2.新時(shí)期如何發(fā)展投機(jī)和套利型機(jī)構(gòu)投資者

　　期貨市場(chǎng)投機(jī)者的作用在于承載風(fēng)險(xiǎn)，分散風(fēng)險(xiǎn)，是期貨市場(chǎng)流動(dòng)性的重要來(lái)源。沒(méi)有投機(jī)者大量存在，期貨規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的套期保值功能很難實(shí)現(xiàn)。無(wú)論中小散戶(hù)投機(jī)還是機(jī)構(gòu)投資者投機(jī)都是為了獲取價(jià)差利潤(rùn)，不同的只是他們的定價(jià)能力不同，機(jī)構(gòu)投資者更擅長(zhǎng)于長(zhǎng)線(xiàn)投機(jī)，更擅長(zhǎng)于不同市場(chǎng)或品種套利，理性成份更多一些。正是由于這些行為方式的不同，較之中小散戶(hù)投機(jī)者，機(jī)構(gòu)投資者的投機(jī)也比較有利于市場(chǎng)價(jià)格穩(wěn)定。

　　從歷史經(jīng)驗(yàn)上看，整個(gè)期貨市場(chǎng)并沒(méi)有真正定義過(guò)機(jī)構(gòu)投資者的投機(jī)，或者沒(méi)有真正定義過(guò)進(jìn)行投機(jī)的機(jī)構(gòu)投資者，我們過(guò)去所認(rèn)識(shí)的投機(jī)行為只是發(fā)生于中小散戶(hù)之間，所謂機(jī)構(gòu)投資者也僅指進(jìn)行套期保值的現(xiàn)貨企業(yè)。國(guó)家政策限制及一些機(jī)構(gòu)投資者對(duì)期貨市場(chǎng)認(rèn)識(shí)不足是抑制機(jī)構(gòu)投資者參與期貨投機(jī)的主要原因。不過(guò)，就我國(guó)期貨市場(chǎng)發(fā)展的特點(diǎn)而言，還是存在一些機(jī)構(gòu)投資者的投機(jī)行為，這些機(jī)構(gòu)投資者如投資方向靈活的投資公司、代客理財(cái)?shù)牡叵滤侥蓟稹①Y金實(shí)力大且經(jīng)驗(yàn)豐富的個(gè)人投資者等。事實(shí)上，交易所十分清楚這些投資者存在的價(jià)值和意義。筆者認(rèn)為，發(fā)展期貨市場(chǎng)從事投機(jī)業(yè)務(wù)的機(jī)構(gòu)投資者確實(shí)不能忽視這些機(jī)構(gòu)投資者的存在。

　　機(jī)構(gòu)投資者定義應(yīng)包含兩方面的內(nèi)容：一是具有資金實(shí)力的法人企業(yè)；二是具有投資投機(jī)期貨的專(zhuān)業(yè)性。具有資金實(shí)力又有專(zhuān)業(yè)性的自然人如何享有機(jī)構(gòu)投資者權(quán)利，這是我國(guó)期貨交易所在制訂發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者政策時(shí)需要考慮的問(wèn)題。

　　3.期貨交易所在發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者方面的具體對(duì)策

　　在我國(guó)機(jī)構(gòu)投資者中，投資公司由于投資方向靈活及投資決策自主性強(qiáng)，最有可能成為期貨市場(chǎng)機(jī)構(gòu)投資者。事實(shí)上，已經(jīng)有一些投資公司參與了期貨交易，但由于經(jīng)驗(yàn)不足，知識(shí)有限，對(duì)期貨規(guī)則有所顧慮，其參與期貨的程度和方式都受到一定限制，其應(yīng)有的作用和優(yōu)勢(shì)都沒(méi)有充分發(fā)揮出來(lái)。

　　近年來(lái)商品市場(chǎng)進(jìn)入大牛市，大宗商品投資成為全球矚目的四大投資領(lǐng)域之一，通過(guò)商品期貨投資商品分享市場(chǎng)已得到國(guó)際投資界的認(rèn)同，我國(guó)各類(lèi)金融機(jī)構(gòu)包括各類(lèi)公募基金也日益關(guān)注商品市場(chǎng)所帶來(lái)的影響，但苦于沒(méi)有政策支持，他們無(wú)門(mén)可入，只能錯(cuò)過(guò)大好的投資機(jī)會(huì)。

　　我國(guó)期貨交易所在發(fā)展投機(jī)性的機(jī)構(gòu)投資者方面大有可為。一方面，可以做好現(xiàn)有的投機(jī)性機(jī)構(gòu)投資者的引導(dǎo)和培育工作，根據(jù)投機(jī)性機(jī)構(gòu)投資者參與投機(jī)的方式和途徑，完善交易制度，鼓勵(lì)其進(jìn)行跨品種跨月套利，有針對(duì)性地組織一些活動(dòng)幫助其了解交易規(guī)則、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)及商品基本面，不斷完善風(fēng)險(xiǎn)管理內(nèi)控制度；另一方面，可以積極推動(dòng)有關(guān)方面放寬對(duì)金融機(jī)構(gòu)參與期貨的政策限制，積極推動(dòng)金融機(jī)構(gòu)參與期貨相關(guān)試行辦法的出臺(tái)。為了吸引機(jī)構(gòu)投資者充分參與市場(chǎng)，期貨交易所需要完善期貨產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，上市商品指數(shù)期貨、期貨期權(quán)等新產(chǎn)品，降低因結(jié)構(gòu)不完善而帶來(lái)的交易風(fēng)險(xiǎn)。

　　第一，通過(guò)品種創(chuàng)新來(lái)完善市場(chǎng)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)體系，提高機(jī)構(gòu)投資者的參與程度。發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者與進(jìn)行期貨產(chǎn)品創(chuàng)新是一種相輔相成的關(guān)系，沒(méi)有相應(yīng)的適合機(jī)構(gòu)投資者參與的產(chǎn)品，發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者就成了無(wú)源之水無(wú)本不木。就我國(guó)期貨交易所現(xiàn)狀而言，一些活躍的品種如白砂糖期貨，流動(dòng)性比較好，可以創(chuàng)新出其期權(quán)產(chǎn)品，期權(quán)產(chǎn)品能為機(jī)構(gòu)投資者的期貨合約提供保護(hù)機(jī)制。擴(kuò)大機(jī)構(gòu)投資者的參與，勢(shì)必會(huì)加大市場(chǎng)結(jié)構(gòu)矛盾，而緩解矛盾的重要方法之一就是減少矛盾雙方的直接對(duì)峙，因此可以創(chuàng)新商品指數(shù)期貨。

　　指數(shù)期貨的金融屬性較商品期貨更強(qiáng)，商品指數(shù)期貨反映的是一攬子商品價(jià)格波動(dòng)，機(jī)構(gòu)投資者參與商品指數(shù)期貨能減少單一商品不規(guī)則變化帶來(lái)的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)，商品指數(shù)期貨交割制度采取現(xiàn)金交割，不會(huì)出現(xiàn)商品期貨類(lèi)似的“逼倉(cāng)”事件。商品指數(shù)期貨容量比單一商品期貨大，不同月份之間可以進(jìn)行套利，商品指數(shù)期貨創(chuàng)新應(yīng)該是目前交易所提供給機(jī)構(gòu)投資者最好的交易產(chǎn)品。近年來(lái)國(guó)際期貨市場(chǎng)商品投資基金發(fā)展迅速，就與商品指數(shù)期貨上市有關(guān)，與商品期貨產(chǎn)品結(jié)構(gòu)多樣化有關(guān)。

　　第二，通過(guò)完善交易交割制度，為機(jī)構(gòu)投資者安全參與市場(chǎng)提供保障。為發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者，我國(guó)期貨交易所有進(jìn)行系列制度創(chuàng)新的必要。目前要進(jìn)行創(chuàng)新的內(nèi)容主要來(lái)自?xún)煞矫妫阂环矫媸菍?duì)于即將上市的新產(chǎn)品平穩(wěn)推出進(jìn)行創(chuàng)新；另一方面是為平衡新的市場(chǎng)主體結(jié)構(gòu)對(duì)原來(lái)產(chǎn)品運(yùn)行的制度進(jìn)行創(chuàng)新。在進(jìn)行制度創(chuàng)新時(shí)，重新端正思想是至關(guān)重要的。

　　過(guò)去我們常把投機(jī)者與中小散戶(hù)自然人客戶(hù)等同，套期保值者與機(jī)構(gòu)投資者法人客戶(hù)等同，解決兩者矛盾的方法，要么是提高投機(jī)者的保證金，要么是通過(guò)其他途徑減少交割量，在現(xiàn)行的交易交割制度中明顯存在這樣的痕跡。事實(shí)上，這種理解問(wèn)題的方法不符合市場(chǎng)實(shí)際，不利于市場(chǎng)結(jié)構(gòu)合理化，也不利于市場(chǎng)健康發(fā)展。以機(jī)構(gòu)投資者身份出現(xiàn)的投機(jī)者改變了投機(jī)者結(jié)構(gòu)，給市場(chǎng)結(jié)構(gòu)帶來(lái)新的有利的變化，因此務(wù)必要將機(jī)構(gòu)投資者行為方式與中小散戶(hù)區(qū)別開(kāi)來(lái)。中小散戶(hù)投機(jī)多為趨勢(shì)交易，追漲殺跌，而機(jī)構(gòu)投資者則傾向于套利或?qū)_風(fēng)險(xiǎn)，追求相對(duì)穩(wěn)定的收益，因此，要在制度設(shè)置上尊重和滿(mǎn)足他們的訴求，解決市場(chǎng)主體內(nèi)在矛盾不能簡(jiǎn)單按照處理中小散戶(hù)的方式進(jìn)行。筆者認(rèn)為，如何處理機(jī)構(gòu)投機(jī)者與機(jī)構(gòu)套期保值者之間的矛盾成為保持市場(chǎng)穩(wěn)定運(yùn)行的關(guān)鍵。

　　發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者要注重均衡原則，既要發(fā)展套期保值類(lèi)型的機(jī)構(gòu)投資者又要發(fā)展投機(jī)類(lèi)型的機(jī)構(gòu)投資者，兩者不能偏頗，這樣做有利于促進(jìn)市場(chǎng)內(nèi)部力量的均衡。在鼓勵(lì)發(fā)展的相關(guān)制度或者加強(qiáng)管理的相關(guān)制度中，要真正做到公平、公正、公開(kāi)，還要考慮到機(jī)構(gòu)投資者定義的現(xiàn)實(shí)性，即我國(guó)期貨市場(chǎng)一些實(shí)力雄厚、操作專(zhuān)業(yè)的自然人客戶(hù)，根據(jù)實(shí)際情況應(yīng)給予和機(jī)構(gòu)投資者一樣的政策，如何認(rèn)同其套利交易、如何允許進(jìn)行實(shí)物交割等，都應(yīng)在相關(guān)的制度中得到體現(xiàn)。

　　均衡應(yīng)該成為制訂合理科學(xué)的交易交割制度的基本指導(dǎo)思想，以這種指導(dǎo)思想指導(dǎo)制訂確保新的適合機(jī)構(gòu)投資者參與的品種運(yùn)行的制度，以這種指導(dǎo)思想指導(dǎo)修改現(xiàn)有品種的交易交割制度。筆者認(rèn)為，要注意投機(jī)與套保均衡，買(mǎi)方保值與賣(mài)方保值均衡，現(xiàn)貨機(jī)構(gòu)投資者與非現(xiàn)貨機(jī)構(gòu)投資者均衡等。事實(shí)上，有背這種均衡原則的現(xiàn)象并不少見(jiàn)，在現(xiàn)行的交割制度中，自然人持倉(cāng)不能進(jìn)入交割月，專(zhuān)業(yè)性很強(qiáng)的實(shí)力雄厚的自然人也不行。表面上看這個(gè)制度有利于控制交割違約風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格接軌，實(shí)際上卻違背了市場(chǎng)機(jī)會(huì)均等原則，因?yàn)槿绻桓钤掠泻芎玫臋C(jī)會(huì)，就與投機(jī)者無(wú)緣。

　　交易制度、交割制度的修訂要做到可操作性與可預(yù)見(jiàn)性相結(jié)合。目前不少制度在可預(yù)見(jiàn)性方面很差，一些臨時(shí)政策出臺(tái)，實(shí)屬無(wú)奈也是制度沒(méi)有預(yù)見(jiàn)性的結(jié)果。因此，在有關(guān)違約處理制度、期轉(zhuǎn)現(xiàn)制度及其他制度方面，還應(yīng)考慮到可能存在的市場(chǎng)惡意操縱行為，否則這些制度就存在不合理運(yùn)用問(wèn)題，這些制度就有漏洞?？傊?，必須把完善現(xiàn)有的制度視為制訂新品種上市制度的基本前提。

　　沒(méi)有期貨交易所開(kāi)發(fā)適合機(jī)構(gòu)投資者參與的新品種，沒(méi)有完善的制度做保障，發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者將成為空話(huà)，即使機(jī)構(gòu)投資者參與進(jìn)來(lái)，也不會(huì)有利于期貨市場(chǎng)的健康穩(wěn)定發(fā)展，在這樣的環(huán)境下發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者，必然偏離我們的初衷，因此，期貨交易所有所作為是順利發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者的關(guān)鍵。