期債走牛的驅(qū)動(dòng)因素并未改變，但上行空間受到央行等部門(mén)提示長(zhǎng)債風(fēng)險(xiǎn)的限制。后續(xù)市場(chǎng)預(yù)計(jì)箱體震蕩，操作上建議由中長(zhǎng)線(xiàn)做多轉(zhuǎn)為短線(xiàn)波段交易。

近日，期債市場(chǎng)打破窄幅波動(dòng)局面，運(yùn)行重心有所上移。從10年期國(guó)債活躍券表現(xiàn)來(lái)看，截至5月29日，收益率下行至2.295%。當(dāng)日，30年期、10年期、5年期、2年期國(guó)債期貨主力合約分別上漲0.22%、0.03%、0.03%、0.02%。本周前3個(gè)交易日，上述品種累計(jì)漲幅分別為0.16%、0.73%、0.10%、0.05%。

期債4月下旬快速回調(diào)，5月進(jìn)入震蕩市。本周長(zhǎng)端及超長(zhǎng)端走強(qiáng)，突破了5月以來(lái)的震蕩區(qū)間。短期來(lái)看，行情驅(qū)動(dòng)主要為潛在利空落地。

一是央行反復(fù)提示關(guān)注長(zhǎng)端收益率風(fēng)險(xiǎn)，收益率有了“隱含下限”，其逐步被市場(chǎng)接受。4月3日，央行貨幣政策委員會(huì)提示關(guān)注長(zhǎng)債收益率變化；4月9日，央行與三家政策性銀行座談，討論長(zhǎng)期限利率債市場(chǎng)形勢(shì)。彼時(shí)，10年期及30年期國(guó)債收益率分別處于2.28%和2.46%附近。隨著國(guó)債長(zhǎng)端收益率的下行，4月23日晚間，央行相關(guān)部門(mén)負(fù)責(zé)人再度提示長(zhǎng)債風(fēng)險(xiǎn)。次日，國(guó)債長(zhǎng)端收益率快速反彈。5月10日，央行公布2024年第一季度中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告，其中通過(guò)專(zhuān)欄回應(yīng)如何看待長(zhǎng)期國(guó)債收益率。此后，10年期國(guó)債收益率步入低波動(dòng)格局，30年期國(guó)債收益率回升后有所回落。由此看出，市場(chǎng)對(duì)央行的風(fēng)險(xiǎn)提示已經(jīng)消化得較為充分。

二是超長(zhǎng)期特別國(guó)債發(fā)行計(jì)劃出臺(tái)，集中供給壓力低于預(yù)期。財(cái)政部宣布于5月到11月發(fā)行20年期、30年期和50年期超長(zhǎng)期特別國(guó)債。前兩期特別國(guó)債已在5月完成發(fā)行，第一期期限20年、規(guī)模400億元、票面利率2.57%；第二期期限20年、規(guī)模400億元、票面利率2.49%。兩期相隔1周，招標(biāo)利率下行，一定程度上說(shuō)明投資者特別是個(gè)人投資者對(duì)長(zhǎng)端國(guó)債產(chǎn)品的需求旺盛。6月將有1只20年期、兩只30年期和1只50年期特別國(guó)債發(fā)行。特別國(guó)債發(fā)行時(shí)間安排在5月到11月，緩解了市場(chǎng)對(duì)供給集中放量的擔(dān)憂(yōu)。

三是地產(chǎn)優(yōu)化調(diào)整政策落地，效果具有時(shí)滯。4月底，中央政治局會(huì)議提出統(tǒng)籌研究消化存量房產(chǎn)和優(yōu)化增量住房的政策措施。5月17日，央行推出設(shè)立3000億元保障性住房再貸款、降低全國(guó)層面?zhèn)€人住房貸款最低首付比例、取消全國(guó)層面?zhèn)€人住房貸款利率政策下限、下調(diào)各期限品種住房公積金貸款利率0.25個(gè)百分點(diǎn)等4項(xiàng)政策措施。在當(dāng)日國(guó)務(wù)院新聞辦公室舉行的國(guó)務(wù)院政策例行吹風(fēng)會(huì)上，相關(guān)部門(mén)明確支持推動(dòng)消化存量商品住房。目前，已有多個(gè)地區(qū)宣布優(yōu)化調(diào)整住房信貸政策，包括上海、深圳、廣州等一線(xiàn)城市。從高頻數(shù)據(jù)表現(xiàn)來(lái)看，4月以來(lái)，部分地區(qū)看房活躍度邊際提升，但銷(xiāo)售數(shù)據(jù)和價(jià)格走勢(shì)仍顯弱勢(shì)，政策有待進(jìn)一步發(fā)力顯效。

央行在2024年第一季度中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中強(qiáng)調(diào)“避免資金沉淀空轉(zhuǎn)”及匯率壓力，重申長(zhǎng)期國(guó)債收益率風(fēng)險(xiǎn)，流動(dòng)性進(jìn)一步寬松預(yù)期因而降溫。不過(guò)，現(xiàn)階段，隨著地方債及特別國(guó)債發(fā)行的上量，呵護(hù)流動(dòng)性的必要性提升，降準(zhǔn)概率增大。此外，央行2024年第一季度中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告稱(chēng)，要合理把握債券與信貸兩個(gè)最大融資市場(chǎng)的關(guān)系，引導(dǎo)信貸合理增長(zhǎng)，結(jié)合4月信貸數(shù)據(jù)在“擠水分”后的走勢(shì)，央行對(duì)穩(wěn)信貸的訴求仍強(qiáng)。若信貸數(shù)據(jù)持續(xù)走弱、實(shí)體融資需求修復(fù)不及預(yù)期，則進(jìn)一步放松流動(dòng)性依然有必要。

去年以來(lái)期債強(qiáng)勢(shì)的驅(qū)動(dòng)因素主要為流動(dòng)性寬松預(yù)期、基本面長(zhǎng)周期定價(jià)及“資產(chǎn)荒”。當(dāng)前，流動(dòng)性寬松預(yù)期升溫、經(jīng)濟(jì)基本面沒(méi)有形成新的預(yù)期差、“資產(chǎn)荒”現(xiàn)象尚未被打破，期債漲勢(shì)未完，但上行空間受到央行等部門(mén)提示長(zhǎng)債風(fēng)險(xiǎn)的限制。后續(xù)，期債市場(chǎng)將步入箱體震蕩格局，操作上建議由中長(zhǎng)線(xiàn)做多轉(zhuǎn)為短線(xiàn)波段交易，且以中短期品種為主。