我們以茅指數(shù)中的個(gè)股（上市時(shí)間在 2018 年之前，合計(jì) 32 只）作為研究對(duì)象，并觀察上述個(gè)股是否有倉(cāng)位出清，并驅(qū)動(dòng)股價(jià)反彈的跡象

A. 出清進(jìn)入后半程，但負(fù)反饋尚未有結(jié)束的跡象

結(jié)論一，我們認(rèn)為機(jī)構(gòu)重倉(cāng)股的出清進(jìn)入后半程。統(tǒng)計(jì)茅指數(shù)個(gè)股基金持倉(cāng)占比（僅統(tǒng)計(jì)半年度數(shù)據(jù)，披露信息完善），并計(jì)算占比數(shù)據(jù)在過(guò)去 5 年分位數(shù)，以此反映倉(cāng)位出清程度，之后對(duì)所有個(gè)股的分位數(shù)數(shù)據(jù)進(jìn)行中位數(shù)處理。觀察圖 3，目前中位數(shù)在 2023H1 首次回落到 50%水平以下（37.5%），表征機(jī)構(gòu)對(duì)于茅指數(shù)的倉(cāng)位配置已經(jīng)大幅下降。

結(jié)論二，我們認(rèn)為出清所對(duì)應(yīng)的負(fù)反饋并未結(jié)束。計(jì)算最新一期基金持倉(cāng)占比的分位數(shù)數(shù)據(jù)，并按照 1/3 作為間隔劃分為三組（即 2/3 以上、1/3 以下及其他），并統(tǒng)計(jì)各組股票池在下半年的漲跌幅中位數(shù)數(shù)據(jù)。數(shù)據(jù)顯示，截止本周五，整體漲跌幅差異并不大，同時(shí)倉(cāng)位出清程度較高的組別（分位數(shù)在 1/3 以下），其收益中位數(shù)反而最差。數(shù)據(jù)表明倉(cāng)位出清并未導(dǎo)致股價(jià)反彈的現(xiàn)象。

B. 出清導(dǎo)致反彈的邏輯未兌現(xiàn)，本質(zhì)原因在于籌碼結(jié)構(gòu)

結(jié)論三，之所以部分個(gè)股倉(cāng)位出清并未驅(qū)動(dòng)反彈出現(xiàn)，本質(zhì)原因在于籌碼結(jié)構(gòu)。下圖我們計(jì)算了以下兩組數(shù)據(jù)的散點(diǎn)圖，數(shù)據(jù)一，以 2021 年 1 月作為本輪茅指數(shù)的階段高點(diǎn)，并計(jì)算 2023 年 6 月收盤(pán)價(jià)/2021 年 1 月至 2023 年 6 月個(gè)股成交量的加權(quán)價(jià)格的比值，以此反映下行環(huán)境中的資金抄底吸籌的加權(quán)水平，數(shù)據(jù)二，計(jì)算上述個(gè)股在下半年的漲跌幅。散點(diǎn)圖數(shù)據(jù)顯示，兩者有一定的正向關(guān)系，即吸籌水平越高于當(dāng)前價(jià)格，則下半年的表現(xiàn)越弱，其中價(jià)格比值-1 在-25%以下的個(gè)股，其下半年漲跌幅中位數(shù)為-14.6%。

背后原因我們認(rèn)為和籌碼結(jié)構(gòu)有關(guān)，當(dāng)吸籌加權(quán)價(jià)格遠(yuǎn)高于最新價(jià)格，表明資金處于浮虧狀態(tài)，而基金配置資金很大比例是散戶(hù)，意味著這類(lèi)資金習(xí)慣上更傾向于躺平而非止盈，此時(shí)大量套牢盤(pán)集中在個(gè)股會(huì)使得個(gè)股缺少增量資金及流動(dòng)性，進(jìn)而導(dǎo)致個(gè)股面臨持續(xù)的下行壓力。

C. 風(fēng)格反轉(zhuǎn)的條件目前也暫不具備

結(jié)論四，目前風(fēng)格全面轉(zhuǎn)換的契機(jī)也不具備。以滬深 300 與中證 1000 指數(shù)作為研究對(duì)象，并研究大小盤(pán)風(fēng)格反轉(zhuǎn)時(shí)點(diǎn)的特征。2010 年之后有 7 輪相對(duì)大的拐點(diǎn)時(shí)間，無(wú)一例外，在拐點(diǎn)出現(xiàn)之前，滬深 300 月度漲跌幅-中證 1000 月度漲跌幅會(huì)有較大的波動(dòng)，如 2021 年 1 月拐點(diǎn)，兩者月收益差值可達(dá) 7.85%。

之所以出現(xiàn)上述現(xiàn)象，背后邏輯在于風(fēng)格轉(zhuǎn)換的一大契機(jī)是情緒極端化，如 2021年 1 月市場(chǎng)極度看空小盤(pán)，看多大盤(pán)，然而一旦出現(xiàn)風(fēng)格反轉(zhuǎn)的契機(jī)（如 2021 年美債利率上行），此時(shí)機(jī)構(gòu)倉(cāng)位結(jié)構(gòu)會(huì)進(jìn)行再分配，進(jìn)而確認(rèn)風(fēng)格拐點(diǎn)的出現(xiàn)。

而回到本輪市場(chǎng)，近幾個(gè)月滬深 300 與中證 1000 的月收益率差值多數(shù)情況在 3%以?xún)?nèi)，表明風(fēng)格在年內(nèi)盡管偏向小盤(pán)，但暫時(shí)未出現(xiàn)明顯的風(fēng)格偏離，以歷史經(jīng)驗(yàn)線(xiàn)性外推，目前也不具備風(fēng)格反轉(zhuǎn)的條件。