導語： 2024年上半年電解鋁市場下行后強勢反彈，并刷新近兩年新高，除供需面變化外，宏觀驅動顯著。下半年，電解鋁市場基本面擾動有限，或仍以宏觀驅動下的資金偏好為主要驅動邏輯，并有望在下半年“金九銀十”消費旺季中再度拉升。但考慮到供給端持續(xù)高位運行，鋁價上行空間或有限。

一、市場回顧

上半年國內鋁市場整體呈現出“窄幅下行-強勢拉漲-見頂回落”的走勢，震幅較2023年明顯放寬，其走勢與我們在《2023-2024中國鋁市場年度報告》中預測的基本一致，但由于3月海外經濟復蘇明顯，美國及歐洲制造業(yè)PMI上漲，國內3月制造業(yè)PMI亦回暖，資金大量涌入期貨市場，現貨價格受帶動震蕩走強，并在5月下旬突破21000元/噸大關，造成我們對于高值的判斷和出現時間的預測出現偏差。截至6月28日，國內現貨鋁價日均價為20150元/噸，該價格較年初上漲了3.44%（見圖1）。

2024年上半年電解鋁市場運行的低點出現在2月下旬，價格為18670元/噸。主因供強需弱拖累春節(jié)前后鋁價走低。進入3月份，在宏觀情緒偏暖及旺季需求恢復的情況下，鋁價進入強勢上漲通道，并持續(xù)到5月底。并在5月30日達到21700元/噸，創(chuàng)造年內高點的同時并刷新了2022年4月下旬以來高位。之后因消息面轉弱，加之供應增加及淡季需求表現偏弱，鋁價從高位顯著回落。

從相對水平來看，2024年1-6月份，國內現貨鋁價均價為19795元/噸，較2023年同期上漲1309元/噸，漲幅為7.08%；較2023年全年均價上漲1100元/噸，漲幅為5.88%；從長周期運行趨勢來看，價格位于近五年相對高位水平（見圖2）。

上半年電解鋁市場存在一季度和二季度末的兩波回調，宏觀轉向和弱需求是主要的下行壓力。但自3月起，市場自低位持續(xù)走強，良好的基本面運行格局與宏觀利好共同作用，支撐鋁價攀升至2022年4月以來新高。

二、驅動因素分析

宏觀：國內外制造業(yè)復蘇 有色市場受帶動明顯

自2023年下半年起，全球經濟復蘇韌性較強，國內需求受一系列政策帶動較強，市場經濟預期良好，宏觀樂觀情緒升溫。2024年一季度宏觀相對溫和，進入3月海外經濟復蘇跡象明顯提升，并且呈現加速上漲。美國制造業(yè)PMI為50.3，為近兩年的新高值，歐洲制造業(yè)PMI連續(xù)3個月環(huán)比上升，升至48.4%，國內3月制造業(yè)PMI亦出現同步回升，多頭資金涌入有色市場，帶動有色市場不斷沖高，對于鋁價上漲驅動明顯。盡管4-5月相關數據走弱，但市場對于后市需求態(tài)度樂觀，宏觀驅動仍較強，支撐鋁價繼續(xù)上行。進入6月，宏觀指引轉向，資金出離，有色市場進入下行通道。

供應：供應端運行平穩(wěn)，云南復產增量有限，社會庫存延續(xù)較低水平。

產量方面，據卓創(chuàng)資訊監(jiān)測，截至2024年6月底國內鋁冶煉企業(yè)建成產能4477.3萬噸，運行產能4248.9萬噸，運行產能較去年上半年增加166萬噸。產量方面，2024年1-6月國內電解鋁產量為2081.87萬噸，較去年同期增加90.98萬噸，增幅4.57%。產能運行率方面，2024年1-6月國內電解鋁企業(yè)平均產能運行率為94.90%，較去年提升3.06個百分點。

上半年供應增量主要有三個方面，一是國內主要建成產能運行平穩(wěn)，無明顯減停產情況出現，產量供應良好。二是2023年凈新增的內蒙古、廣西、青海等地共計87.3萬新產能穩(wěn)定運行，為年內產量增長提供穩(wěn)定助益。三是二季度起云南地區(qū)穩(wěn)定推進復產，截至日前復產進程過半，亦增加了這部分產量增量。另外，上半年鋁價穩(wěn)中上行，行業(yè)利潤良好，亦助力上半年鋁廠維持高負荷運行。

進口方面，根據海關總署數據顯示，2024年1-5月國內電解鋁累積進口量109.86萬噸，累計同比增幅177.64%。今年進口量攀升明顯，主要原因在于東歐某國原鋁長單供應存在，每月10萬噸供應量，且不受進口窗口影響，使得上半年進口量增加明顯。其他國家和地區(qū)的進口量維持在合理區(qū)間。

庫存方面，截至2024年6月27日，國內上海、廣東、江蘇、浙江、河南五個主要地區(qū)的社會庫存量為70.1萬噸，較去年6月底的40.5萬噸增加29.6萬噸，增幅73.09%?？梢钥吹?，2024年上半年庫存水平較去年同期處于高位，但相較于過去五年同期仍然處在相對低位。這似乎與當前社會需求端的實際感受不一，因為這是在鋁水比提升，鋁錠流通量減少的大背景之下存在的。

鋁水就地轉化率方面，2023年我國的鋁水就地轉化率已提升至70%左右，以2023年4121萬噸的產量來看，較2022年鋁錠供應量減少150萬噸左右，而2024年直接鋁水就地轉化率已經提升至73%左右。以上半年2082萬噸的產量來看，今年鋁錠供應量較去年上半年縮減35萬噸左右。政策引導下的鋁水就地轉化率提升，一方面符合節(jié)能降碳的需求，對企業(yè)亦是降本增效；另一方面則使得鋁錠供應量降低，間接促使電解鋁價格穩(wěn)步上行至高位。

需求：總量穩(wěn)步上行 結構繼續(xù)調整

總需求量來看，據卓創(chuàng)資訊監(jiān)測，2024年1-6月國內電解鋁消費量為2180.21萬噸，同比增加164.21萬噸，增幅8.15%。盡管面臨著房地產領域的調整，需求增長面臨一定阻力，但新能源車和光伏等新質生產力的拉動仍保證了用鋁需求的穩(wěn)步增長。但值得一提的是，與鋁水轉化同時提高的是鋁棒產量提升明顯，而鋁棒的部分隱性庫存無法體現至庫存數據，反而是體現在了需求數據中，一定程度使得需求數據的表現略高于市場實際感受。但切實的需求增長數據，仍為鋁價高企提供了基本支撐。

出口方面，海關總署數據顯示，2024年1-5月國內鋁材出口量為244.46萬噸，同比去年增加25.01萬噸，增幅11.4%。盡管面臨著部分國家對國內鋁加工產品的制裁及海運費的上漲，上半年鋁材產品出口仍較為亮眼，但受限于出口利潤的壓縮，出口量或將難以超過2022年的高位，對國內市場的拉動作用也隨著鋁價高位和出口空間壓縮而減弱。

房地產方面，據卓創(chuàng)資訊數據顯示，2024年1-5月房地產市場用鋁量為623.71萬噸，較去年同期減少5.84%。整體來看，1-5月房地產市場延續(xù)偏弱態(tài)勢，建筑用鋁型材難有明顯提振，鋁棒消費疲弱，加工費難有好轉。盡管國內持續(xù)推進房地產相關消費和去庫存進程，但對鋁需求的實際帶動仍有待觀察。

汽車方面，1-5月份，國內汽車市場累積用鋁量為153.21萬噸，同比提升10.36%。得以于汽車工業(yè)的長足發(fā)展，上半年國內汽車用鋁量創(chuàng)歷史新高。1-5月，汽車產銷分別完成1138.4萬輛和1149.6萬輛，同比分別增長6.5%和8.3%。隨著汽車產銷的提升，新能源車占比亦有明顯提升，1-5月，新能源汽車產銷分別完成392.6萬輛和389.5萬輛，同比分別增長30.7%和32.5%；新能源汽車新車銷量達到汽車新車總銷量的33.9%。汽車產量的穩(wěn)步增長，使得國內汽車用鋁量邁上新高。

成本利潤：鋁價高企 行業(yè)利潤較為可觀

據卓創(chuàng)資訊監(jiān)測，2024年1-6月我國電解鋁企業(yè)算數平均生產成本均值17822.62元/噸，累計同比增幅0.42%；2024年1-6月電解鋁行業(yè)平均盈利均值1982.60元/噸，累計同比增幅156.05%。今年原料方面國內氧化鋁價格在二季度上漲明顯，而去年同期氧化鋁價格高位回落，且電費、預培陽極價格有所下調，電解鋁生產成本變動不大。利潤方面，隨著電解鋁價格上漲至兩年來高點，企業(yè)利潤空間擴大明顯，亦提升了部分企業(yè)的復產積極性。

綜合來看，上半年電解鋁市場基本面運行格局良性，在宏觀指引向好支撐下，鋁價得以在二季度強勢上行。

三、下半年展望

展望下半年，影響電解鋁市場運行的因素主要有兩個方面，一是宏觀面美聯儲貨幣政策調整下的資金市場偏好、地緣局勢波動背景下的貿易格局對國內出口的影響；二是基本面國內供應端新增產能的影響、需求端地產等領域的需求變化等等。

宏觀方面：國際方面，二季度美國通脹放緩信號和主要經濟體央行率先開始降息，強化了市場對下半年美聯儲降息的預期。美聯儲降息開啟大概率在9月或11月，預計降息次數不超過2次，且目前美聯儲鷹派表態(tài)較重，次數可能為1次，時間有向25年轉移的趨勢。三季度的經濟數據是指引最終降息窗口開啟的關鍵，美元指數或先強后弱。預期的變動或將更頻繁的影響有色市場波動，作用至鋁價而言，或將呈現先漲后跌局面。國內方面需要關注7月份的二十屆三中全會，年內萬億超長期國債仍有較大釋放空間，宏觀向好預期不變，但對市場實際需求端拉動仍需要實際觀察。總體來看，宏觀驅動下的資金市場偏好仍是下半年鋁價運行的主要驅動邏輯。

供應方面：產能體量變動有限，供應維持高位。主要關注內蒙古華云三期投產進程及新疆農六師產能轉移項目，共涉及37萬噸凈新增產能，對供應端影響或較為有限。另外則需要關注三季度旺季到來時社會庫存的變化?？傮w來看，供應端對下半年鋁價指向偏空。

需求方面：關注地產領域需求恢復進程以及新能源車、光伏等新質生產力領域下半年的需求貢獻。另外國內關于地產、消費品以舊換新等政策對于市場的實際需求拉動或將有所顯現。總體來看，下半年需求端的變化是影響價格變動的關鍵。

季節(jié)性變動參考：電解鋁價格具有明顯的季節(jié)性特點，3-4月、9-10月份上漲概率較高

電解鋁價格波動具有一定的季節(jié)性特征，結合近十年季節(jié)性波動特點來看，具體表現為金三銀四和金九銀十的旺季會出現明顯上行，尤其是9、10月份受到消費旺季的帶動下漲幅會更明顯。11-12月電解鋁逐漸進入消費淡季，市場下跌概率較大。結合大宗商品周期，及國內外經濟發(fā)展進程，預計下半年電解鋁市場依然將延續(xù)上述季節(jié)性波動規(guī)律。

總體來看，預計下半年電解鋁市場或偏強運行，7月隨著季節(jié)性淡季到來而回撤，金九銀十重新帶動上行，11-12月市場承壓下行，總體維持高區(qū)間狀態(tài)。結合全文分析，卓創(chuàng)資訊延續(xù)《2023-2024中國鋁市場年度報告》中關于下半年的趨勢預測，預計下半年電解鋁市場先跌后漲，年末受季節(jié)性影響再度回撤，受到鋁產品良好基本格局支撐，運行區(qū)間或在19000-22000元/噸高位運行。根據季節(jié)性規(guī)律判斷，下半年的高點大概率出現在10月份，低點或出現在7月份（具體價格走勢參考圖13）。

風險提示：美聯儲貨幣政策的變化，地緣風險超預期，貿易格局的調整。

（卓創(chuàng)資訊 劉云艷）