2025年伊始，國際黃金市場便呈現(xiàn)出獨(dú)特的發(fā)展態(tài)勢。在美國潛在關(guān)稅政策和全球央行持續(xù)購金的雙重推動下，黃金價格不斷創(chuàng)出新高，截至上周五收盤，上期所黃金主力期貨價格為686.74元/克。然而，與價格的劇烈波動形成鮮明對比的是，截至上周五，黃金期權(quán)的隱含波動率為16.27%，處于歷史50%分位數(shù)下方。這種市場特征為期權(quán)投資策略的制定提供了獨(dú)特的機(jī)會窗口。

當(dāng)前黃金市場呈現(xiàn)出多重特征。一方面，美國可能加征黃金進(jìn)口關(guān)稅的預(yù)期導(dǎo)致COMEX黃金與倫敦黃金之間出現(xiàn)顯著的價格差異。這種價差的存在激發(fā)了期現(xiàn)套利需求，推動倫敦黃金現(xiàn)貨市場需求快速上升，并導(dǎo)致現(xiàn)貨租賃利率同步攀升。另一方面，全球央行的購金需求持續(xù)強(qiáng)勁，2024年購金總量已連續(xù)第三年突破1000噸，為金價上漲提供了堅實(shí)的基本面支撐。

[%][元/克]

圖為黃金期權(quán)隱含波動率和黃金價格

在這種市場環(huán)境下，期權(quán)隱含波動率的相對溫和水平似乎與市場的劇烈變動存在一定程度的背離，這種背離為期權(quán)策略的制定提供了獨(dú)特的機(jī)會。通過深入分析市場特征，我們認(rèn)為多層次的期權(quán)策略組合可能適合目前的黃金市場。

第一，構(gòu)建反向比率價差策略，策略的核心是買入1手的較高行權(quán)價看跌期權(quán)（實(shí)值），同時賣出2手較低行權(quán)價看跌期權(quán)（平值附近），通過這種結(jié)構(gòu)，在金價上漲時可以獲得盈利，在金價下跌時則有一定的風(fēng)險敞口。

從理論基礎(chǔ)來看，該策略的收益來源主要包括三個方面：方向性收益、波動率變化收益以及時間價值衰減。在當(dāng)前市場環(huán)境下，隱含波動率處于歷史中位數(shù)水平，這意味著買入期權(quán)的成本相對合理，同時賣出期權(quán)也能獲得適度的權(quán)利金收入。這種波動率環(huán)境為策略的實(shí)施提供了良好的成本基礎(chǔ)。

第二，考慮到金價仍有上行動能，但上漲空間可能逐漸受限，可以構(gòu)建牛市價差策略。通過買入較低行權(quán)價的看漲期權(quán)，同時賣出較高行權(quán)價的看漲期權(quán)，既可以降低權(quán)利金成本，又能獲得上漲空間內(nèi)的盈利機(jī)會。

當(dāng)然策略也面臨著一定的風(fēng)險。一是需要密切監(jiān)控美國關(guān)稅政策的最新進(jìn)展，這是影響當(dāng)前市場走勢的關(guān)鍵因素。二是要持續(xù)關(guān)注COMEX與倫敦黃金價差的變化，這種價差的波動可能影響套利空間，進(jìn)而影響市場定價。同時，還需要注意美聯(lián)儲貨幣政策動向，這可能對美元指數(shù)和美債收益率產(chǎn)生影響，進(jìn)而影響黃金價格走勢。

在反向比率價差策略本身的風(fēng)險方面，主要注意的是對該策略較高的下行風(fēng)險的控制，可以設(shè)置一定的止損點(diǎn)。同時，需要持續(xù)監(jiān)控期權(quán)合約流動性情況，實(shí)值期權(quán)合約流動性相對偏弱，投資者需要防范市場環(huán)境發(fā)生變化時，因流動性問題無法及時平倉的風(fēng)險。同時，也可根據(jù)波動率期限結(jié)構(gòu)的變化，適時調(diào)整策略組合的權(quán)重，并根據(jù)時間價值衰減情況進(jìn)行換月操作。