今年來至今滬銅漲幅約12%，3月12日銅價(jià)突破7-8萬元區(qū)間啟動(dòng)新行情后，主力合約持倉量由16萬手逐日增長(zhǎng)。開年來銅價(jià)的強(qiáng)勢(shì)主要得益于原料緊張擔(dān)憂，同時(shí)國(guó)內(nèi)兩會(huì)的政策預(yù)期逐步發(fā)酵，提振銅價(jià)由7.2萬元逐步走強(qiáng)。3月10日，國(guó)內(nèi)利多政策出盡，同時(shí)特朗普暗示美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)，加之美國(guó)就業(yè)、消費(fèi)者信心、企業(yè)信心指數(shù)等經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)開始降溫，銅價(jià)開始回調(diào)。然而12日上午，SMM消息銅陵有色旗下年產(chǎn)能約47萬噸的冶煉廠開啟減產(chǎn)、提前及計(jì)劃外大修，刺激銅價(jià)止跌反彈，加之強(qiáng)美元走軟，共振開啟新一輪上漲行情。

行情的過熱來自于投機(jī)情緒的渲染，盤面與現(xiàn)貨釋放的信號(hào)為“弱預(yù)期、強(qiáng)現(xiàn)實(shí)降溫”，與去年的“強(qiáng)預(yù)期、弱現(xiàn)實(shí)”形成鏡像對(duì)照，因此對(duì)于當(dāng)前的上方空間需理性看待。

行情驅(qū)動(dòng)的本質(zhì)是年初原料緊張已逐步對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈上游形成負(fù)反饋帶來初步的減產(chǎn)，但進(jìn)入8萬元的新區(qū)間后，金融屬性加持、囤貨熱與投機(jī)對(duì)于銅價(jià)的影響大于基本面。囤貨熱與關(guān)稅風(fēng)險(xiǎn)有關(guān)，自特朗普宣布對(duì)銅開啟232貿(mào)易行為調(diào)查后，美國(guó)銅需求加快了實(shí)物貿(mào)易由LME轉(zhuǎn)向COMEX，倫銅現(xiàn)貨的緊張與升水給予了盤面支撐。但是，當(dāng)前的減產(chǎn)尚未形成規(guī)模效應(yīng)，且終端訂單較去年無明顯改善，疊加當(dāng)前的絕對(duì)庫存量偏高，基本面存有韌性但并非完全強(qiáng)勁，有色板塊中供需更為緊張的金屬錫表現(xiàn)亦遠(yuǎn)弱于銅，這已表明銅的供需對(duì)當(dāng)前的價(jià)格驅(qū)動(dòng)已然不是主因，甚至面臨“現(xiàn)實(shí)降溫”的風(fēng)險(xiǎn)。

“弱預(yù)期”則是來自于宏觀的不確定性。當(dāng)前海外經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)還可以，但趨勢(shì)是偏弱的，因此盤面可見滬銅由前期的近月連三的Flat Contango、更遠(yuǎn)月的Back結(jié)構(gòu)，轉(zhuǎn)變成了全面的Back結(jié)構(gòu)，而2024年同期盤面始終維持著Normal Contango，對(duì)應(yīng)PMI在2-3月的修復(fù)。從交易線索來看，雖然美聯(lián)儲(chǔ)釋放偏鴿救市的信號(hào)改善了流動(dòng)性預(yù)期，令美股、比特幣等風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)有所止跌，但其下調(diào)了宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期、上調(diào)了失業(yè)預(yù)期，結(jié)合今年來海外經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的放緩趨勢(shì)，進(jìn)一步加劇了市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)前景的擔(dān)憂，令期銅展現(xiàn)近月強(qiáng)、遠(yuǎn)月弱的結(jié)果。

綜合研判認(rèn)為，基本面的韌性足以賦予銅價(jià)高中樞，但宏觀環(huán)境的鏡像相反限制上方想象空間，未來銅價(jià)的披荊斬棘取決于減產(chǎn)形成規(guī)模性、價(jià)格的見頂則取決于宏觀風(fēng)險(xiǎn)的施壓，站在“弱預(yù)期、強(qiáng)現(xiàn)實(shí)”的當(dāng)下，理性看漲。