報(bào)告品種：豆油、菜油、棕櫚油

調(diào)研背景

進(jìn)入2024年一季度以來，三大油脂經(jīng)歷了前期的低迷后在強(qiáng)勢棕櫚油的帶領(lǐng)下持續(xù)反彈，棕櫚油價格甚至創(chuàng)出一年來新高。但隨著一季度臨近尾聲，各種矛盾逐漸浮出水面，二季度油脂能否延續(xù)強(qiáng)勢尚未可知。

棕櫚油方面，隨著2月份傳統(tǒng)棕櫚油產(chǎn)地減產(chǎn)季的結(jié)束，齋月題材對于3-4月產(chǎn)地供需的影響顯得尤為重要，3-4月份產(chǎn)地庫存拐點(diǎn)能否到來值得市場重點(diǎn)關(guān)注。國內(nèi)方面，進(jìn)口利潤持續(xù)倒掛，國內(nèi)買船到港較少以及棕櫚油庫存持續(xù)去化對于國內(nèi)棕櫚油價格起到重要支撐。但是，豆棕價差、菜棕價差等走縮也促使棕櫚油逐漸喪失性價比優(yōu)勢，部分棕櫚油需求轉(zhuǎn)移后去庫速度有望放緩。后期下游需求能否改善以及國內(nèi)買船到港何時增加將是主要矛盾點(diǎn)。

豆油方面，雖然巴西大豆產(chǎn)量預(yù)期一再下調(diào)，但是南美豐產(chǎn)預(yù)期仍然未變，并且市場普遍預(yù)測24/25年度擴(kuò)大美豆種植面積，進(jìn)一步強(qiáng)化了全球大豆寬松預(yù)期。但是，由于國內(nèi)一季度進(jìn)口大豆相對較少，并且隨著開機(jī)率降低，豆油基差有望得到支撐。但是，4-5月到港大豆較多，后續(xù)豆油漲勢能否延續(xù)取決于大豆實(shí)際到港及油廠開機(jī)壓榨節(jié)奏變化。

菜油方面，菜籽在國際段的供需矛盾逐漸凸顯，盤面持續(xù)走強(qiáng)，給出較好的進(jìn)口利潤，使得近期進(jìn)口窗口時有打開，而且后續(xù)華南菜籽壓榨量較大，二季度菜油或?qū)で笮碌钠胶恻c(diǎn)。

華南地區(qū)為油脂油料重要的產(chǎn)銷地，3-4月或成為油脂市場重要的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，因此我們通過走訪調(diào)研華南貿(mào)易商、油廠，以此對豆棕菜市場后期走勢作出研判。

調(diào)研路線：廣州→東莞→深圳

Day1調(diào)研紀(jì)要

公司A

企業(yè)情況：貿(mào)易公司兼中包裝油經(jīng)銷商，無工廠。

貿(mào)易量和貿(mào)易結(jié)構(gòu)：年度貿(mào)易量（豆油+棕櫚油）在25萬噸左右，棕櫚油貿(mào)易以18度棕櫚油為主，24度棕櫚油涉及較少，菜油也做得少。

貿(mào)易模式：去年一口價做的不多，主要以油脂基差貿(mào)易為主。

貨源采購：主要是從廣東的國內(nèi)的棕櫚油精煉加工廠采購，廣西也會有部分頭寸。

庫存情況：目前本公司棕櫚油庫存幾乎沒有，基本已由國內(nèi)的棕櫚油精煉加工廠回購，主要是由于目前棕櫚油現(xiàn)貨價格較高，缺乏流動性。

替代需求和調(diào)和油配方比變化：華南夏天棕櫚油消費(fèi)量通常為13-14萬噸/月，由于棕櫚油不具備性比價優(yōu)勢，目前已經(jīng)用量減半。華南中包裝油（20L）夏季配方在極端情況下棕櫚油和豆油占比分別為99%和1%，基本上棕櫚油占比保持在90%-99%。目前豆油在配方中占比達(dá)到90%-95%。華南地區(qū)不太會用三菜替代一豆，因?yàn)槿祟伾^深，而更傾向于用一菜替代一豆。

對國內(nèi)下游需求看法：下游消費(fèi)尤其是中低收入人群的消費(fèi)降級是大勢所趨，并且這一現(xiàn)象將持續(xù)較長時間。春節(jié)期間中包裝油消費(fèi)不好，目前工棕消費(fèi)也不是很好。

對油脂基差看法：北方油脂基差回落較快，華南地區(qū)油脂相對堅(jiān)挺；歷史上在棕櫚油5-9價差達(dá)到600以上的現(xiàn)貨基差基本很難賺到錢。

對產(chǎn)地棕櫚油供需看法：產(chǎn)量端，由于樹齡老化、重植緩慢等因素，馬來和印尼產(chǎn)量3-5年內(nèi)難見增長；需求端，馬來西亞棕櫚油國內(nèi)消費(fèi)量很高的原因主要因生柴消費(fèi)增加，部分為包裝油出口。

對棕櫚油進(jìn)口看法：國內(nèi)進(jìn)口棕櫚油以中包裝油為主，基本不進(jìn)小包裝油，主要是由于棕櫚油不抗凍。

對于棕櫚油行情后續(xù)看法：5月棕櫚油船期進(jìn)口利潤無法打開，6-7月船期進(jìn)口利潤有望打開。但是5月船期也趕不上05合約交割，因?yàn)閺漠a(chǎn)地（馬來和印尼）到廣東需要20天時間，雖然5月船期有16條商業(yè)買船，但是意義不大。后續(xù)05棕櫚油換月前可關(guān)注清明節(jié)和月中限倉兩個時間點(diǎn)。

對品種差看法：當(dāng)前棕櫚油05合約可能存在軟逼倉風(fēng)險，目前國內(nèi)可用于交割的棕櫚油大概幾萬噸左右，但是目前YP價差（豆油棕櫚油價差）不推薦追多，主要由于歷史上4月底產(chǎn)地曾經(jīng)發(fā)生過大量賣船的情況，并且到那時候05合約所剩時間已然不多；對于油粕比，更傾向于做油粕單邊。

對月間差看法：不推薦P5-9月差，Y5-9逢低再嘗試介入做正套；豆粕5-9以反套為主。

公司B

企業(yè)情況：貿(mào)易商，擁有20多年油脂現(xiàn)貨貿(mào)易經(jīng)驗(yàn)。

貿(mào)易量和貿(mào)易結(jié)構(gòu)：以油脂和豆粕貿(mào)易為主，油脂貿(mào)易4-5萬噸/月，多的時候7-8萬噸/月，少的3-4萬噸/月。去年到今年行情不太理想，預(yù)計(jì)總貿(mào)易量減少20%左右。豆粕貿(mào)易2萬噸/月，中小包裝油5-6萬件/月。

貿(mào)易方式：豆油基差+單邊都在做。

棕櫚油商業(yè)買船情況：3月船期9.9萬噸，4月船期10.2萬噸，5月船期17.4萬噸，6月暫無買船，7月4.8萬噸，8-9月各1.2萬噸。

油脂庫存情況：目前豆油庫存109.4萬噸，棕櫚油庫存55.77萬噸，菜油庫存65.07萬噸，葵油庫存32.96萬噸。豆油和棕櫚油庫存相比去年同期有所減少，而菜油和葵油庫存較去年同期有所增加。

國內(nèi)棕櫚油消費(fèi)情況：往年3月份國內(nèi)棕櫚油消費(fèi)30萬噸左右，7-8月溫度上升后國內(nèi)棕櫚油消費(fèi)可達(dá)每月38-45萬噸左右，但公司復(fù)盤發(fā)現(xiàn)去年月表觀消費(fèi)不到35萬噸棕櫚油，低于市場預(yù)期。國內(nèi)棕櫚油消費(fèi)主要集中在罐裝、食品和化工幾大類。

替代需求：由于棕櫚油價格優(yōu)勢喪失，目前華南豆油消費(fèi)有增加，2022年極端行情下華南棕櫚油剛性消費(fèi)大致為月均2-3萬噸左右，全國棕櫚油消費(fèi)為5萬噸/月，必要時對24度棕櫚油消費(fèi)可以轉(zhuǎn)化為豆油和起酥油消費(fèi)。

中包裝油配方變化：截止3月18日，以往3月份棕櫚油用量占比為30-50%左右，因?yàn)樘鞖庠蜻@個時間點(diǎn)增加豆油用量會提升抗凍性，目前華南大部分油廠配方中棕櫚油占比在90%以上。后期豆油在配方中占比會提升到99%，而棕櫚油占比則會下降至1%。

對油脂行情看法：棕櫚油方面，按照目前棕櫚油庫存、商業(yè)買船和國內(nèi)消費(fèi)情況來看，目前棕櫚油05合約持倉較多，在國內(nèi)棕櫚油缺貨的情況下，存在逼倉的風(fēng)險，因此棕櫚油目前不宜空配，6-7月前也不宜參與棕櫚油貿(mào)易；豆油方面，公司傾向于豆油正套邏輯，主要因近月提貨偏緊，廣東僅有兩家油廠還有未執(zhí)行合同可發(fā)貨；菜油方面，菜油1-8月船期菜籽進(jìn)口360萬噸，菜籽出油39%，菜油產(chǎn)量為140萬噸左右，分?jǐn)偟?/span>8個月里，由于1-2月壓榨量低，后面6個月每月大概有20萬噸的菜油產(chǎn)量，再加上進(jìn)口菜油和國內(nèi)儲備菜油，供應(yīng)總體比較充裕，因此3-9月菜油基差偏弱，可操作空間小，放空基差勝率高。

對豆粕行情看法：3-5月大豆買船較多，市場在交易4月份的豆粕基差的期現(xiàn)回歸，上周華南豆粕成交較好主要是前期空頭回補(bǔ)、現(xiàn)貨剛需和下游豬料需求增加。由于近端油廠開機(jī)率和壓榨量降低，飼料廠積極補(bǔ)貨，在上周大多已經(jīng)完成補(bǔ)貨。

Day2調(diào)研紀(jì)要

公司C

企業(yè)情況：國內(nèi)某大型貿(mào)易商子公司。

貿(mào)易量和貿(mào)易結(jié)構(gòu)：公司以油脂類貿(mào)易為主，不負(fù)責(zé)粕類貿(mào)易。公司月均貿(mào)易量2-3萬噸，以前以進(jìn)口棕櫚油為主，月均能進(jìn)2-3船。目前以豆油和菜油內(nèi)貿(mào)為主，豆油月均貿(mào)易量6000噸左右，菜油月均貿(mào)易量4000-5000噸左右。年初公司已經(jīng)預(yù)料到5月之前棕櫚油進(jìn)口貿(mào)易不太好做，因此今年進(jìn)口量有所減少。

貿(mào)易范圍：兩廣+川渝貿(mào)易。

貿(mào)易方式：以基差貿(mào)易為主。

對產(chǎn)地供需看法：供應(yīng)端，由于1-2月份降雨影響了產(chǎn)地產(chǎn)量，因此產(chǎn)地精煉廠一直采購不足，而春節(jié)后產(chǎn)地精煉廠補(bǔ)貨積極，一直持續(xù)至上周。并且，此前印度采購量不多，這一過程中精煉廠對鎖給印度一直有利潤。但是，自上周印度采購節(jié)奏放緩后，產(chǎn)地CPO到精煉廠流程較之前順暢許多，同時，印尼產(chǎn)量目前恢復(fù)得不錯，產(chǎn)地供應(yīng)端目前來看沒有太大問題，不過目前市場并沒有往這方面交易，關(guān)注點(diǎn)仍在馬來3月產(chǎn)量。對于印尼來說，目前貨源足夠，原料獲取也變得更加容易，但是貨賣不出去，如果把貨拋到馬盤，存在印尼的貨無法交割的問題。此外，隨著兩周后開齋節(jié)到來，開齋節(jié)前一星期和節(jié)后一星期勞動力短缺問題會相對更加嚴(yán)重，預(yù)計(jì)到5月左右馬來產(chǎn)量才能得到不錯的恢復(fù)，但此時產(chǎn)地往銷區(qū)運(yùn)貨的話趕不上P05交割。不過在5月之前，在馬來和印尼產(chǎn)量恢復(fù)節(jié)奏不一致的前提下，印尼不太可能主動降價賣貨，因此印尼賣貨節(jié)奏可能相對后移。

需求端，一方面關(guān)注印度等國家節(jié)后補(bǔ)庫的力度，如果補(bǔ)庫力度不及預(yù)期，那么外商大概率只能向中國賣貨，但是通過賣船還是in-house的方式往銷區(qū)賣貨目前尚不確定。并且，考慮到棕櫚油的高溢價以及產(chǎn)地產(chǎn)量預(yù)計(jì)恢復(fù)，印度有可能發(fā)生洗船情況。另一方面關(guān)注產(chǎn)地生柴政策變化。

對印尼生柴政策看法：根據(jù)產(chǎn)地的信息了解到，印尼雖然整體上達(dá)到了B35，但是依舊有很多偏遠(yuǎn)地區(qū)用不上生物柴油。今年印尼B40不太可能實(shí)現(xiàn)，主要是因?yàn)榧夹g(shù)不夠以及沒有足夠的二代生柴產(chǎn)量。

油脂庫存情況：目前國內(nèi)棕櫚油庫存56.6萬噸，預(yù)計(jì)5月份維持在50萬噸左右；預(yù)計(jì)4月油脂整體庫存將有所增加。

棕櫚油交割情況：3月華東交割1萬多噸，4月交割可能在幾千噸左右，5月預(yù)計(jì)交割量可能更少。

對豆油后續(xù)行情看法：更傾向于反套。一是如天津、日照等北方地區(qū)豆油隨賣隨提，在可能出現(xiàn)交割的地方仍是供強(qiáng)需弱，如果這些地區(qū)后期豆油供應(yīng)充足的話就會出現(xiàn)累庫甚至發(fā)生交割的情況；二是上周豆油6-9月有放量成交，豆油6-9月預(yù)售有利于工廠鎖利，工廠可以通過賣近買遠(yuǎn)做蝶式套利來鎖定近月的高基差，從而降低持倉成本；三是預(yù)計(jì)4-5月月均壓榨在800萬噸以上，這會比市場預(yù)期高一些，在這種情況下豆油近月可能累庫。

對于棕櫚油行情后續(xù)看法：更傾向于反套。一是目前棕櫚油5-9月月差還是太高，多頭存在移倉換月風(fēng)險；二是華南的棕櫚油基差比較弱勢，棕櫚油現(xiàn)貨需求并沒有想象中那么好。不過05合約可用于交割的貨不多，仍存在逼倉風(fēng)險。5月船期對于貿(mào)易商來說吸引力不大，公司更傾向于認(rèn)為7月前國內(nèi)棕櫚油維持緊平衡格局。

對菜油后續(xù)行情看法：更傾向于反套。一是由于5月為菜油強(qiáng)制注銷月，不運(yùn)走的話面臨高昂的倉儲費(fèi)用。處于交割地點(diǎn)的內(nèi)陸地區(qū)如四川、西北菜油基差貼水，工廠傾向于賣不動就交貨。二是菜油溫和累庫，雖然菜油進(jìn)口買船進(jìn)度相對較慢，但是由于菜籽壓榨量較大，推導(dǎo)出來下游菜油消費(fèi)需求較差；三是菜油儲備提貨很弱，3-5月、6-9月儲備需求很弱，主要因缺乏資金做儲備。

公司D

企業(yè)情況：國內(nèi)某大型貿(mào)易商，在東莞擁有自己的油廠，油廠具備分提+精煉+包裝的加工產(chǎn)能。同時，工廠擁有17萬噸的油脂油罐，主要從事棕櫚油倉儲相關(guān)業(yè)務(wù)。

貿(mào)易量和貿(mào)易結(jié)構(gòu)：依托于工廠的倉儲和加工產(chǎn)能，公司也會從事期現(xiàn)貿(mào)易，涉及品類為三油兩粕，去年油脂貿(mào)易量為100萬噸，其中棕櫚油占到一半，粕類貿(mào)易量去年達(dá)到10萬噸左右。

貿(mào)易方式：基差貿(mào)易為主，進(jìn)口+內(nèi)貿(mào)結(jié)合，但是公司也會做單邊和套利，一般風(fēng)險敞口不大。

棕櫚油買船到港情況：4月到港15萬噸左右；今日（3月26日）有一條棕櫚油4月買船。

國內(nèi)棕櫚油消費(fèi)情況：國內(nèi)棕櫚油消費(fèi)以中包裝油為主，主要運(yùn)往餐廳和食品廠，下游食品廠相對剛需，其他領(lǐng)域在價差合適時會考慮用豆油等其他油脂替代。

替代需求：華南地區(qū)更傾向于用一級豆油去替代24度棕櫚油，菜油如果價格足夠便宜也會考慮去替代棕櫚油；棕櫚油和豆油之間的常規(guī)價差200元左右，一般來說，如果棕櫚油比豆油便宜50元左右，對于棕櫚油消費(fèi)需求就會增加；除了品種間的替代，區(qū)域間的替代也有可能發(fā)生，如果華南棕櫚油現(xiàn)貨價格大于華東地區(qū)300元（主要考慮到運(yùn)費(fèi)和損耗）以上，那么華東的貨就可以發(fā)往華南賺取區(qū)域價差。

對棕櫚油后續(xù)行情看法：目前棕櫚油05合約持倉在50萬手左右，對應(yīng)500萬噸，國內(nèi)棕櫚油庫存50多萬噸，而在到港減少以及剛需消費(fèi)導(dǎo)致棕櫚油去庫背景下，多頭相對更有優(yōu)勢。而5月合約調(diào)整的機(jī)會在于：一是產(chǎn)地在接下來2-3周內(nèi)，最晚4月中旬前給出合理的買船機(jī)會；二是需求端棕櫚油目前僅剩剛需消費(fèi)，庫存去化速度趨緩，但通過需求端矯正的話需要豆油、菜油大量替代棕櫚油，如果矯正時間不夠，概率比較小，而在下游棕櫚油現(xiàn)貨流動性變差的情況下，多頭接貨后存在無法轉(zhuǎn)手賣出的情況。P7-9、P6-9反套策略都可以關(guān)注，P7-9策略相對來說時間更多一些，如果國內(nèi)棕櫚油到港增加可以適時反套。

對豆油后續(xù)行情看法：基差方面，廣東豆油基差在全國范圍內(nèi)最高，大致在05+400-500之間，華東05+350，廣西05+350左右，山東05+260-280，天津05+210-220。廣東豆油基差較高主要是豆油對棕櫚油的替代需求增加，不過如果廣東地區(qū)繼續(xù)挺基差的話，區(qū)域間價差擴(kuò)大會導(dǎo)致其他地區(qū)如華東、天津發(fā)運(yùn)過來賺取價差。就長周期而言，豆油基差下跌空間有限，4月上中旬豆油預(yù)計(jì)維持去庫趨勢，在4月下旬大豆集中到港后可能才會累庫，但是今年二季度庫存不會比往年高。因此，這樣看來，近月反套空間也有限。單邊關(guān)注即將到來的美豆種植面積意向報(bào)告是否會超出預(yù)期。

對菜油后續(xù)行情看法：6-9月菜籽買船充足，春節(jié)后買船30條，供應(yīng)端十分充足。現(xiàn)貨基差方面，東莞菜油基差-80，廣西菜油基差-150，接近華南交割水平（-180），福建菜油基差跌到-100，基差一直偏弱運(yùn)行，同時8-9月船期榨利有所惡化，基差上漲動能不足；從品種間價差來看，菜油-豆油價差下跌到420左右，菜油性價比回歸，春節(jié)后雖然屬于需求淡季，但是下游消費(fèi)有所下降，后續(xù)需要關(guān)注需求端變化。儲備菜油方面，兩湖準(zhǔn)備正常輪出部分菜油，可關(guān)注輪出節(jié)奏和中儲糧拍賣情況。

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