我們根據(jù)投資者資金來源和投資行為特征，將Wind的機構持股匯總重新分類。A股投資者可大致分為四類：一是產(chǎn)業(yè)資本，主要包括持股上市公司的集團和非金融類上市公司；二是政府機構，主要包括財政部、匯金、建銀投資和地方政府投資平臺等；三是專業(yè)投資機構，主要包括公募基金、基金子公司及專戶、私募基金、保險、外資機構、券商資管等；四是其余投資者。為了統(tǒng)一口徑，我們使用財報公布的公司十大流通股東數(shù)據(jù)作為依據(jù)，通過整理該數(shù)據(jù)中各類機構的持股流通市值占當時A股總流通市值的比重計算各類機構的持股市值比例。

按照我們的分類，以2023年三季報為節(jié)點，專業(yè)投資機構、產(chǎn)業(yè)資本、政府機構以及其余投資者的持股市值比例分別為12.20%、36.82%、7.54%以及43.45%。較2022年末相比，專業(yè)投資機構持股市值占比下滑明顯，下降幅度超過4個百分點，產(chǎn)業(yè)資本持股市值比例基本持平，政府機構持股市值占比有小幅上升，其余投資者占比上升幅度較大。從過去五年的變化看，產(chǎn)業(yè)資本和政府持股明顯下降；專業(yè)投資機構持股市值比例先升后降，2023年已回吐大部分自2018年以來的占比提升；其余投資者的占比明顯提升。

拆分專業(yè)投資機構中公募私募(基金+基金管理公司+陽光私募)、保險公司以及外資（QFII+陸股通）的情況，最新一期的占比分別為4.84%、1.95%、3.25%。與2022年相比，公募私募占比下滑較為明顯。

如果我們把投資者結構大致分為產(chǎn)業(yè)資本+政府持股，以及專業(yè)機構+其余投資者兩類，可以發(fā)現(xiàn)兩者基本上此消彼長。其中專業(yè)投資機構與個人投資者的持股市值占比與市場行情呈現(xiàn)出明顯的正相關性，而以產(chǎn)業(yè)資本、政府持股為代表的投資者持股市值占比與市場行情呈現(xiàn)出一定的負相關性。在市場下滑或劇烈波動時，在一定程度上充當了市場穩(wěn)定器和平衡器的作用。

專業(yè)投資機構和其余投資者持股行為呈現(xiàn)明顯的順周期性。以個人投資者為主的其余投資者一直是A股市場上重要的參與主體，當前持股占比維持在40%左右，并且在2023年又有顯著提升。我國專業(yè)投資機構發(fā)展偏晚，但近年來呈現(xiàn)快速發(fā)展態(tài)勢，二者合計占比由2018年的46%左右增長至2021年后的55%以上。個人投資者參與市場投資的積極性受二級市場行情影響較大，容易在市場上漲時加速入市，也容易在市場下跌時快速離開，追漲殺跌的投資行為特征較為顯著。近年來，我國專業(yè)機構投資機構長期化、價值化投資的特征逐步增強，但受制于基金管理產(chǎn)品投資人買入和贖回行為的影響，以及資管產(chǎn)品短期業(yè)績排名的壓力，容易出現(xiàn)被動減倉或扎堆投資的現(xiàn)象。2023年在外部市場行情相對較弱時，專業(yè)投資機構的持股市值占比下降較為嚴重。

產(chǎn)業(yè)資本、政府持股近年來持股的逆周期性質突出，在一定程度上發(fā)揮了市場穩(wěn)定器作用。相較發(fā)達市場，我國股票市場的一大特點是產(chǎn)業(yè)資本和政府持股相對較高，A股和美股的個人投資者持股占比均在40%左右，但區(qū)別是美股除個人外的60%幾乎均由機構持有，而A股除個人外的60%中大部分由產(chǎn)業(yè)資本和政府持有。股權分置改革之后，產(chǎn)業(yè)資本和政府合計持股占比整體呈下降趨勢，過去十年間已由2012年的50%以上下降至2020年后的40%以下。但是十年間有兩次顯著的回升，分別是2018年和2022-2023年。

由于產(chǎn)業(yè)資本和政府機構的持股側重于對公司的長期控制權而非短期盈利，在市場波動加大時借助增持或回購來提升持股比例，有利于維護市場穩(wěn)定。2022年至今股市波動較大時，產(chǎn)業(yè)資本、政府持股再一次發(fā)揮了逆周期調節(jié)的作用，持股占比上升，與2018年相似。值得注意的是，隨著各類產(chǎn)業(yè)資本的逐漸市場化轉型，戰(zhàn)略投資者和非戰(zhàn)略投資者之間的界限日漸模糊，未來產(chǎn)業(yè)資本的逆周期性或許有所下降。

從2023年三季報的情況來看，需要警惕股票市場參與者結構再一次分散化的風險，專業(yè)投資機構占比的大幅縮水可能會進一步加劇股票市場的波動率，進而加劇市場的流動性風險。