展望下半年，成本推升和庫存難以去化仍是錳硅市場最主要的矛盾，但根據全年錳元素、錳礦供需平衡表，2024年中國錳元素處于緊平衡狀態(tài)的同時，存在錳礦高低品結構性矛盾，結合港口去庫速度及廠家補庫節(jié)奏，預計錳硅市場高成本、高庫存的矛盾或在7月底開始解決，即錳硅開工或在7月底向下拐頭，錳硅行情下半年轉折點或在7月底。而硅鐵市場供需邊際轉弱，下半年若非跟隨錳硅盤面走勢，整體硅鐵則以逢高偏空為主。

表為2024年中國錳礦、錳元素平衡表推算（單位：萬噸）

[錳硅]

高品錳礦出現歷史性供應缺口，成本抬升預期推動盤面走高

高品錳礦出現不可抗力缺口疊加全球錳礦估值處于歷史底部區(qū)間，成本推升預期成為主導上半年錳硅行情的最主要驅動。

3月18日，由于熱帶氣旋“梅根”造成的破壞，South32已經暫停其錳礦山運營，該錳礦山位于北領地東北海岸的Groote Eylandt島。澳大利亞Gemco碼頭發(fā)生結構性損壞，Gemco發(fā)布不可抗力聲明，3月還未裝船的貨將按不可抗力合同條款而被迫取消，4月還未裝船的貨還在考核情況。

4月22日，South32在季報中表示，除非能找到替代的運輸選擇，否則預計在2025財年第三季度（我國2025年第一季度）重啟Gemco碼頭的運營和出口銷售。

本次Gemco港口停運，直接導致2024年全球高品氧化錳礦（品位在40%以上）供應收縮，中國2024年4—12月澳礦供應缺口預計高達300萬~350萬噸。受颶風影響的格魯特島錳礦區(qū)是澳洲最大的原生氧化錳礦床，儲量占澳洲的80%左右，錳含量40%~50%，目前主要由South32公司負責開采。Gemco為澳大利亞出口錳礦的三大碼頭中吞吐量最大的，其發(fā)往中國的錳礦占每年澳洲發(fā)往中國錳礦總量的70%~80%，若根據2023年中國從澳大利亞進口錳礦總量524.5萬噸估算，那么2024年4—12月預計存在300萬~350萬噸的供應缺口。

加蓬礦成為此次事件“既得利益者”，康密勞報盤價逐月上升。由于錳礦供應缺口集中在高品氧化礦，全球錳礦中能夠相對完美替代澳礦的高品氧化礦便是加蓬氧化礦，因此自4月以來，康密勞的加蓬礦月度對華裝船報盤便成為市場密切關注的信息。5月初，康密勞2024年6月加蓬塊報6.9美元/噸度，環(huán)比上漲2美元/噸度；5月底，康密勞2024年7月加蓬塊報8.3美元/噸度，環(huán)比上漲1.4美元/噸度。

高礦價推升三季度錳硅成本預期，進而主導盤面提前升水現貨。5月底，市場預計康密勞8月報盤或增至9美元/噸度甚至10美元/噸度。若按最高預期的10美元/噸度去估算，盤面合理估值區(qū)間在9700元/噸以上，5月底時盤面上漲至高位，基本透支了第三季度的錳礦現貨漲幅，盤面即期毛利擴至1500元/噸以上，盤面升水現貨1000元/噸左右。

上半年化工焦跟隨冶金焦窄幅波動，電費變動不大，錳硅成本變動中錳礦占比偏大。

從5月最后一個交易日開始，錳硅盤面多頭陸續(xù)離場，從沉淀資金上看，6月初錳硅合約沉淀資金高達125億元，然而截至6月末，沉淀資金縮量至69億元，持倉量也回歸至4月末的水平，錳硅2409合約最低跌至7550元/噸，貼水現貨超500元/噸，貼水寧夏地區(qū)即期出廠成本超400元/噸。

二季度供需格局偏緊，交割庫庫存壓力加速行情走勢

需求整體維穩(wěn)，但供應受行業(yè)利潤變動影響，在3月底降至歷史同期低位，又在6月底重返歷史同期高位。一季度全行業(yè)虧損導致工廠開工處于歷史極低區(qū)間，二季度被動上漲，擁有前期低價錳礦庫存的廠家利潤迅速擴張，高利潤刺激開工在三個月內從歷史低位回升至歷史高位。且由于工廠低價礦尚未消耗殆盡，預計高開工或維持到7月底。

錳硅下游需求整體維穩(wěn)，錳硅3月、4月、5月供需格局偏緊，6月起即期供需回歸過剩區(qū)間。

上半年錳硅市場庫存結構呈現上下游向中游集中、隱性庫存顯性化的特點。據鋼聯數據統(tǒng)計，錳硅上游企業(yè)庫存在4月中旬達到歷史高點后快速回落，截至6月末，錳硅企業(yè)庫存已回落至2021年同期的歷史低點；下游鋼廠錳硅庫存天數，也從年初的19.8天震蕩下行至年中的15天上下。廠家隱性庫存顯性化，上半年成本快速推升的同時下游需求未有明顯增量，導致現貨跟漲盤面乏力，鋼廠招標價通常不理想，因此廠家及貿易商持續(xù)將現貨做成倉單交到盤面賺取固定利潤，導致交割庫倉單及有效預報持續(xù)創(chuàng)出新高。截至6月末，交割庫錳硅倉單和有效預報共14.0174萬張，顯性庫存70.087萬噸。

在4月、5月預期驅動盤面大幅上行的過程中，天量倉單難以流出，在很大程度上加大盤面上漲斜率；而在6月期現收基差、盤面下跌去泡沫的過程中，市場擔心低價釋放交割庫流動性，天量倉單反過來加速盤面下行。

[硅鐵]

低庫存下投資需求旺盛，無外力驅使下順利跟漲錳硅

一季度硅鐵行業(yè)利潤偏低，開工率在3月底降到歷史新低。2024年1—6月，全國硅鐵累計產量265.51萬噸，同比降8.97萬噸，降幅3.27%。分地區(qū)來看，寧夏地區(qū)累計降幅最大，1—6月寧夏地區(qū)硅鐵產量累計55.57萬噸，同比降15.59%。

2024年上半年硅鐵需求端整體預估同比降3.46%。經估算，硅鐵鋼廠端累計需求約148.78萬噸，同比降8.29%；非鋼需求累計約113.74萬噸，同比增3.7%。硅鐵非鋼需求分項上，經估算，1—5月硅鐵出口較2023年小幅增0.14%（6月數據未更新），1—6月金屬鎂累計需求較2023年增4.88%，1—6月不銹鋼累計需求較2023年增2.98%。

上半年硅鐵投資需求旺盛，盤面下跌后點價成交活躍，產業(yè)鏈維持低庫存運行。根據鋼聯數據，全國鋼廠硅鐵可用庫存天數上半年逐月下降，從年初的19.48天下降至年中的14.55天。中上游庫存方面，廠家?guī)齑娉掷m(xù)下降，交割庫庫存也無明顯增量。整體看，同錳硅相比，硅鐵產業(yè)鏈庫存結構相對健康。

上半年硅鐵成本維持穩(wěn)定，利潤跟隨期現價格沖高回落

硅鐵上半年成本線整體穩(wěn)定，寧夏地區(qū)硅鐵出廠成本在6200~6500元/噸之間，現貨價格跟隨盤面沖高回落，寧夏地區(qū)即期利潤同樣在5月末達到峰值1400元/噸上下。硅鐵成本結構中，電力成本占比近55%，然而上半年北方產區(qū)整體電費維持穩(wěn)定，主導硅鐵成本線小幅波動的主要是蘭炭價格變動。2024年上半年陜西地區(qū)蘭炭小料報價整體在800~1000元/噸之間窄幅震蕩。

[展望]

中國錳元素緊平衡的同時存在錳礦高低品結構性矛盾

前文提到，South32不可抗力事件或給中國4—12月帶來300萬~350萬噸的高品氧化礦供應缺口。為量化此缺口對中國錳元素平衡的影響，結合其余礦種的供應預估及錳元素的整體需求預估，我們整理出錳礦、錳元素平衡表如后表。

錳礦、錳元素平衡表編制規(guī)則：第一，錳礦供應按最高預期估算，錳礦需求按最低預期估算；第二，澳礦、加蓬礦、南非礦、加納礦、巴西礦的錳元素含量分別按42.5%、44%、34.5%、27%、39%來估算；第三，錳硅、電解錳、錳鐵的錳元素折算系數分別為0.65、0.997、0.752；第四，關于錳硅冶煉中的錳礦回收率部分，假定自2024年5月起錳硅廠用低品燒結部分替代高品，整體回收率預計會下降至85%或以下；第五，由于富錳渣為錳元素供需鏈條中間產品，因此不作為單獨錳元素供應進行核算。

結論：2024年中國錳元素緊平衡的同時，存在錳礦高低品結構性矛盾。從估算的數據中可以看到，2024年預估錳元素為緊平衡格局，即便我們給了高品氧化礦很高的到港預期以及下游需求很低的消耗預期，高品氧化礦全年仍存在較大供應缺口，其中澳礦預估全年供應缺口為309.15萬噸，加蓬氧化礦全年供應缺口或達到101.95萬噸。并且高品錳礦無法用富錳渣完全替代，加納燒結配比應用非常有限，故錳礦高低品價差會進一步拉大。

錳硅下半年走勢轉折點或在7月底

截至6月底，錳硅市場最大的矛盾便是高品氧化礦導致成本堅挺和錳硅交割庫庫存高企的矛盾，這一矛盾點的最優(yōu)解便是錳硅廠減產。

從國內主要港口的高品氧化礦即期庫存及去庫速度推算，預估7月底，全國高品氧化礦庫存或下降至50萬~60萬噸，8月底將下降至20萬~30萬噸。近期，根據鐵合金在線數據，國內港口（天津港+欽州港）高品氧化礦均維持9萬~11萬噸的速度穩(wěn)定去庫。

鋼聯數據顯示，寧夏和內蒙古地區(qū)錳硅廠錳礦庫存在15~17天之間，與我們調研的結果基本一致。因此，排除掉個別低價錳礦庫存充足的大廠之外，7月中旬起北方產區(qū)錳硅廠或開始陸續(xù)補庫，且7月開始到港錳礦均為6月以后高價報盤錳礦，因此全國錳硅實際生產成本在7月份后將有明顯抬升。

綜合港口高品錳礦的去庫節(jié)奏以及錳硅廠錳礦補庫節(jié)奏來看，錳硅市場高成本、高庫存的矛盾或在7月底開始解決，即錳硅開工或在7月底向下拐頭，錳硅行情下半年轉折點或發(fā)生在7月底。

硅鐵供需邊際轉差，下半年以逢高偏空為主

硅鐵開工持續(xù)走高，鋼聯數據顯示的日產已增加至1.6425萬噸，預估整體供需平衡將在三季度扭轉，7月硅鐵市場或開始累庫，下半年若非跟隨錳硅盤面走勢，整體硅鐵則以逢高偏空思路為主。