一、制約消費(fèi)品價(jià)格好轉(zhuǎn)壓力仍在

本周進(jìn)出口貿(mào)易數(shù)據(jù)已公布，進(jìn)口同比由負(fù)轉(zhuǎn)正，實(shí)現(xiàn)大幅增長。而10月CPI和PPI同比雙雙回落，CPI表現(xiàn)不及市場預(yù)期。進(jìn)口好轉(zhuǎn)一定程度上代表國內(nèi)需求改善，為何進(jìn)口改善，CPI、核心CPI、PPI同比卻在下滑？

進(jìn)口改善源自對大宗補(bǔ)庫的需求，對價(jià)格的影響更偏上游。10月我國進(jìn)口超預(yù)期回升源自我國對大宗商品的補(bǔ)庫需求提振，對上游價(jià)格的影響更大，這也是PPI、CPI同比下滑但PPI仍能好于預(yù)期的關(guān)鍵。

消費(fèi)品環(huán)比與季節(jié)性變化背離，顯示制約消費(fèi)品價(jià)格好轉(zhuǎn)壓力仍在。環(huán)比來看，繼9月服務(wù)CPI偏離季節(jié)性變化后，10月消費(fèi)品CPI也與季節(jié)性變化相背離。9月服務(wù)項(xiàng)目CPI環(huán)比是自今年3月以來的首次明顯偏離季節(jié)性變化，我們認(rèn)為這或預(yù)示著疫后服務(wù)消費(fèi)反彈的動力開始減弱。而10月消費(fèi)品價(jià)格環(huán)比表現(xiàn)也與季節(jié)性變化相背離，顯示制約消費(fèi)品價(jià)格好轉(zhuǎn)壓力仍在。

在油價(jià)給CPI的壓制緩解下，消費(fèi)品仍與季節(jié)性變化背離的關(guān)鍵或是豬肉消費(fèi)旺季不旺。10月交通工具項(xiàng)燃料同比回升，但消費(fèi)品同比繼續(xù)下行。油價(jià)對CPI的壓制緩解未能阻擋消費(fèi)品下行，旺季不旺的豬肉消費(fèi)或是關(guān)鍵，10月豬肉項(xiàng)CPI同比從9月的-22.0%下降到-30.1%。從分項(xiàng)環(huán)比表現(xiàn)來看，食品煙酒項(xiàng)環(huán)比表現(xiàn)與季節(jié)性變化大幅背離，是整體CPI環(huán)比表現(xiàn)弱于季節(jié)性變化的關(guān)鍵。

同時，地產(chǎn)壓制也是核心CPI環(huán)比增幅回落以及居住項(xiàng)、衣著等多個分項(xiàng)不及季節(jié)性變化的關(guān)鍵。

二、進(jìn)口大增或反映PPI的超預(yù)期

10月PPI同比降幅擴(kuò)大，但仍好于預(yù)期。10月PPI同比降幅略有擴(kuò)大，錄得-2.6%，但仍好于市場預(yù)期。PPI同比降幅擴(kuò)大與出廠價(jià)格和主要原材料價(jià)格PMI同步下滑有關(guān)。其中，主要原材料價(jià)格仍在擴(kuò)張區(qū)間，較9月下滑6.8個百分點(diǎn)至52.6%，但出廠價(jià)格卻已經(jīng)降至收縮區(qū)間。

PPI好于預(yù)期背后是大宗補(bǔ)庫帶來的進(jìn)口大增。10月進(jìn)口大增背后是國內(nèi)大宗補(bǔ)庫帶來的影響，主要是對上游的價(jià)格影響較大。分行業(yè)來看，煤炭開采和洗選業(yè)環(huán)比上漲最高，漲幅為3.4%。我們認(rèn)為，采掘工業(yè)漲幅較大，背后或是因?yàn)閲鴥?nèi)定價(jià)的煤炭需求增多而供給偏緊帶來的價(jià)格上漲。往后看，10月工業(yè)品價(jià)格季節(jié)性回落后，月末再度上升，顯示PPI降幅收窄仍具備可持續(xù)性。

總體上看，我們認(rèn)為年內(nèi)CPI或小幅回正。繼9月服務(wù)CPI環(huán)比明顯偏離季節(jié)性走勢后，10月消費(fèi)品環(huán)比也與季節(jié)性變化相背離，顯示消費(fèi)品價(jià)格改善的壓制仍在。我們認(rèn)為年內(nèi)CPI或小幅回正，CPI回升高度有限主要是服務(wù)反彈動力有所減弱，消費(fèi)品價(jià)格壓制仍在。雖然四季度是傳統(tǒng)旺季，但目前從生豬供應(yīng)端來看，能繁母豬存欄量較高，這導(dǎo)致豬肉價(jià)格或難出現(xiàn)大幅上漲。我們認(rèn)為，在產(chǎn)能持續(xù)去化的背景下，年內(nèi)豬肉價(jià)格缺乏進(jìn)一步大幅回升的基礎(chǔ)；再加上地產(chǎn)投資壓力未除，當(dāng)前地產(chǎn)投資累計(jì)增速仍在負(fù)區(qū)間，地產(chǎn)下游等相關(guān)鏈條消費(fèi)或較弱，因此國內(nèi)需求帶動的通脹上漲高度或有限。