已不適應(yīng)市場(chǎng)的發(fā)展，有進(jìn)行調(diào)整的必要。

　　2.三個(gè)跌停板之后的制度設(shè)計(jì)有待改進(jìn)

　　滬銅漲跌停板幅度不僅設(shè)置偏小，而且上期所對(duì)連續(xù)三個(gè)漲跌停板的合約采取停牌交易一日的措施，我們認(rèn)為不能很好地釋放風(fēng)險(xiǎn)。滬銅“連續(xù)三個(gè)漲跌停休市一天”的根源可以追溯到我國(guó)期貨市場(chǎng)發(fā)展早期，由于當(dāng)時(shí)期貨市場(chǎng)規(guī)模較小、市場(chǎng)化程度不夠高，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)一些投資者利用自己的資金優(yōu)勢(shì)就可以控制某個(gè)期貨品種，在這樣的背景下，我國(guó)期貨市場(chǎng)開(kāi)始實(shí)行“連續(xù)三個(gè)漲跌停板休市一天”的做法，目的是為了有充足的時(shí)間調(diào)查某些不法行為。

　　這種措施對(duì)于保持我國(guó)期貨市場(chǎng)平穩(wěn)發(fā)展起到了非常積極的作用，但隨著我國(guó)期貨市場(chǎng)的逐步發(fā)展，國(guó)內(nèi)期貨市場(chǎng)相關(guān)品種與國(guó)外期貨市場(chǎng)相關(guān)品種聯(lián)動(dòng)性逐步增強(qiáng)，早期存在的種種弊端正逐步消除。特別是近幾年，《期貨交易管理?xiàng)l例》頒布后，隨著保證金安全存管制度、一戶一碼制度、開(kāi)戶實(shí)名制等監(jiān)管措施的實(shí)施，市場(chǎng)日益規(guī)范，期貨品種被操縱的概率正在不斷降低。曾經(jīng)發(fā)揮過(guò)重要風(fēng)險(xiǎn)控制作用的“連續(xù)三個(gè)漲跌停休市一天”的做法顯然沒(méi)有必要，主要體現(xiàn)在以下三個(gè)方面：

　　第一，銅是國(guó)內(nèi)主要上市期貨品種也是國(guó)外期貨市場(chǎng)非常成熟的上市品種，國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)相互影響、相互作用，單純依靠操縱國(guó)內(nèi)市場(chǎng)來(lái)獲利的可能性不大。

　　第二，隨著國(guó)內(nèi)期貨市場(chǎng)的快速發(fā)展，投資者結(jié)構(gòu)越來(lái)越合理，期貨市場(chǎng)不僅存在著大量的中小散戶，不少大企業(yè)和機(jī)構(gòu)投資者也參與到期貨市場(chǎng)的套期保值和套利中來(lái)，客戶結(jié)構(gòu)日益多元化，期貨品種的市場(chǎng)深度也不斷增加，這使得期貨市場(chǎng)被操縱的可能性不斷減小。

　　第三，最重要的是國(guó)內(nèi)銅出現(xiàn)停板行情，一般是市場(chǎng)出現(xiàn)單邊下跌或上漲，且國(guó)內(nèi)外比價(jià)差距非常大，國(guó)內(nèi)休市一天后，與國(guó)際上的價(jià)差不但不會(huì)縮小，大多數(shù)情況下還會(huì)擴(kuò)大，結(jié)果導(dǎo)致境內(nèi)外聯(lián)動(dòng)加劇，風(fēng)險(xiǎn)不但不能化解，反而會(huì)進(jìn)一步累積風(fēng)險(xiǎn)。

　　正是基于以上市場(chǎng)環(huán)境的變化，使得“連續(xù)三個(gè)漲跌停休市一天”以防止價(jià)格操縱的做法逐漸成為期貨市場(chǎng)發(fā)展的障礙。在2008年10月的極端行情中，交易所現(xiàn)行的風(fēng)險(xiǎn)控制措施可能在某種程度上起到了化解風(fēng)險(xiǎn)的作用，但也給期貨市場(chǎng)造成了以下問(wèn)題：期貨公司和投資者因?yàn)榻灰姿哂羞x擇強(qiáng)平和調(diào)整漲跌停板的兩種制度選擇，而不同的做法在化解風(fēng)險(xiǎn)時(shí)須采取不同的措施，這樣會(huì)讓期貨公司和投資者無(wú)所適從，甚至錯(cuò)失化解風(fēng)險(xiǎn)的良機(jī)。