自7月19日以來(lái)，工業(yè)金屬延續(xù)了10多個(gè)交易的強(qiáng)勢(shì)反彈，其中滬鋁主力1011合約反彈了3.72%。在經(jīng)歷一波輕松反彈之后，滬鋁扳回了二季度近三分之一的跌幅，而倫鋁反彈超過(guò)了此前跌幅的三分之二，但自8月3日開始鋁價(jià)反彈疲態(tài)初現(xiàn)。

筆者認(rèn)為，工業(yè)金屬此輪強(qiáng)勢(shì)反彈主要是其金融屬性主導(dǎo)和前期超賣的技術(shù)修正。上半年經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表明，主要經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)增速放緩跡象明顯，市場(chǎng)對(duì)貨幣政策再度放松的預(yù)期占據(jù)上風(fēng)，從而引發(fā)投資需求盛行，金屬的金融屬性蓋過(guò)了商品屬性。而歐洲債務(wù)危機(jī)退居幕后，風(fēng)險(xiǎn)偏好在樂(lè)觀的心理和寬松政策的預(yù)期雙重刺激下大幅攀升。

金融屬性體現(xiàn)為投資需求，而商品屬性體現(xiàn)在供需面上，在經(jīng)歷一波強(qiáng)勢(shì)反彈后，金屬的金融屬性弱化，將受制于商品屬性，因決定鋁價(jià)中長(zhǎng)期走勢(shì)的是供需面。鋁供需面最突出的就是產(chǎn)能過(guò)剩，伴隨著鋁價(jià)反彈，而且原先停產(chǎn)的產(chǎn)能將再度啟動(dòng)。此外，庫(kù)存壓力由顯性轉(zhuǎn)為隱性，加上鋁市進(jìn)入季節(jié)性淡季，從而供應(yīng)過(guò)剩使得鋁價(jià)上行空間受到極大制約。

金融屬性發(fā)力后將受制于商品屬性

金屬的金融屬性有時(shí)候表現(xiàn)的很突出，特別是其比較大和變現(xiàn)能力比較強(qiáng)，投機(jī)資金或者大型基金最易追捧金屬，鋁也不例外。此輪鋁強(qiáng)勢(shì)反彈，金融屬性功不可沒(méi)，伴隨著投機(jī)買盤不斷涌入，鋁價(jià)上漲迅猛。

7月份，投資者預(yù)期主要經(jīng)濟(jì)體貨幣政策寬松，風(fēng)險(xiǎn)偏好大幅升溫，刺激金屬?gòu)?qiáng)勢(shì)反彈 。澳大利亞連續(xù)第3個(gè)月利率維持不變，美聯(lián)儲(chǔ)表示“經(jīng)濟(jì)前景異常不確定”，導(dǎo)致市場(chǎng)憧憬美國(guó)進(jìn)一步放松貨幣政策和出臺(tái)新刺激措施。中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速放緩及6月份CPI回落至2.9%，這引發(fā)貨幣政策緊松動(dòng)的預(yù)期升溫。上周，中國(guó)央行公開市場(chǎng)操作重新回籠資金1010億元，暗示市場(chǎng)流動(dòng)性回歸充裕，央行需再度回籠資金保持適度寬松。

美元的持續(xù)弱勢(shì)和國(guó)內(nèi)通脹預(yù)期升溫激勵(lì)鋁價(jià)強(qiáng)勢(shì)反彈。美元自6月7日以來(lái)就“跌跌不休”，這引發(fā)投資者拋美元買入商品的套利交易，似乎2009年美元弱勢(shì)的套息交易再度重演

國(guó)內(nèi)通脹預(yù)期再度升溫，當(dāng)前國(guó)內(nèi)仍然處于“負(fù)利率”狀態(tài)，民間投資領(lǐng)域缺乏，這將導(dǎo)致儲(chǔ)蓄存款或者“閑錢”向商品等高收益資產(chǎn)“搬家”。

不過(guò)，當(dāng)前通脹預(yù)期的升溫，歐洲和澳洲通脹指標(biāo)的大幅攀升，中國(guó)7月份CPI又將沖擊3%的政策目標(biāo)線，各國(guó)貨幣政策或維持不變，不會(huì)進(jìn)一步定量寬松，因而金融屬性將淡化，商品屬性將轉(zhuǎn)強(qiáng)，投資者關(guān)注焦點(diǎn)將轉(zhuǎn)移至經(jīng)濟(jì)運(yùn)行層面上。

全球經(jīng)濟(jì)增速放緩明朗化，其對(duì)鋁價(jià)的利空影響將強(qiáng)化

8月份，伴隨著中國(guó)、美國(guó)、英國(guó)和法國(guó)等主要經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)放緩的局面進(jìn)一步明朗化，投資者關(guān)注的焦點(diǎn)會(huì)由貨幣政策轉(zhuǎn)向經(jīng)濟(jì)前景上來(lái)，而經(jīng)濟(jì)前景不樂(lè)觀將強(qiáng)化對(duì)金屬的利空壓力。

美國(guó)第二季GDP年率增長(zhǎng)2.4%，較一季度的3.7%明顯下滑，經(jīng)濟(jì)內(nèi)在動(dòng)力下降和各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)都出現(xiàn)了拐頭。第二季度消費(fèi)者支出折合成年率僅增長(zhǎng)1.6%，而消費(fèi)者支出占美國(guó)GDP的三分之二，再加上失業(yè)高企和全國(guó)制造業(yè)活動(dòng)降溫，美國(guó)經(jīng)濟(jì)前景仍不十分看好。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)下半年放緩已是普遍共識(shí)，6月份用電量增速環(huán)比下滑，7月份中國(guó)制造業(yè)PMI連續(xù)第3個(gè)月下降，創(chuàng)下了17個(gè)月來(lái)最低水平，這都暗示工業(yè)下半年增速繼續(xù)放緩。而投資也因民間投資不能很好接過(guò)政府遞來(lái)的“接力棒”而回落。出口也因歐美經(jīng)濟(jì)的不確定性難以保持上半年的增速。

歐洲經(jīng)濟(jì)短期表現(xiàn)平穩(wěn)，但是削減政府開支對(duì)經(jīng)濟(jì)的沖擊有個(gè)滯后性，大力度的緊縮計(jì)劃將引發(fā)失業(yè)再度升溫和消費(fèi)支出下降，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)面臨考驗(yàn)。

價(jià)格反彈引發(fā)企業(yè)重啟產(chǎn)能，淘汰落后產(chǎn)能效果打折扣

二季度由于鋁價(jià)大幅下跌，觸及甚至跌破部分企業(yè)的成本線，部分鋁企業(yè)被迫停產(chǎn)檢修。然而7月份鋁價(jià)出現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)反彈，這將引發(fā)冶煉企業(yè)的利潤(rùn)回升，再加上流動(dòng)性寬松的預(yù)期和電解鋁行業(yè)原本就是地方的稅收大戶，淘汰落后產(chǎn)能將不能很好的落實(shí)和減產(chǎn)也得不到很好的效果，而且新建產(chǎn)能投產(chǎn)更是加快。

目前，中國(guó)鋁行業(yè)最大的問(wèn)題就是產(chǎn)能過(guò)剩，也是壓制鋁價(jià)的最大力量。2009年，中國(guó)電解鋁產(chǎn)能為1950萬(wàn)噸，實(shí)際產(chǎn)量為1300萬(wàn)噸，電解鋁開工率為66.6%，產(chǎn)能嚴(yán)重過(guò)剩。而預(yù)計(jì)今年年底國(guó)內(nèi)電解鋁產(chǎn)能將達(dá)到2100萬(wàn)—2300萬(wàn)噸，今年新上馬的產(chǎn)量在400萬(wàn)噸以上，淘汰的落后產(chǎn)能遠(yuǎn)不及新增的產(chǎn)能。

過(guò)剩壓力由明轉(zhuǎn)暗，需求季節(jié)性淡季不容忽視

當(dāng)前支撐鋁上漲的一個(gè)重要因素就是庫(kù)存下降，但過(guò)剩的壓力已由顯性轉(zhuǎn)為隱性，主要體現(xiàn)在企業(yè)庫(kù)存升至歷史高位。

目前，雖然倫鋁庫(kù)存自460萬(wàn)噸的歷史高位降至430萬(wàn)噸，滬鋁庫(kù)存也由49.8萬(wàn)噸左右降至49.3萬(wàn)噸附近，但國(guó)家物資局上海七處作為上海期貨交易所指定的有色金屬存儲(chǔ)倉(cāng)庫(kù)之一，當(dāng)前這里鋁錠的可流通庫(kù)存占到了50%，為正常庫(kù)存水平的三倍多，邁科金屬也表示，當(dāng)前公司的鋁錠庫(kù)存將近100萬(wàn)噸，較正常庫(kù)存高出30萬(wàn)噸。

季節(jié)性淡季也不容忽視，當(dāng)前鋁現(xiàn)貨市場(chǎng)表現(xiàn)疲軟，國(guó)內(nèi)鋁現(xiàn)貨貼水80—50元/噸。下游企業(yè)受消費(fèi)淡季影響，訂單下滑明顯，并對(duì)當(dāng)前鋁價(jià)認(rèn)可度不高。

總之，工業(yè)金屬此輪反彈主要是基于金融屬性，而歐洲債務(wù)危機(jī)緩解激發(fā)了投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好，而對(duì)全球貨幣政策再度寬松預(yù)期放大了投資需求。不過(guò)，伴隨著全球經(jīng)濟(jì)放緩的明朗化，市場(chǎng)的焦點(diǎn)將轉(zhuǎn)移到經(jīng)濟(jì)放緩的程度上來(lái)，商品屬性逐漸回歸。商品屬性體現(xiàn)在供需面上，鋁行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩決定了需求難以消化過(guò)剩的產(chǎn)能，滬鋁將在15500—16000元/噸區(qū)間受到密集壓力，倫鋁則將受壓于2240美元/噸一線。