近期債市多空因素交織，期債盤面波動(dòng)加大。截至7月3日收盤，TL主力合約月內(nèi)上漲0.29%，T主力合約上漲0.15%，TF主力合約上漲0.10%，TS主力合約上漲0.02%。

經(jīng)濟(jì)修復(fù)斜率平緩，核心城市房地產(chǎn)回暖

6月官方制造業(yè)PMI為49.5，與上月持平，連續(xù)第2個(gè)月位于榮枯線下方，指向國(guó)內(nèi)制造業(yè)景氣度相對(duì)平穩(wěn)。分項(xiàng)來(lái)看，制造業(yè)生產(chǎn)、新訂單指數(shù)分別為50.6和49.5，均小幅回落。生產(chǎn)處于擴(kuò)張區(qū)間，且產(chǎn)需缺口收窄，但產(chǎn)強(qiáng)格局未變。庫(kù)存方面，原材料庫(kù)存指數(shù)回落0.2個(gè)百分點(diǎn)，至47.6；產(chǎn)成品庫(kù)存指數(shù)回升1.8個(gè)百分點(diǎn)，至48.3，呈現(xiàn)原材料端主動(dòng)去庫(kù)、產(chǎn)成品端被動(dòng)累庫(kù)的特征。價(jià)格方面，主要原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格指數(shù)回落5.2個(gè)百分點(diǎn)，至51.7；出廠價(jià)格指數(shù)回落2.5個(gè)百分點(diǎn)，至47.9，說(shuō)明在制造業(yè)企業(yè)主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)意愿不強(qiáng)的情況下，價(jià)格“自上而下”的傳導(dǎo)有提升空間。當(dāng)然，供給因素和生產(chǎn)韌性使得原材料價(jià)格依舊處于擴(kuò)張區(qū)間，這可能帶動(dòng)6月PPI同比降幅繼續(xù)收窄。

官方制造業(yè)PMI數(shù)據(jù)表明國(guó)內(nèi)基本面修復(fù)斜率平緩，內(nèi)需有待進(jìn)一步恢復(fù)。不過(guò)，6月核心城市二手房、新房成交邊際回暖，釋放出相對(duì)積極信號(hào)。房地產(chǎn)一系列優(yōu)化調(diào)整政策落地后，市場(chǎng)熱度持續(xù)時(shí)間略超預(yù)期?？紤]到房地產(chǎn)市場(chǎng)在拉動(dòng)內(nèi)需和信用擴(kuò)張上的作用，其后續(xù)變化值得繼續(xù)關(guān)注。

資金面預(yù)期偏暖，央行發(fā)布借券消息

跨季后，央行逆回購(gòu)操作重回地量規(guī)模，連續(xù)大額凈回籠短期流動(dòng)性。不過(guò)，月初市場(chǎng)資金面季節(jié)性轉(zhuǎn)松。短端，銀存間7天期質(zhì)押回購(gòu)加權(quán)平均利率重回1.8%下方；長(zhǎng)端，7月2日，1年期股份制銀行同業(yè)存單二級(jí)成交價(jià)在1.95%附近，較6月初回落超11BP?；久嫘迯?fù)仍需宏觀政策支持，央行呵護(hù)流動(dòng)性的態(tài)度不會(huì)改變。

消息面上，6月28日發(fā)布的央行貨幣政策委員會(huì)2024年第二季度例會(huì)通稿與第一季度相比，貨幣政策基調(diào)并無(wú)變化，并更多強(qiáng)調(diào)要推動(dòng)已出臺(tái)的各項(xiàng)措施加快落地見(jiàn)效，未釋放近期可能降準(zhǔn)、降息的信號(hào)。

7月3日午間，央行發(fā)布公告稱，將于近期面向部分公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)一級(jí)交易商開(kāi)展國(guó)債借入操作。市場(chǎng)普遍解讀為是在為后續(xù)二級(jí)市場(chǎng)賣出國(guó)債、平衡市場(chǎng)供需、避免收益率過(guò)度偏離監(jiān)管合意區(qū)間做準(zhǔn)備。當(dāng)日午盤，債市情緒快速轉(zhuǎn)弱，期債盤面大幅下行。

相關(guān)政策需要關(guān)注，短期市場(chǎng)分歧較大

央行借券意味著對(duì)國(guó)債收益率的政策引導(dǎo)從“提示”層面轉(zhuǎn)向“實(shí)際操作”層面，這對(duì)債市而言是個(gè)利空因素。不過(guò)，具體操作規(guī)模、期限和方式均存在不確定性，且機(jī)構(gòu)“資產(chǎn)荒”局面尚未完全緩解，短期多空博弈加劇，債市波動(dòng)相應(yīng)加大。

筆者認(rèn)為，央行相關(guān)政策指引值得重視，在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)追漲債市的性價(jià)比不高。政策細(xì)節(jié)落地后，長(zhǎng)端收益率預(yù)計(jì)向監(jiān)管合意區(qū)間靠攏。操作方面，單邊建議逢高布局一定空單，待政策面影響消化完畢再擇機(jī)做多。套利方面，考慮到此前央行更多強(qiáng)調(diào)長(zhǎng)債風(fēng)險(xiǎn)，故做陡收益率曲線也是合理選項(xiàng)。不過(guò)，需要留意基差變化和后續(xù)可能出現(xiàn)的理財(cái)贖回“負(fù)反饋”對(duì)中短期限品種的影響。