近期，期債市場波動(dòng)加大，10年期國債期貨主力合約，4月23日創(chuàng)出歷史新高后快速回調(diào)，4個(gè)交易日便抹去了3—4月的漲幅，之后逐步企穩(wěn)，5月7日收盤較4月29日收盤累計(jì)反彈0.16%。目前市場多空分歧較大，期債突破前高或是繼續(xù)大幅下挫的驅(qū)動(dòng)都不足。

二季度債市供給預(yù)計(jì)放量

4月30日，中共中央政治局召開會(huì)議，要求宏觀政策“靠前發(fā)力”，財(cái)政方面措辭“及早”“用好”“加快”，明確通過加快發(fā)行超長期特別國債、專項(xiàng)債來保持財(cái)政支出強(qiáng)度，貨幣方面重申“靈活運(yùn)用利率和存款準(zhǔn)備金率等政策工具”，繼續(xù)強(qiáng)調(diào)“降低社會(huì)綜合融資成本”。國內(nèi)貨幣政策進(jìn)一步發(fā)力仍有空間，與財(cái)政政策、產(chǎn)業(yè)政策等相互配合，協(xié)同發(fā)力。

專項(xiàng)債發(fā)行一季度偏緩，預(yù)計(jì)二季度會(huì)提速。一季度，地方政府債發(fā)行1.57萬億元，凈融資9567億元，凈融資規(guī)模明顯低于2023年同期的1.75萬億元、2022年同期的1.67萬億元。二季度利率債供給有望放量。

據(jù)測算，1—3月，國債月度凈融資在766億—2647億元，若萬億元特別國債在二季度分批發(fā)行，則將對(duì)流動(dòng)性產(chǎn)生影響。結(jié)合利率債發(fā)行提速，市場期待央行在二、三季度加碼降準(zhǔn)、降息，以緩解發(fā)行壓力。央行貨幣政策工具的落地節(jié)奏、對(duì)流動(dòng)性呵護(hù)的表態(tài)，無疑成為影響二季度債市走向的關(guān)鍵因素。

經(jīng)濟(jì)基本面未出現(xiàn)預(yù)期差

數(shù)據(jù)顯示，4月國內(nèi)制造業(yè)PMI在擴(kuò)張區(qū)間小幅回落，整體符合季節(jié)性特征。分結(jié)構(gòu)和成色來看，供強(qiáng)需弱格局再次出現(xiàn)。生產(chǎn)指數(shù)進(jìn)一步提升，需求不同程度回落，新訂單指數(shù)回落斜率較新出口訂單指數(shù)更陡，但均處于擴(kuò)張區(qū)間，一方面印證了3月亮麗數(shù)據(jù)受春節(jié)效應(yīng)的影響，另一方面說明了全球制造業(yè)總體改善對(duì)外需形成一定支撐。價(jià)格因素導(dǎo)致企業(yè)利潤承壓，主動(dòng)補(bǔ)庫動(dòng)力不足，4月數(shù)據(jù)重回非典型主動(dòng)去庫狀態(tài)。原材料庫存指數(shù)環(huán)比持平、新訂單及產(chǎn)成品庫存指數(shù)回落、出廠價(jià)格指數(shù)收縮、原材料購進(jìn)價(jià)格指數(shù)大幅擴(kuò)張，在此背景下，企業(yè)主動(dòng)補(bǔ)庫囤貨的意愿不強(qiáng)。總體而言，經(jīng)濟(jì)延續(xù)穩(wěn)中向好態(tài)勢(shì)，預(yù)期差并未出現(xiàn)。

房地產(chǎn)政策優(yōu)化調(diào)整

4月中央政治局會(huì)議提出統(tǒng)籌研究消化存量房產(chǎn)和優(yōu)化增量住房的政策措施。此前房地產(chǎn)行業(yè)主要關(guān)注化解風(fēng)險(xiǎn)。2023年12月中央政治局會(huì)議關(guān)注房地產(chǎn)供給端，包括支持房企合理融資需求、推動(dòng)保障住房建設(shè)和“三大工程”建設(shè)，而2024年3月政府工作會(huì)議提出“健全風(fēng)險(xiǎn)防控長效機(jī)制”、4月中央政治局會(huì)議提出“統(tǒng)籌研究消化存量房產(chǎn)和優(yōu)化增量住房的政策措施”，不再著墨“三大工程”等供給端內(nèi)容。近期，深圳、上海等地推出商品房“以舊換新”活動(dòng)，北京調(diào)整住房限購政策，多地房地產(chǎn)政策優(yōu)化調(diào)整，帶動(dòng)房地產(chǎn)行業(yè)預(yù)期好轉(zhuǎn)，市場風(fēng)險(xiǎn)情緒隨之回升，股債“蹺蹺板”效應(yīng)再現(xiàn)。但需注意，無論二手房掛牌價(jià)格指數(shù)，還是商品房銷售數(shù)據(jù)，尚未明顯回暖，政策效果有待進(jìn)一步顯現(xiàn)。

綜上所述，在新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換的經(jīng)濟(jì)大周期以及貨幣政策預(yù)期取向維持積極的背景下，期債不具備單邊做空條件，而利率債供給將放量、房地產(chǎn)政策優(yōu)化調(diào)整也令期債不具備單邊做多條件，預(yù)計(jì)后續(xù)市場轉(zhuǎn)為箱體震蕩格局，前期多單建議逢高止盈，策略上由中長線做多改為短線波段交易。