1. 市場(chǎng)回顧和邏輯概述

1.1. 市場(chǎng)回顧

今年1月初，資金炒作逐漸撤出，鉛市基本面供需雙弱，盤(pán)面價(jià)格大幅下行。

2月下旬，歐美銀行業(yè)危機(jī)蔓延有色市場(chǎng)，鉛價(jià)中樞再次下移。

從6月初開(kāi)始，基本面無(wú)明顯驅(qū)動(dòng)，而倫鉛擠倉(cāng)帶動(dòng)內(nèi)外盤(pán)套利，鉛價(jià)中樞顯著上移。

11月中旬，海外軟逼倉(cāng)行情再現(xiàn)。

11月中下旬至年底，內(nèi)外盤(pán)資金博弈逐漸退潮，鉛價(jià)震蕩運(yùn)行。

1.2. 邏輯概述

在海外軟逼倉(cāng)預(yù)期下降背景下，2023年底鉛價(jià)低位震蕩運(yùn)行。基本面角度來(lái)看，現(xiàn)階段國(guó)內(nèi)原料緊缺問(wèn)題暫時(shí)無(wú)解，原再價(jià)差處于低位，補(bǔ)庫(kù)需求改善，鉛價(jià)下方空間較有限；下游開(kāi)工環(huán)比小幅修復(fù)，但表現(xiàn)不及往年同期，限制鉛價(jià)上方空間。因此，現(xiàn)階段鉛價(jià)繼續(xù)下行動(dòng)力不足，建議投資者2402合約謹(jǐn)慎入場(chǎng)做空，暫時(shí)耐心觀望。

展望2024年，國(guó)內(nèi)供應(yīng)方面：鉛礦和含鉛廢料缺口收窄，原料供應(yīng)將實(shí)現(xiàn)恢復(fù)性增長(zhǎng)，但漲幅有限限制鉛錠生產(chǎn)增量。國(guó)內(nèi)需求方面：下游需求存在韌性，但受制于舊國(guó)標(biāo)過(guò)渡期政策紅利邊際遞減、海外需求較疲軟、鋰電池對(duì)鉛酸蓄電池的替代效應(yīng)邊際走強(qiáng)等因素，需求端增速不及供應(yīng)端。

綜上，2024年預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)供需過(guò)剩收窄至約4.4萬(wàn)噸，基本面不存在明顯矛盾，預(yù)計(jì)滬鉛主力合約的核心運(yùn)行區(qū)間為[15000,18000]，但交割品供應(yīng)問(wèn)題依然存在，警惕階段性市場(chǎng)波動(dòng)。

2. 供應(yīng)分析

2.1. 2023年國(guó)內(nèi)鉛精礦供應(yīng)呈現(xiàn)偏緊態(tài)勢(shì)

上半年國(guó)內(nèi)鉛精礦呈現(xiàn)供需偏緊態(tài)勢(shì)：1、其受限于國(guó)內(nèi)環(huán)保政策等因素，部分礦山生產(chǎn)受到擾動(dòng)；2、國(guó)內(nèi)部分冶煉廠存在新增產(chǎn)能，對(duì)鉛精礦需求進(jìn)一步加大；3、雖然上半年進(jìn)口量同比溫和增加，但漲幅有限。由于鉛精礦進(jìn)口盈利水平較低，進(jìn)口窗口并未完全打開(kāi)，導(dǎo)致國(guó)內(nèi)進(jìn)口量不能彌補(bǔ)礦端缺口。因此，2023年上半年由于礦端供需偏緊，導(dǎo)致市場(chǎng)議價(jià)權(quán)主要集中在礦商方面，所以礦端加工費(fèi)呈現(xiàn)低位持穩(wěn)態(tài)勢(shì)。

具體來(lái)看，國(guó)產(chǎn)礦TC平均價(jià)從年初1200元/噸滑落至900元/噸，進(jìn)口礦TC在45美元/千噸附近低位震蕩，兩者均處近兩年半低位。此外，2023年1-11月鉛精礦累計(jì)產(chǎn)量約為129.13萬(wàn)金屬噸，同比僅增長(zhǎng)約0.6%；2023年1-11月國(guó)內(nèi)鉛精礦累計(jì)進(jìn)口量約為109.8萬(wàn)實(shí)物噸（約折合為65.9萬(wàn)金屬噸），同比增長(zhǎng)約15.6%。礦端進(jìn)口量持續(xù)修復(fù)，補(bǔ)充國(guó)內(nèi)因生產(chǎn)乏力所造成的需求缺口。

2.2. 2023年國(guó)內(nèi)原生鉛供應(yīng)增勢(shì)穩(wěn)定，出口強(qiáng)勁緩解過(guò)剩壓力

2023年我國(guó)原生鉛供應(yīng)較穩(wěn)定。具體來(lái)看，2023年1-10月國(guó)內(nèi)原生鉛累計(jì)產(chǎn)量約為338.83萬(wàn)噸，累計(jì)同比增長(zhǎng)約14%。但由于原料端供給增勢(shì)有限、冶煉廠利潤(rùn)持續(xù)低位震蕩、國(guó)內(nèi)部分煉廠在Q4存在檢修減產(chǎn)（影響量約為16萬(wàn)噸），12月期間國(guó)內(nèi)產(chǎn)量增長(zhǎng)空間有限，中性預(yù)計(jì)2023年國(guó)內(nèi)原生鉛產(chǎn)量約為373.71萬(wàn)噸。

2023年我國(guó)鉛錠出口較強(qiáng)勁，緩解基本面過(guò)剩壓力。根據(jù)海關(guān)總署數(shù)據(jù)，2023年1-11月我國(guó)精鉛累計(jì)凈出口量約為14.75萬(wàn)噸，同比累計(jì)增長(zhǎng)約49.6%?？紤]到當(dāng)前海外需求偏弱，出口盈利變現(xiàn)不佳，12月凈出口增量有限，中性預(yù)計(jì)2023年國(guó)內(nèi)鉛錠凈出口量約為18.1萬(wàn)噸。

2.3. 2023年再生鉛新增產(chǎn)能持續(xù)釋放

再生鉛方面，2023年上半年除1月外(受春節(jié)假期及企業(yè)檢修影響)，其余月份產(chǎn)量均在30萬(wàn)噸附近，新增投產(chǎn)持續(xù)釋放。具體來(lái)看，2023年1-11月國(guó)內(nèi)再生精鉛累計(jì)產(chǎn)量約為375.9萬(wàn)噸，累計(jì)同比增長(zhǎng)約11.1%。一方面，因?yàn)樵偕U仍處于產(chǎn)能擴(kuò)張期，為再生鉛產(chǎn)量提供支撐；另一方面，終端消費(fèi)延續(xù)弱勢(shì)，但廢電池貨量持續(xù)緊張，價(jià)格居高不下，再生鉛生產(chǎn)企業(yè)利潤(rùn)空間逐漸壓縮，部分中小煉廠存在不同程度減產(chǎn)現(xiàn)象。

3. 需求分析

3.1. 鉛蓄電池：2023年鉛蓄電池企業(yè)開(kāi)工平穩(wěn)修復(fù)，凈出口表現(xiàn)亮眼

2023年鉛蓄電池企業(yè)開(kāi)工平穩(wěn)修復(fù)。1月受春節(jié)假期影響，只有部分企業(yè)維持生產(chǎn)，開(kāi)工呈現(xiàn)下行走勢(shì)。2月節(jié)后-3月，隨出行需求釋放，下游庫(kù)存消化良好，企業(yè)為補(bǔ)庫(kù)加速恢復(fù)生產(chǎn)。4-6月，電池市場(chǎng)進(jìn)入傳統(tǒng)消費(fèi)淡季，企業(yè)成品庫(kù)存不斷積壓。由于大規(guī)模企業(yè)降價(jià)爭(zhēng)奪市場(chǎng)，中小企業(yè)利潤(rùn)受到擠壓，導(dǎo)致開(kāi)工率持續(xù)呈下行趨勢(shì)。7-10月，一方面，鉛價(jià)上行提升生產(chǎn)利潤(rùn)；另一方面下游逐漸向旺季過(guò)渡，企業(yè)平穩(wěn)跟進(jìn)，開(kāi)工率小幅修復(fù)，但不及往年同期。11-12月，下游逐漸步入季節(jié)性旺季尾部階段，企業(yè)開(kāi)工水平整體較平穩(wěn)，略低于往年同期。

進(jìn)出口方面，2023年，國(guó)內(nèi)鉛蓄電池凈出口表現(xiàn)亮眼。具體來(lái)看，2023年1-11月我國(guó)鉛蓄電池累計(jì)凈出口量約為2.19億個(gè)，累計(jì)同比增長(zhǎng)約13.7%。從整體來(lái)看，我國(guó)鉛蓄電池凈出口保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，一方面，由于國(guó)內(nèi)消費(fèi)市場(chǎng)增速放緩，企業(yè)產(chǎn)能相對(duì)過(guò)剩，部分企業(yè)加快開(kāi)拓海外市場(chǎng)；另一方面，隨著行業(yè)的發(fā)展，國(guó)內(nèi)電池生產(chǎn)技術(shù)不斷進(jìn)步，國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力不斷提高，帶動(dòng)出口持續(xù)增長(zhǎng)。

圖1：2023年鉛蓄電池企業(yè)開(kāi)工平穩(wěn)修復(fù)

資料來(lái)源：SMM、浙商期貨研究中心

3.2. 終端需求：電動(dòng)自行車高保有量支撐下游需求，汽車領(lǐng)域表現(xiàn)亮眼

電動(dòng)自行車：2022年年底，我國(guó)兩輪電動(dòng)車鉛酸電池保有量約為1.8億個(gè)。相較于電動(dòng)車產(chǎn)量，其高保有量所帶來(lái)的電池替換需求潛力較大，支撐鉛錠終端消費(fèi)。

為規(guī)范電動(dòng)自行車行業(yè)發(fā)展，2018年9月工信部等部門(mén)發(fā)布了《電動(dòng)自行車安全技術(shù)規(guī)范》國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)(簡(jiǎn)稱新國(guó)標(biāo))，并于2019年4月15日起實(shí)施。為讓超標(biāo)車有序退出市場(chǎng)，各地相繼出臺(tái)過(guò)渡政策。目前，廣西、浙江、山東、福建、云南、湖北及湖南等地區(qū)政策過(guò)渡期已結(jié)束，未來(lái)電動(dòng)自行車新增和替換需求銳減。但江西、河南、安徽、江蘇、陜西等地區(qū)過(guò)渡期還未結(jié)束，現(xiàn)階段鉛蓄電池需求仍存政策紅利。

由于湖南（長(zhǎng)沙&株洲）、江西（贛州）、河南、安徽、江蘇、天津等地區(qū)過(guò)渡期在23年Q4至24年H1期間逐漸結(jié)束，需關(guān)注上述地區(qū)在明年上半段替換需求銳減對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈的沖擊。

汽車：據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2023年1-11月全國(guó)汽車和新能源汽車?yán)塾?jì)產(chǎn)量分別約為2704.7萬(wàn)輛和842.6萬(wàn)輛，分別同比增加約9.9%和34.8%；汽車和新能源汽車?yán)塾?jì)銷量分別約為2693.8萬(wàn)輛和842.6萬(wàn)輛，分別同比增加約9.9%和34.8%。總體來(lái)看，隨年初國(guó)家多項(xiàng)利好政策出臺(tái)，2023年國(guó)內(nèi)汽車領(lǐng)域產(chǎn)銷變現(xiàn)出色，新能源汽車增勢(shì)尤為亮眼，對(duì)下游消費(fèi)具有強(qiáng)支撐。展望2024年，汽車板塊刺激政策有望延續(xù)，產(chǎn)銷數(shù)據(jù)仍能維持較高增速。

摩托車：摩托車市場(chǎng)因?yàn)榻α畹认拗普叻潘啥靡詮?fù)蘇，但隨著全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)相對(duì)疲軟，海外需求逐漸走弱，摩托車出口不及預(yù)期，因此拖累國(guó)內(nèi)生產(chǎn)。具體來(lái)看，2023年1-10月全國(guó)摩托車?yán)塾?jì)產(chǎn)量約為1647.9萬(wàn)輛，同比減少約0.4%。

通訊基站：根據(jù)《5G應(yīng)用“揚(yáng)帆”行動(dòng)計(jì)劃(2021-2023年)》和《“十四五”信息通信行業(yè)發(fā)展規(guī)劃》，到25年，國(guó)內(nèi)5G基站數(shù)量預(yù)計(jì)將達(dá)到360萬(wàn)站以上，并且22-25年期間每年新建5G基站60萬(wàn)站左右，繼續(xù)為鉛消費(fèi)提供增量。但今年基站落地不及預(yù)期，對(duì)鉛消費(fèi)支撐走弱。具體來(lái)看，2023年3-11月全國(guó)基站建設(shè)量約為486.2萬(wàn)信道，同比減少約27.2%。

4. 庫(kù)存分析

4.1. 國(guó)內(nèi)庫(kù)存：2023年國(guó)內(nèi)庫(kù)存從低位震蕩回升至7萬(wàn)噸附近

從2023年初開(kāi)始，國(guó)內(nèi)五地社庫(kù)從低位震蕩回升至12月的7萬(wàn)噸附近，在出口較強(qiáng)勢(shì)和供需修復(fù)背景下，繼續(xù)累庫(kù)的上方空間有限。

圖2：2023年國(guó)內(nèi)庫(kù)存從低位震蕩回升至7萬(wàn)噸附近

資料來(lái)源：SMM、浙商期貨研究中心

4.2. 海外庫(kù)存：2023年LME全球庫(kù)存累庫(kù)超10萬(wàn)噸，已達(dá)至近五年高位

從2023年初開(kāi)始，LME全球庫(kù)存從2萬(wàn)噸附近大幅累庫(kù)至12萬(wàn)噸以上，在海外需求相對(duì)疲軟和國(guó)內(nèi)出口強(qiáng)勁的共振下，LME庫(kù)存已超過(guò)近五年同期水平。由于海外需求持續(xù)疲軟，供應(yīng)增勢(shì)穩(wěn)定，因此海外去庫(kù)驅(qū)動(dòng)不足。