價(jià)值投資君丨巴菲特：我從不看短期股價(jià)！

如何正確看待市場(chǎng)波動(dòng)，這不僅是價(jià)值投資的三大基石之一，而且還是巴菲特主張要開設(shè)的價(jià)值投資課程的第一門課。

1993年伯克希爾·哈撒韋的股價(jià)波動(dòng)很大。巴菲特在當(dāng)年的年報(bào)中這樣寫道，去年的股票表現(xiàn)其實(shí)超出了企業(yè)的實(shí)際表現(xiàn)。“每年股價(jià)都會(huì)有所變化，股票的表現(xiàn)可能會(huì)略好于公司的業(yè)績(jī)，也可能會(huì)略低于公司的業(yè)績(jī)”，但他希望這樣的變化越少越好。

應(yīng)對(duì)這種情況的最好方法莫過于向股東和潛在股東提供盡可能多的信息，并且采取措施能夠吸引眼光很長(zhǎng)遠(yuǎn)的股東加入，但不鼓勵(lì)其他類型的股東加入。

當(dāng)時(shí)，伯克希爾·哈撒韋的股價(jià)是16,000美元左右，巴菲特發(fā)現(xiàn)有人在15,500美元上掛了很大的止損單，大約有好幾百股。對(duì)巴菲特來說，這就是一個(gè)信號(hào)，說明股東中有不應(yīng)該被吸引進(jìn)來的人，他們把股票作為交易工具，而且思路也不是投資者的思路。但是，巴菲特并不認(rèn)為這樣的股東有很多。

很顯然，如果這種股東足夠多，股價(jià)波動(dòng)性就會(huì)比股東們都準(zhǔn)備持有股票一輩子大得多。

那時(shí)股價(jià)的確下跌了，跌到了15,500美元，止損單的規(guī)模接近300股，或者說價(jià)值450萬美元。某人或一些人可以在16,000美元出售股票，卻決定在15,500美元出售，看起來股價(jià)跌得越低，他們就會(huì)越喜歡出售。這種想法在巴菲特看來就好像你有一所房子，你很喜歡住在里面，房子價(jià)值10萬美元，然而你告訴你的經(jīng)紀(jì)人：“如果有人愿意出9萬美元，我就想把房子賣掉?！?/span>

這是一小批人和一個(gè)相對(duì)較小的潮流，他們傾向于比以前更加關(guān)注股價(jià)在未來6個(gè)月里是漲還是跌。在這方面，巴菲特認(rèn)為他一直都很幸運(yùn)，他贊賞長(zhǎng)期持有股票的股東。有人因?yàn)檎J(rèn)為股票要漲或別的類似預(yù)期才買進(jìn)股票。從巴菲特的角度來看，這不是好消息，這會(huì)增加股價(jià)的波動(dòng)性。他不鼓勵(lì)這種做法，因?yàn)檫@暴露了伯克希爾·哈撒韋的一些股東目光短淺。

一般來說，市場(chǎng)價(jià)格越便宜，巴菲特就越有可能找到他理解和喜歡的東西。如果價(jià)格越有吸引力，他就會(huì)買入。但是，他不可能改變整個(gè)投資組合，因?yàn)檫@不會(huì)給他帶來任何好處。

在市場(chǎng)下跌過程中，如果他有凈現(xiàn)金流入，他會(huì)以比更有吸引力的價(jià)格增加他的業(yè)務(wù)。這不是對(duì)任何一家公司的預(yù)測(cè)。不管是可口可樂還是吉列，還是別的什么。它可能是巴菲特已經(jīng)擁有的，也可能是他沒有的。但他喜歡購買更多股票的機(jī)會(huì)。如果你要問，下個(gè)月市場(chǎng)價(jià)格下跌了50%，伯克希爾·哈撒韋是不是情況更好了？那么巴菲特會(huì)告訴你，若真的下跌50%，伯克希爾·哈撒韋的情況會(huì)更好。因?yàn)樗情L(zhǎng)期的股票買方。

大多數(shù)管理層認(rèn)為他們的股價(jià)越高越好。這是一種可以理解的感覺，但問題是“比賽并沒有結(jié)束的時(shí)候”。巴菲特對(duì)此認(rèn)為，股價(jià)應(yīng)該越公平越好。伯克希爾·哈撒韋的目標(biāo)是讓每一位股東都能成為合伙人，感受到在他們持有期間公司的進(jìn)步。股票上漲的程度是因?yàn)閮?nèi)在價(jià)值上漲，每個(gè)人都得到他們應(yīng)有的蛋糕。

然而，在某種程度上，如果超出了這個(gè)范圍，出售股份的股東就會(huì)得到好處，但新股東處于不利地位。巴菲特非常喜歡股票價(jià)格隨時(shí)間變化，以反映內(nèi)在價(jià)值。通過擁有正確的股東，通過與他們進(jìn)行適當(dāng)?shù)臏贤ǎ⒆裱_的政策，就能在一個(gè)市場(chǎng)本質(zhì)上相當(dāng)動(dòng)蕩的世界里，盡可能的接近這一目標(biāo)。

巴菲特只關(guān)注企業(yè)，股市在不在，他根本都不放在心上。伯克希爾·哈撒韋擁有幾家公司，被稱為“永久持股”。在20世紀(jì)70年代，美國股市呈兩極分化，有的股票有著高達(dá)50~60倍的市盈率。但是，巴菲特認(rèn)為有些東西是無價(jià)的。

他持有的公司已經(jīng)經(jīng)受過高價(jià)的考驗(yàn)，所以沒有賣掉它們。芒格認(rèn)為，兩極分化的市場(chǎng)的主要問題在于，很多高價(jià)公司其實(shí)并不是真正的好公司。這些公司只是暫時(shí)被認(rèn)為是好公司。假如我們對(duì)公司很滿意，那么我們可以在價(jià)格漲上天的時(shí)候依舊持有不賣。但是這樣的公司太難找了。

比爾·蓋茨曾說，在某些價(jià)位下這么做肯定是不合邏輯的。對(duì)此，巴菲特認(rèn)為如果價(jià)格漲到一定程度，他會(huì)樂意出售可交易證券，但他所控制的企業(yè)是“打死也不賣的”。

假如他既喜歡企業(yè)又喜歡管理企業(yè)的人，那么他是真的很不愿出售企業(yè)，他也不認(rèn)為將來會(huì)出售很多。之所以巴菲特能夠做到“打死也不賣”，那是因?yàn)樗_定了那些公司是真正的不可戰(zhàn)勝的公司。否則，就不能那么做了。

所以我們必須要自問：“我能有機(jī)會(huì)以更低的價(jià)格再把它買回來嗎？我能以更低的價(jià)格買到幾乎和它一樣好的公司嗎？”巴菲特認(rèn)為在這方面他并不怎么擅長(zhǎng)，所以寧愿干坐著，持有那些不可戰(zhàn)勝的公司，假裝股市不存在。實(shí)際上，巴菲特的買入并持有的策略效果遠(yuǎn)勝于他在25年前的預(yù)測(cè)。這種策略給他帶來很多出乎意料的財(cái)富。

這樣“高估”卻不賣，背后一定有它的邏輯性。在1997年的年報(bào)中，巴菲特把可口可樂和吉列的基本業(yè)務(wù)稱作是“不可戰(zhàn)勝的”，這顯然是說的是可口可樂的軟飲料業(yè)務(wù)和吉列的剃須品業(yè)務(wù)，并不是說它們的每一個(gè)業(yè)務(wù)都是不可能戰(zhàn)勝的。但幸運(yùn)的是，基本業(yè)務(wù)在可口可樂和吉列公司中都具有重要的地位。

在食品行業(yè)，我們永遠(yuǎn)無法從某一產(chǎn)品中得到像可口可樂和吉列那樣確定的統(tǒng)治力。人們?cè)谶x擇吃的方面更加易變，所以他們可能會(huì)喜愛麥當(dāng)勞，但是在不同時(shí)間，他們會(huì)去不同的餐廳吃飯。與此相反，人們一旦開始使用吉列剃須刀刮胡子，就不可能會(huì)改用其他產(chǎn)品。所以在食品行業(yè)，大部分公司永遠(yuǎn)無法獲得可口可樂在軟飲料行業(yè)所取的不可戰(zhàn)勝性。軟飲料行業(yè)絕不會(huì)出現(xiàn)第二個(gè)可口可樂。在不可戰(zhàn)勝性方面，麥當(dāng)勞和可口可樂不是一個(gè)級(jí)別的。

巴菲特所說的“不可戰(zhàn)勝”并不是描述它們有多偉大，而是說它們絕對(duì)是由杰出經(jīng)理人經(jīng)營的偉大公司。偉大的公司，其股價(jià)往往可能會(huì)領(lǐng)先于企業(yè)的業(yè)績(jī)。投資者可能會(huì)為這樣的公司支付過高的價(jià)格，這樣可能存在一種風(fēng)險(xiǎn)：企業(yè)的業(yè)績(jī)需要好幾年時(shí)間才能追得上投資者所支付的價(jià)格。

鑒于股市的大部分證券——包括這些不可戰(zhàn)勝的公司——的估值水平都很高，出價(jià)過高的風(fēng)險(xiǎn)相當(dāng)大。不過即便如此，巴菲特也沒有出售可口可樂和吉列這兩家公司股票的打算，即使它們的股價(jià)比現(xiàn)在高很多，巴菲特也不會(huì)出售。

在巴菲特看來，對(duì)一家企業(yè)是否偉大更有把握，比對(duì)股價(jià)是否高5%還是10%更重要。然而，對(duì)于這個(gè)思想，巴菲特聲稱他領(lǐng)悟得非常慢。過去他也曾對(duì)股票價(jià)格敏感得令人難以置信。那時(shí)，在把出價(jià)提高了1/8以前，他會(huì)在辦公室里召開祈愿法會(huì)。但這顯然是一個(gè)錯(cuò)誤，在某些情況下，還是一個(gè)大錯(cuò)誤。因此，他也錯(cuò)過了許多良機(jī)。

從20世紀(jì)80年代以來，美國企業(yè)取得了非同尋常的好業(yè)績(jī)，這對(duì)證券來說是一個(gè)重大的利好，因?yàn)樗鼈兇碇@些企業(yè)的一部分。在這期間的十幾年里，利率降低了，這對(duì)公司來說是一個(gè)利好。

從理性計(jì)算的角度看，不管什么時(shí)候，只要利率下降，所有金融資產(chǎn)的價(jià)值就會(huì)上升。這兩大因素的共同作用增強(qiáng)了美國企業(yè)的真正價(jià)值。本杰明·格雷厄姆經(jīng)常說，在投資上，與一個(gè)壞的前提相比，一個(gè)好的前提可能會(huì)帶給投資者更多的麻煩，因?yàn)槿绻粋€(gè)前提是錯(cuò)誤的，人們馬上就會(huì)發(fā)現(xiàn)它的謬誤，但一個(gè)好的前提卻可以持續(xù)一段時(shí)間。

如果利率下降，權(quán)益回報(bào)率提高，企業(yè)就會(huì)變得更值錢。但最終，對(duì)許多投資者來說，證券自身的市場(chǎng)波動(dòng)創(chuàng)造了它自己的理由——人們忘記了起初點(diǎn)燃他們熱情的原因以及他們受到的數(shù)學(xué)約束。在股價(jià)上漲了一段時(shí)間之后，僅憑不斷上漲的股價(jià)就足以讓人們興奮不已，并促使更多的人加入游戲中。因此，在一段時(shí)間之后，人們就會(huì)把前提忘得一干二凈，只剩下一個(gè)事實(shí)：這個(gè)事實(shí)導(dǎo)致股價(jià)不斷上漲，于是股價(jià)將自己引領(lǐng)自己不斷攀高。

格雷厄姆說得對(duì)，股票市場(chǎng)從短期看是投票機(jī)，從長(zhǎng)期看是稱重機(jī)。

企業(yè)未來產(chǎn)生的現(xiàn)金流決定其在市場(chǎng)上的價(jià)值，但這可能需要很長(zhǎng)的時(shí)間來證明。如果一家公司最終并不賺錢，卻在市場(chǎng)上以100億或200億美元的價(jià)格頻繁交易，最終并未創(chuàng)造出財(cái)富，倒是通過交易轉(zhuǎn)移了一大筆財(cái)富。盡管市場(chǎng)上每人都感覺變得更加富有，但他們作為一個(gè)整體，自身無法變得更富有，除非公司的價(jià)值增長(zhǎng)能使投資者變得更加富有。

本杰明·格雷厄姆投資之道的關(guān)鍵就是，不把股票視作是一張紙片或著一張彩票，股票代表的是企業(yè)的部分所有權(quán)。因?yàn)閾碛兴顿Y企業(yè)的一部分股份，如果那家企業(yè)的表現(xiàn)很好，其投資就能取得不錯(cuò)的回報(bào)，只要購買的股票的價(jià)格不是高得離譜。

所以，在這其中，我們要考慮的是企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)，而不是股價(jià)的波動(dòng)。企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)來自方方面面。比如，風(fēng)險(xiǎn)可能來自企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，公司可能舉借了沉重的負(fù)債。如果企業(yè)經(jīng)營遭遇暫時(shí)性的問題，債權(quán)人就會(huì)迫使企業(yè)破產(chǎn)。企業(yè)經(jīng)營的業(yè)務(wù)可能天生就有風(fēng)險(xiǎn)，有些企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)程度天生就比較高。

比如，開發(fā)大型飛機(jī)就具有“賭上整家公司”的風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)樵趽碛锌蛻糁埃仨毾韧度霂资畠|美元。投入產(chǎn)出的間隔太長(zhǎng)，加上資本投入太大。一旦飛機(jī)出現(xiàn)一點(diǎn)問題，公司就結(jié)束了。

對(duì)普通企業(yè)來說，除非它們自己是低成本生產(chǎn)商，不然就會(huì)面臨風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)榈统杀旧a(chǎn)商會(huì)讓它們關(guān)門歇業(yè)。當(dāng)年伯克希爾的紡織廠擁有一支優(yōu)秀的管理團(tuán)隊(duì)，大家工作也很努力，但也不是低成本生產(chǎn)商，因此其風(fēng)險(xiǎn)度很高。那些能夠以比較低的價(jià)格出售紡織品的人，讓伯克希爾紡織廠充滿了風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)榍逍训卣J(rèn)識(shí)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)，巴菲特投資的企業(yè)都是內(nèi)在風(fēng)險(xiǎn)較低的公司，加上資本結(jié)構(gòu)比較合理，從而使企業(yè)的低風(fēng)險(xiǎn)不會(huì)轉(zhuǎn)化為較高的整體投資風(fēng)險(xiǎn)。

除此之外的風(fēng)險(xiǎn)，是投資者購買了風(fēng)險(xiǎn)較低的企業(yè)，但所支付的價(jià)格太高，這種風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)常會(huì)降低投資回報(bào)，但不會(huì)造成本金的虧損，除非投資者的出價(jià)高到了天上去。因此，這種風(fēng)險(xiǎn)就變成了投資者自身的風(fēng)險(xiǎn)。

對(duì)此，投資者必須堅(jiān)持對(duì)企業(yè)真實(shí)基本面的信心，不過于擔(dān)心股市。畢竟，股市是為我們服務(wù)而不是駕馭我們的。這就是持有一家好企業(yè)的關(guān)鍵，不然的話，就會(huì)遇到市場(chǎng)中存在的風(fēng)險(xiǎn)。在這種情況下，股市一天波動(dòng)0.25%，還是0.5%或者5%，沒有任何區(qū)別。實(shí)際上，如果波動(dòng)更大，我們會(huì)賺更多的錢，因?yàn)楣墒袝?huì)制造更多的錯(cuò)誤定價(jià)。所以，波動(dòng)對(duì)真正的投資者而言是一個(gè)巨大的優(yōu)勢(shì)。

對(duì)此，格雷厄姆早已通過“市場(chǎng)先生”來說明股市的波動(dòng)。格雷厄姆設(shè)想市場(chǎng)報(bào)價(jià)來自于一位特別樂于助人的名叫“市場(chǎng)先生”的家伙，他和你都是私人企業(yè)的合伙人。市場(chǎng)先生每天都會(huì)報(bào)出一個(gè)他既會(huì)買入你的股份，也會(huì)賣給你他的股份的價(jià)格。

盡管企業(yè)可能有非常穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)特性，但市場(chǎng)先生的報(bào)價(jià)卻非常不穩(wěn)定。很遺憾，市場(chǎng)先生患有“重度間歇性精神分裂癥”。有些時(shí)候他心情愉快，只看到影響企業(yè)的有利因素，于是就會(huì)報(bào)出非常高的價(jià)格，想買下你手里的股份。而有些時(shí)候，他情緒低落，此時(shí)他只看到前途荊棘密布，于是就會(huì)報(bào)出非常低的價(jià)格，不顧一切地想把股份甩賣給你。

此外，市場(chǎng)先生還有一個(gè)可愛的特點(diǎn)，他不介意被人冷落，如果他所說的話被人忽略了，他明天還會(huì)回來同時(shí)提出他的新報(bào)價(jià)。市場(chǎng)先生對(duì)我們有用的是他口袋中的報(bào)價(jià)，而不是他的智慧，如果某天市場(chǎng)先生表現(xiàn)得愚蠢至極，那么你就可以利用他，當(dāng)然也可以忽略他。但是，如果你受他情緒影響而被他控制，后果就不堪設(shè)想了。

對(duì)非上市企業(yè)來說，沒有人每天都能得到這樣的報(bào)價(jià)。但在股市中，卻得到了。因此，這對(duì)于投資者來說，這是一個(gè)巨大的優(yōu)勢(shì)。實(shí)際上，市場(chǎng)先生越瘋狂，賺的錢可能就會(huì)越多。所以，作為一個(gè)投資者，應(yīng)該歡迎波動(dòng)。但如果通過保證金進(jìn)行投資的話，那么你就會(huì)不喜歡波動(dòng)。而如果你是位真正的投資者，就不會(huì)使用保證金。如果你是位投資者，就會(huì)對(duì)劇烈的波動(dòng)欣喜若狂，因?yàn)檫@意味著有更多的證券會(huì)被錯(cuò)誤定價(jià)。

出售好生意通常是一個(gè)錯(cuò)誤。巴菲特并不認(rèn)為人們經(jīng)常能找到它們。他想人們會(huì)自取滅亡——如果他們以X的價(jià)格賣了那些他們想以X的90%或者85%的價(jià)格買回的好生意，那他們永遠(yuǎn)不會(huì)以X的105%的價(jià)格買回。總的來說，如果對(duì)所處的行業(yè)是理解的，并且這是一個(gè)非常出色的行業(yè)，那么就應(yīng)該假設(shè)只是持有它，不用擔(dān)心。如果股票價(jià)格下降25%或30%，你有更多的錢，那就買回更多的股票；如果沒有更多的現(xiàn)金，那就只要看看公司，然后判斷它做的如何就可以了。按照巴菲特的看法，他并沒有因?yàn)楣蓛r(jià)的波動(dòng)而變得更加富有或更加貧窮。

巴菲特對(duì)此有著特別深的體會(huì)。他在1951年買了蓋可保險(xiǎn)的股票，然后在1952年賣掉了。在1976年蓋可保險(xiǎn)遇到經(jīng)營困難之前，它的價(jià)值是他1951年所付的價(jià)格的100倍甚至更多。所以，最好的辦法就是買一只你不想賣掉的股票。當(dāng)收購整個(gè)企業(yè)時(shí)，他確實(shí)是這樣想的。他想要做的是買一筆生意，如果一生都能擁有它，那么會(huì)很開心。

理想的買入理由是，你很喜歡的東西正在與你愿意購買更多的價(jià)格出售。在過去的一些情況下，我們應(yīng)該多做一些這樣的事情。這就是有價(jià)證券魅力所在。如果股票市場(chǎng)的價(jià)格賣的比現(xiàn)在便宜的多，“我們可能會(huì)收購更多我們已經(jīng)擁有的業(yè)務(wù)。這些我們已經(jīng)擁有的業(yè)務(wù)，肯定是我們首先考慮的。因?yàn)樗鼈兪俏覀冏钕矚g的業(yè)務(wù)?！?/span>

巴菲特感興趣的只是生意的價(jià)值，在乎5年之后可口可樂的股價(jià)會(huì)是多少、在世界市場(chǎng)的份額是多少、它們的定價(jià)是多少以及它們有多少流通股等等這些問題。所有的資本流動(dòng)以及所有的宏觀因素，跟他的所作所為沒有任何關(guān)系，他只是埋頭于購買企業(yè)。實(shí)際上，不管什么時(shí)候、也不論你買什么股票，都應(yīng)該問問自己，“如果股市關(guān)閉5年我還會(huì)買它嗎？”巴菲特會(huì)覺得這是一種不錯(cuò)的心態(tài)。如果你的回答是肯定的，表明你買入的是一家企業(yè)；如果你的答案是否定的，說明你關(guān)注的對(duì)象可能是錯(cuò)誤的。

正如李錄先生所說的，要在投資的游戲中取得優(yōu)勝，我們需要抑制人類天性中的一些情緒，并了解這些天性。同時(shí)，需要保持一個(gè)常識(shí)性的判斷，那就是投資回報(bào)最后會(huì)反映一家公司的實(shí)際經(jīng)營成果。公司經(jīng)營的結(jié)果一般不會(huì)在短時(shí)間內(nèi)改變，而是需要數(shù)年的時(shí)間才能見分曉。

因此，在投資的時(shí)候應(yīng)該期待較長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)收益的逐漸實(shí)現(xiàn)，而不是被短時(shí)間內(nèi)的波動(dòng)左右情緒。如果能夠理解到這一層，那么就不會(huì)為短期波動(dòng)所左右。