多因素共振

超長期特別國債陸續(xù)發(fā)行、地方政府債發(fā)行提速，利率債供給增加,國債（特別是長端）收益率下行空間受限，預計其收益率曲線延續(xù)小幅陡峭化趨勢。

5月（截至5月21日收盤），國債期貨整體窄幅波動，振幅較4月明顯收窄，2年期、5年期、10年期品種小幅上行，30年期品種收跌?，F貨市場上，收益率下行，1年期、10年期國債收益率分別為1.62%、2.31%，較4月底分別下行10個基點、1個基點，短端下行幅度更大。資金利率方面，最新數據顯示，上海銀行間同業(yè)拆借利率（Shibor）隔夜利率和7天利率分別為1.76%、1.85%，與4月同期水平相近。

圖為市場資金利率變化

4月，制造業(yè)PMI為50.4%（3月為50.8%）。通常，4月指標會略弱于3月，加之粗鋼等產能調控，數據總體符合預期。分項指標上，主要原材料購進價格、出廠價格環(huán)比分別上升3.5個百分點、1.7個百分點。結合物價數據，當月，CPI同比上漲0.3%（前值為0.1%），PPI同比上漲-2.5%（前值為-2.8%），價格溫和回升的趨勢得到印證。

1—4月，固定資產投資（不含農戶）同比增長4.2%（1—3月增速為4.5%），主要原因在于南方部分地區(qū)雨澇災害影響項目施工進度。投資領域整體平穩(wěn)增長，呈現出制造業(yè)投資穩(wěn)定增長、技改升級投資和設備更新投資較快增長、大項目支撐有力的特點。

1—4月，社會消費品零售總額同比增長4.1%（1—3月增速為4.7%），主要拖累因素包括汽車零售表現偏弱、地產銷售不佳影響裝潢消費、企業(yè)降本增效導向下文化辦公用品消費下降等。

出口方面，4月，我國對主要經濟體，如東盟、歐盟、美國，出口金額（以美元計價）累計同比增幅均較前值有所回升，分別為6.3%（前值為4.1%）、-4.8%（前值為-5.7%）、-1%（前值為-1.3%），出口呈現邊際改善跡象。

綜合分析，后續(xù)宏觀政策將著力穩(wěn)基建、托地產、促消費、穩(wěn)預期，而筆者重點關注超長期國債的發(fā)行節(jié)奏以及房地產政策的優(yōu)化調整。

圖為2024年4月制造業(yè)PMI與2023年同期對比

5月17日，財政部發(fā)行400億元30年期特別國債，這標志著1萬億元規(guī)模的超長期特別國債發(fā)行啟動。特別國債通常具有特殊用途，如2020年發(fā)行的特別國債，就用于抗擊疫情。2024年起陸續(xù)發(fā)行的特別國債，則主要投向國家重大戰(zhàn)略、重點領域安全項目，即投向“兩重”項目。根據財政部的發(fā)行計劃，2024年超長期特別國債的期限包括20年期、30年期、50年期，并在5月到11月分22期（次）發(fā)行。

本次發(fā)行特別國債的意義有三：其一，為“兩重”建設提供長周期資金支持，如支持科技創(chuàng)新、區(qū)域協調發(fā)展、糧食能源安全等，以此促進經濟回升向好，同時能減輕地方財政壓力，支持地方政府化債；其二，增加超長端利率債供給，滿足保險、理財等非銀機構的資產配置需求；其三，進一步完善國債收益率曲線，暢通利率傳導機制，促進債券市場更好地服務實體經濟。

從特別國債對期債市場的影響來看，一方面，階段性利率債供給增加對債市形成一定壓力；另一方面，寬財政力度加碼會帶來經濟預期改善，市場風險偏好抬升，也在一定程度上抑制債市需求。另外，值得關注的是，30年期特別國債納入中金所國債期貨交割范圍，可用于實物交割。

房地產政策方面，繼各地陸續(xù)放松或取消限購措施后，5月17日，多項相關政策出臺，包括降低個人住房貸款最低首付比例、取消個人住房貸款利率政策下限、下調個人住房公積金貸款利率、設立3000億元保障性住房再貸款等，強調扎實推進保交房、消化存量商品房、收購部分商品房用作保障性住房。隨后，多地住房公積金中心積極響應，紛紛下調公積金貸款利率。政策釋放出積極信號，同時明確市場化導向，有助于促進房地產市場短期企穩(wěn)及長期健康發(fā)展。結合4月信貸規(guī)模及M2增速來看，貨幣政策有望延續(xù)總量增速放緩、結構化定向支持的思路。筆者認為，房地產相關政策對期債市場影響相對有限，期債價格長期走勢取決于經濟基本面、通脹和利率水平。

后續(xù)，期債市場需要重點關注以下方面：一是超長期特別國債陸續(xù)發(fā)行、地方政府債發(fā)行提速，利率債供給增加；二是經濟數據平穩(wěn)向好、宏觀政策加碼發(fā)力，市場風險偏好提升，股市可能比債市更受青睞；三是長端國債收益率下行空間受限，30年期國債收益率較難突破2.4%的阻力位。預計國債收益率曲線延續(xù)小幅陡峭化趨勢，建議以震蕩思路看待債市，策略上可考慮單品種的波段操作或“買短端+賣長端”的組合操作。