三年一“輪回”,核心資產(chǎn)再次集結(jié) 2021年初以來,以滬深300為代表的龍頭白馬持續(xù)跑輸市場。2021年初至今,滬深300相對(duì)于上證綜指連續(xù)跑輸,市場對(duì)于核心資產(chǎn)、龍頭白馬的持倉也出現(xiàn)回落。 不過,在基金一季報(bào)中,我們觀察到幾個(gè)重要變化: 1、從重倉股分布看,基金持倉的集中度再次提升。我們?cè)谀甓炔呗灾袑?duì)于2024年持倉“分久必合”、從“分散”到“集中”的分水嶺即將出現(xiàn)的判斷已在驗(yàn)證。參考?xì)v史經(jīng)驗(yàn),基金持倉的集中度大概每3~4年出現(xiàn)一次趨勢性的變化。本輪公募基金的倉位集中度從2020年底見頂以來,至2023年底已連續(xù)回落3年。而當(dāng)前,根據(jù)最新的2024年一季度基金季報(bào)數(shù)據(jù),我們觀察到,主動(dòng)偏股型基金持股市值前5/10/30/50/100的重倉股占全部重倉股持倉市值的比重分別較上一季度提升1.12 pct、1.42 pct、2.91 pct、3.06 pct、3.40pct。新一輪持倉從“分散”到“集中”、從市值下沉到聚焦龍頭的轉(zhuǎn)折點(diǎn)或已出現(xiàn)。 2、從行業(yè)的角度來看,主動(dòng)偏股基金前3/5/10大重倉行業(yè)持倉占比卻分別較上一季度下降4.24 pct、3.16 pct、2.02 pct。個(gè)股集中度提升,而行業(yè)重倉集中度回落,顯示市場更傾向于從各個(gè)行業(yè)中尋找優(yōu)質(zhì)龍頭資產(chǎn),而非聚焦某個(gè)行業(yè)賽道。 3、從加倉個(gè)股來看,基本都集中在以各行業(yè)龍頭為代表的核心資產(chǎn)。這些身影中,有偏紅利方向的長江電力、中遠(yuǎn)海能,有受益于AI產(chǎn)業(yè)浪潮持續(xù)催化,以中際旭創(chuàng)、滬電股份等為代表、股價(jià)創(chuàng)出歷史新高的新動(dòng)能龍頭,也有出海邏輯拉動(dòng)的美的、海爾等家電龍頭,以及大宗商品漲價(jià)、黃金價(jià)格新高推動(dòng)的紫金礦業(yè)、洛陽鉬業(yè)等傳統(tǒng)企業(yè)。此外,包括寧德時(shí)代、五糧液、三一重工等過去數(shù)年中表現(xiàn)欠佳的核心資產(chǎn)重點(diǎn)標(biāo)的,今年也紛紛迎來企穩(wěn)修復(fù)、甚至顯著上漲。 紛亂線索背后的暗線:龍頭跑贏 今年以來,市場出現(xiàn)了包括紅利、出海、資源股等幾個(gè)比較鮮明的主線。而這些線索的背后,埋藏的是龍頭跑贏的暗線。在多數(shù)方向、指數(shù)、行業(yè)中,龍頭均有顯著的超額收益。我們統(tǒng)計(jì)了申萬31個(gè)一級(jí)行業(yè)年初以來的漲跌幅中位數(shù),發(fā)現(xiàn)各行業(yè)中市值前5大龍頭股,無一例外均較行業(yè)整體表現(xiàn)出明顯的超額收益。與此同時(shí)指數(shù)層面, 年初以來上證50、滬深300也整體跑贏市場。因此,龍頭風(fēng)格是今年超額收益的重要源頭。 核心資產(chǎn)為何再度成為主線? 1、高勝率投資不僅是A股的主線,同樣是全球的共識(shí)。核心資產(chǎn)正是高勝率投資的重要組成部分。今年以來,興證策略率先提出市場將進(jìn)入高勝率投資模式。而核心資產(chǎn)、龍頭白馬由于行業(yè)地位或競爭格局,是天然的高勝率資產(chǎn)。 2、資金面上,ETF和險(xiǎn)資是今年重要的邊際增量資金,也帶動(dòng)市場進(jìn)一步聚焦龍頭白馬、核心資產(chǎn)。年初以來,股票型ETF份額凈增長1268億份,帶來超過3300億元的資金凈流入。這其中,滬深300指數(shù)ETF是最重要的增量來源。與此同時(shí),截至2024年3月,保險(xiǎn)公司累計(jì)保費(fèi)收入維持兩位數(shù)的增長,也帶動(dòng)險(xiǎn)資繼續(xù)流入。 3、來自政策端的呵護(hù)營造了更為友好的投資環(huán)境,并驅(qū)動(dòng)市場風(fēng)格和審美偏好向高勝率投資集中。隨著新“國九條”出臺(tái)、資本市場“1+N”政策體系形成和落地實(shí)施,監(jiān)管層嚴(yán)把發(fā)行上市準(zhǔn)入,加強(qiáng)現(xiàn)金分紅監(jiān)管,防范繞道減持,深化退市制度改革,推動(dòng)中長期資金入市,持續(xù)壯大長期投資力量等各項(xiàng)措施,將進(jìn)一步凝聚市場對(duì)于高勝率投資的共識(shí)。 堅(jiān)定擁抱“三高”資產(chǎn):高景氣、高ROE、高股息 1、高景氣資產(chǎn):關(guān)注188景氣跟蹤框架提示的高景氣方向 對(duì)于高景氣資產(chǎn),其確定性的主要來源是經(jīng)濟(jì)周期或產(chǎn)業(yè)周期趨勢向上階段,持續(xù)兌現(xiàn)的高增長。當(dāng)市場有確定性景氣方向的時(shí)候,進(jìn)攻就是最好的防守。 出口鏈?zhǔn)?024年最重要的景氣方向之一。一方面部分重點(diǎn)行業(yè)國內(nèi)廠商全球化布局加速,供應(yīng)鏈優(yōu)勢和一帶一路驅(qū)動(dòng)下,國產(chǎn)品牌的全球影響力日益提升。另一方面海外經(jīng)濟(jì)整體仍有韌性,并且全球央行政策放松大勢所趨,實(shí)體需求有望支撐。此外,國際關(guān)系改善或也為中國出口份額提升帶來可能性。 我們按照行業(yè)出海的順利程度和外需來源,對(duì)2024年出口鏈上的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)分為三類: 外需來源最多,且行業(yè)出口依存度、出口份額及出海建廠有明顯改善(或者平穩(wěn))的行業(yè),主要有電氣設(shè)備、消費(fèi)電子、元器件、塑料及制品、小家電、其他醫(yī)藥醫(yī)療、紡織制造; 外需來源居中,且行業(yè)出口依存度、出口份額及出海建廠有一定改善的行業(yè),主要有農(nóng)用化工、化學(xué)原料、橡膠及制品、化學(xué)纖維、照明電工及其他; 外需來源單一,且行業(yè)出口依存度、出口份額及出海建廠有一定改善的行業(yè),主要有:1)東盟:通信設(shè)備、通用設(shè)備、汽車、新能源動(dòng)力系統(tǒng)、工業(yè)金屬、特材;2)歐盟:其他輕工、家居、生物醫(yī)藥;3)美國降息后:白電。 其次,對(duì)于如何篩選高景氣資產(chǎn),我們認(rèn)為【188景氣跟蹤框架】仍是最重要的錨。去年我們獨(dú)家構(gòu)建了一套基于高頻中觀數(shù)據(jù)的【118行業(yè)景氣跟蹤框架】,系統(tǒng)性重構(gòu)了中觀指標(biāo)的構(gòu)建方式,實(shí)現(xiàn)了從細(xì)分行業(yè)、到大類風(fēng)格再到市場整體的景氣高頻量化跟蹤;今年我們將這個(gè)框架迭代升級(jí)為【188行業(yè)景氣跟蹤框架】,進(jìn)一步完善了指標(biāo)體系,并實(shí)現(xiàn)了二級(jí)行業(yè)的全覆蓋?;?000+核心中觀指標(biāo),高頻觀察市場景氣趨勢及變化。 根據(jù)【188景氣跟蹤框架】,當(dāng)前全市場高景氣行業(yè)占比繼續(xù)回升,景氣線索和結(jié)構(gòu)性亮點(diǎn)增多,其中消費(fèi)、醫(yī)藥和TMT行業(yè)的景氣水平相對(duì)較高。 結(jié)合最新中觀景氣數(shù)據(jù),當(dāng)前值得重點(diǎn)關(guān)注的景氣方向包括:1)消費(fèi)醫(yī)藥:白酒、家電、醫(yī)藥;2)TMT:計(jì)算機(jī)、電子;3)制造:景氣自底部區(qū)域改善的新能源。 2、高ROE資產(chǎn):關(guān)注ROE高且穩(wěn)定、未來需求側(cè)有望改善的方向 對(duì)于高ROE資產(chǎn),股價(jià)和基本面主要依賴于需求側(cè)的變化驅(qū)動(dòng),總需求擴(kuò)張帶來的高盈利回報(bào)是確定性的主要來源。從自上而下的角度看,總需求的擴(kuò)張帶動(dòng)ROE趨勢上行、高ROE資產(chǎn)基本面比較優(yōu)勢顯著提升,使得核心資產(chǎn)在16-17年及19-20年成為超額收益最顯著的高勝率資產(chǎn)。 根據(jù)我們構(gòu)建的總需求景氣指標(biāo),能夠領(lǐng)先全A非金融ROE(TTM)6個(gè)月左右, 顯示當(dāng)前總需求已在低位回升。基于188景氣跟蹤框架中消費(fèi)、投資及出口相關(guān) 指標(biāo),通過計(jì)算各自滾動(dòng)一年分位數(shù)并等權(quán)合成,分別構(gòu)建刻畫消費(fèi)、投資及出 口景氣變化的指標(biāo),并將三類指標(biāo)合成為總需求景氣指標(biāo)。其中,總需求景氣指 標(biāo)領(lǐng)先全A非金融ROE(TTM)6個(gè)月左右,目前已經(jīng)開始低位回升。 考慮到目前總需求的改善仍需觀察,ROE上行拐點(diǎn)的信號(hào)尚未出現(xiàn),因此對(duì)于高盈利質(zhì)量資產(chǎn)的篩選,我們主要考察近三年全市場ROE下行期間各行業(yè)的ROE穩(wěn)定性及最近報(bào)告期水平,同時(shí)結(jié)合一致預(yù)期凈利潤及營收增速,尋找未來有望存在結(jié)構(gòu)性需求改善的方向。具體采用如下標(biāo)準(zhǔn)針對(duì)二級(jí)行業(yè)進(jìn)行篩選: (1)最新報(bào)告期ROETTM近三年分位數(shù)大于50%; (2)近三年ROETTM均值大于5%; (3)近三年ROETTM均值-1倍標(biāo)準(zhǔn)差大于0; (4)未來兩年預(yù)期凈利潤與營收復(fù)合增速均大于10%但不超過30%。 從篩選結(jié)果看,高盈利質(zhì)量資產(chǎn)中當(dāng)前值得重點(diǎn)關(guān)注的方向主要集中在消費(fèi)醫(yī)藥行業(yè),具體包括白酒、飲料乳品、中藥、廚衛(wèi)電器、家電零部件、照明設(shè)備、家居用品、文娛用品、汽車零部件、專業(yè)服務(wù)、化妝品、電網(wǎng)設(shè)備及燃?xì)狻?/p> 3、高股息資產(chǎn):中長期,重視紅利板塊的“新底倉資產(chǎn)”屬性 從中長期維度看,我們?nèi)匀豢春眉t利板塊的配置價(jià)值及其“新底倉資產(chǎn)”的屬性。一方面, 即使經(jīng)歷上漲,紅利板塊股息率仍在高位。并且,本輪紅利低波行情不同于以往 的一點(diǎn)在于:隨著股價(jià)上漲,紅利低波的股息率中樞并未回落反而同步上行。背 后的一個(gè)重要原因是,板塊上市公司的盈利能力和分紅意愿的提升,而并非是 “生拉硬拽”拔估值。另一方面,從資金面來看,紅利板塊仍或受到增量及存量 的共同驅(qū)動(dòng)。 我們系統(tǒng)性分析了過去三年(2020-2022)分紅比例持續(xù)改善個(gè)股??偨Y(jié)出以下 特征:市值規(guī)模更大、盈利能力更強(qiáng)且更加穩(wěn)健、資本擴(kuò)張意愿更低、現(xiàn)金流更 為充裕、股權(quán)相對(duì)集中、每股未分配利潤更多。 基于上述分析,我們?cè)谥凶C800中篩選出各項(xiàng)條件滿足要求但分紅比例仍處在相對(duì)低位的個(gè)股,并觀察其行業(yè)分布。篩選條件如下: 1)2023年之前上市,中證800成份股; 2)剔除2022年分紅比例在30%以上或0以下的個(gè)股; 3)剔除每股股東自由現(xiàn)金流為負(fù)的個(gè)股; 4)將剩余個(gè)股按照2023Q3報(bào)告期的ROE、ROE滾動(dòng)三年均值-標(biāo)準(zhǔn)差、資產(chǎn)負(fù) 債率、資本性支出/營業(yè)收入、籌資現(xiàn)金流占比、每股股東自由現(xiàn)金流、股權(quán)集 中度、每股未分配利潤和 2023H1 報(bào)告期的現(xiàn)金流量利息保障倍數(shù)分別進(jìn)行排序, 再進(jìn)行等權(quán)復(fù)合。其中資本性支出/營業(yè)收入、籌資現(xiàn)金流占比、資產(chǎn)負(fù)債率為 升序排名,其余均為降序排名; 5)取排名前50的個(gè)股。 中證800潛在高分紅組合中個(gè)股數(shù)量占比較高的一級(jí)行業(yè)主要有醫(yī)藥生物、電力 、設(shè)備、有色金屬、電子、機(jī)械設(shè)備等;二級(jí)行業(yè)則主要集中在化學(xué)制藥、電池、 半導(dǎo)體、醫(yī)療服務(wù)、光伏設(shè)備等板塊。 風(fēng)險(xiǎn)提示 關(guān)注經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)波動(dòng),政策超預(yù)期收緊,美聯(lián)儲(chǔ)超預(yù)期加息等。 責(zé)任編輯:李燁 |
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