觀點：

近期黑色商品跟隨A股走出了一段反彈行情，這是由于國內(nèi)基本面有好轉(zhuǎn)跡象。但我們發(fā)現(xiàn)在上漲的過程中，鐵礦往往漲的比鋼材好，這是由于國內(nèi)外政策和經(jīng)濟增長形成了錯配，呈現(xiàn)出來的格局就是原料通脹，產(chǎn)成品通縮。后期如果未來國內(nèi)基本面改善的力度大于美國通脹上升的幅度，或是美國因高利率導(dǎo)致經(jīng)濟數(shù)據(jù)疲軟并伴隨著通脹回落，那么鋼材的價格走勢將會好于鐵礦。

從歷史上看，國內(nèi)的地產(chǎn)、基建等主要國內(nèi)宏觀指標(biāo)的表現(xiàn)往往是決定黑色系商品強弱的主要因素。黑色商品一般被視為偏國內(nèi)定價的品種。近期黑色商品跟隨A股走出了一段反彈行情，就是由于國內(nèi)基本面出現(xiàn)好轉(zhuǎn)的跡象。但我們發(fā)現(xiàn)在上漲的過程中，鐵礦往往漲的比鋼材好，這是由于國內(nèi)外政策和經(jīng)濟增長形成了錯配，呈現(xiàn)出來的格局就是原料通脹，產(chǎn)成品通縮，商品定價往往看原材料供給。

美國經(jīng)濟的強勢以及通脹的粘性加劇了資金流入美元區(qū)。近期美元計價大宗商品的強勢就是反映了美國經(jīng)濟的強勁和美元秩序的強化，我們看到3月份以來，資金流向貴金屬和資源品，中美經(jīng)濟的這種差異導(dǎo)致了上游與下游商品之間的強弱關(guān)系。

從大方向上看，黑色系整體需求或?qū)⒗^續(xù)承壓，這將構(gòu)成黑色商品波動的上沿，但中期看隨著國內(nèi)政策環(huán)境的放松，黑色反彈格局未變。

在中國房地產(chǎn)健康發(fā)展的大背景下，制造業(yè)用鋼量是難以對沖地產(chǎn)和基建的下滑的，但從中期維度看，國內(nèi)政策環(huán)境有所放松，基本面預(yù)計將有所改善，黑色商品會跟隨A股一同反彈。

本輪黑色的反彈基礎(chǔ)就是國內(nèi)基本面出現(xiàn)了好轉(zhuǎn)跡象，體現(xiàn)在先行指標(biāo)PMI，以及政治局會議的表態(tài)。

此輪黑色商品反彈是從4月1日開始的，當(dāng)天公布的中國3月份制造業(yè)PMI為50.8%，較前值49.1%上升了1.7個百分點。制造業(yè)中生產(chǎn)、新訂單、新出口訂單、進口四個分項均重返擴張區(qū)間，原材料庫存、產(chǎn)成品庫存、原材料購進價格和從業(yè)人員分項也均有改善。之后5月1日公布中國4月份PMI，雖然出現(xiàn)了季節(jié)性下滑，但其中制造業(yè)依然錄得50.4%，雖然制造業(yè)PMI的分項指標(biāo)新訂單回落了1.9個百分點，但回落幅度弱于2022年之前的同期水平，顯示內(nèi)需的修復(fù)較為溫和，生產(chǎn)分項則上升0.7個百分點至52.9%。整體上看是好于季節(jié)性均值的。

除了中國PMI數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)好之外，4月底召開的政治局會議所透露出的信息要比預(yù)期的好，集中體現(xiàn)在對貨幣財政政策以及地產(chǎn)政策放松的預(yù)期上。

政治局會議提出，要靈活運用利率和存款準(zhǔn)備金率等政策工具，加大對實體經(jīng)濟支持力度，降低社會綜合融資成本。這是政治局會議少見的直接提到利率、準(zhǔn)備金率。歷史信息顯示，上一次政治局會議提及還是在2020年4月。

在短線布局上，會議重點強調(diào)靠前發(fā)力有效落實已確定的政策、超長期國債及早發(fā)行、以舊換新和設(shè)備更新政策落實等，這些領(lǐng)域均有助提升基建投資、制造業(yè)投資和消費增長的速度。5月13日，財政部國庫司決定召開超長期特別國債發(fā)行動員部署會議，超長期特別國債發(fā)行工作有望快速啟動。

最主要的是，我們看到此次會議強調(diào)了消化存量房產(chǎn)和優(yōu)化增量住房，促進房地產(chǎn)高質(zhì)量發(fā)展，政策基調(diào)明顯偏向更為寬松。這次重提“去庫存”也是比較少見的，2014、2015年后，中央政治局會議就再未涉及“去庫存”，此次重提，是否代表著房地產(chǎn)行業(yè)調(diào)控的重大轉(zhuǎn)向呢？

在這之后，成都、天津、杭州相繼放開了限購，全國范圍內(nèi)房地產(chǎn)調(diào)控政策放松的預(yù)期進一步升溫。目前，除了北京、上海、廣州、深圳等一線城市，海南省、天津市、西安市等少數(shù)省份和城市仍保留部分限購政策，其余地區(qū)已全面放開。這將進一步提振房地產(chǎn)市場信心，激發(fā)市場活力，推動行業(yè)加速復(fù)蘇。

要知道，在過去的一年，房地產(chǎn)市場新開工面積持續(xù)下降，銷售面積也持續(xù)下降，企業(yè)資金回流變慢，影響房地產(chǎn)行業(yè)鏈，也影響了用鋼需求。

原料支撐將構(gòu)成黑色系波動的下沿，鐵礦表現(xiàn)優(yōu)于鋼材源于海外通脹遠(yuǎn)大于國內(nèi)。

過去定價看中國的需求，現(xiàn)在自從地產(chǎn)熄火之后，行情往往關(guān)注供給，以及原材料的波動，而這定價權(quán)往往不在中國。

特別是今年以來，資源類股票以及資源類商品出現(xiàn)了連續(xù)上漲，上游焦煤和鐵礦擴產(chǎn)難度大，供給彈性弱，而下游需求的負(fù)反饋對原料的沖擊還是相對有限的。而海外的鐵水需求總體上處于上行周期的，鐵礦表現(xiàn)遠(yuǎn)好于鋼材。

目前鐵礦、焦煤等原料的優(yōu)勢仍將延續(xù)。特別是在美聯(lián)儲通脹沒有出現(xiàn)下降跡象前，鐵礦的表現(xiàn)會好于鋼材，因為美元計價大宗商品的強勢反映了美國經(jīng)濟的強勁和美元秩序的強化（資金流入以美元計價的資產(chǎn)），我們看到3月份開始，資金持續(xù)流向以美元計價的貴金屬和資源品，因此會出現(xiàn)了一波美元與商品走勢正向關(guān)的現(xiàn)象。而中國經(jīng)濟因地產(chǎn)的疲軟，導(dǎo)致與之相關(guān)的部分大宗商品價格（黑色商品）偏弱甚至是走低。

但是，后期如果國內(nèi)基本面改善的力度大于美國通脹上升的幅度，或是美國因高利率導(dǎo)致經(jīng)濟數(shù)據(jù)持續(xù)走弱并伴隨著通脹回落，屆時鋼材的價格走勢將會好于鐵礦。

（東航期貨 陳立）