A股“新投資范式”：美債利率higher for longer，中債利率lower for longer。新范式的背后是海外特殊性（decoupling風(fēng)險(xiǎn)外溢推升通脹）+國(guó)內(nèi)特殊性（經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇弱預(yù)期+疫后資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)緩慢）。23年新范式表現(xiàn)為：“中美利差倒掛且持續(xù)走闊+中美ERP之差在歷史低位持續(xù)徘徊”。我們定位24年為新范式回眸期：中美利差短周期收窄，中資股有望上行，港股更優(yōu)，人民幣匯率升值，區(qū)間風(fēng)格偏向成長(zhǎng)/小盤。

近期中資股回調(diào)源于對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)與政策預(yù)期偏弱，12.8政治局會(huì)議“以進(jìn)促穩(wěn)”的政策基調(diào)有望引導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期邊際轉(zhuǎn)向積極。本輪中資股回調(diào)源于基本面預(yù)期偏弱：①10Y美債利率繼續(xù)下行，中美利差延續(xù)收斂，美股整體延續(xù)強(qiáng)勢(shì)，而中資股下行；②A股中以制造、金融地產(chǎn)跌幅居前，且對(duì)國(guó)內(nèi)基本面更為敏感的港股下行快于A股；③近期經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)疲軟顯示“新范式”下的資產(chǎn)負(fù)債表再平衡仍需時(shí)間。12.8政治局會(huì)議“以進(jìn)促穩(wěn)、先立后破”相對(duì)積極的定調(diào)更加側(cè)重穩(wěn)增長(zhǎng)的必要性與作用，預(yù)留了24年政策加力空間，后續(xù)中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的具體部署有望改善當(dāng)前的預(yù)期偏弱現(xiàn)狀。

以二次探底的歷史經(jīng)驗(yàn)看，本輪前期“中美政策底共振”底部具備一定支撐，底部思維看春季躁動(dòng)行情可期。①歷史經(jīng)驗(yàn)：在二次探底中，前期賠率合意的底部一般會(huì)形成有效支撐，二次探底大多不會(huì)創(chuàng)出新低；②從本輪看：當(dāng)前應(yīng)更具底部思維：10月下旬市場(chǎng)筑底已明確。中美政策底共振的利好因素仍在累積，國(guó)內(nèi)政策托底意圖明顯，在中美流動(dòng)性共振寬松、產(chǎn)業(yè)主題活躍下春季躁動(dòng)行情值得期待。節(jié)奏上關(guān)注中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議給出更明確的政策指引。

風(fēng)格上預(yù)計(jì)成長(zhǎng)復(fù)蘇類資產(chǎn)仍將占優(yōu)（電子+醫(yī)藥）。相對(duì)業(yè)績(jī)優(yōu)勢(shì)、相對(duì)寬信用方向與流動(dòng)性敏感度、估值、監(jiān)管、資金等要素指向成長(zhǎng)復(fù)蘇類資產(chǎn)將占優(yōu)。

中資股啟航，擇優(yōu)供需格局優(yōu)化的成長(zhǎng)復(fù)蘇資產(chǎn)。23年A股新投資范式確立：美債利率higher for longer，中債利率lower for longer?；久骖A(yù)期較弱致使近期中資股回調(diào)，當(dāng)前應(yīng)更具底部思維，布局春季躁動(dòng)，關(guān)注中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的政策指引。建議沿著三個(gè)“供給側(cè)”線索來觀察需求的邊際改善，配置：1. 供給出清+需求邊際回暖的成長(zhǎng)復(fù)蘇品種（消費(fèi)電子鏈、半導(dǎo)體設(shè)計(jì)、創(chuàng)新藥、機(jī)器人）；2. 中國(guó)優(yōu)勢(shì)制造+美國(guó)預(yù)期補(bǔ)庫提振外需（紡織、化工原料、電子元器件）；3. “泛AI+華為”新一輪技術(shù)供給創(chuàng)造需求（智能駕駛、XR、射頻、衛(wèi)星通信）。

風(fēng)險(xiǎn)提示：地緣沖突，流動(dòng)性收緊，增長(zhǎng)不及預(yù)期等。