ISMA公布了23/24榨季新一輪的估產數據，在不考虛乙醇分流的情況下2023-24 年度食糖產量為 3370萬噸，較前一次估產下調248萬噸，較2022-23年度減少約300萬噸；國內消費預計為2785萬噸；但由于新季乙醇價格還未公布，本次ISMA未給出乙醇分流的預估量。

根據機構預估，按照印度E20中的計劃，23/24年度印度乙醇對食糖的分流預計達到400-500萬噸的量級，意味著新季扣除乙醇分流的量，印度食糖產量將降至2900萬噸左右，較22/23年度減產接近300萬噸，較上一輪預估減少248萬噸；這一數據基本符合市場預期——持續(xù)性的降雨偏少導致印度產量的減少至2900萬噸左右。昨夜原糖小幅上漲，主力合約重新回到27美分/磅上方。

綜合印度的天氣情況、ISMA本次估產的表述、乙醇和糖的性價比和往年預估數據的準確性上，我們認為短期全球食糖貿易流緊張的趨勢未變，但未來印度最終產量和出口政策仍具有一定不確定，并提供幾個關注點：

1、印度估產和定產長期存在差異。近年來，印度ISMA的估產和最終的定產數據存在較大的差異，例如2021/22榨季，第一次估產和最終定產之間差530萬噸，且最終定產的數量高于的第一次估產的頻率更高；因此在未最終定產之前，印度新季的產量仍有大幅調整的可能性，因此需要持續(xù)追蹤印度國內的現貨價格、天氣情況、雙周生產數據佐證印度新季產量。

2、本次估產并未給出新季明確的乙醇分流量預估量，市場的預期也僅僅是基于印度如果要完成E20計劃需要多少的乙醇分流量，在印度蔗料相對緊張的背景下，市場出現了幾種推測，我們嘗試給出一些思考路徑：

推測1）本榨季印度產量大幅削減，印度將優(yōu)先滿足國內供應并放慢或停止乙醇計劃。

我們的思考：從印度E20的初衷來看，糖基乙醇的推廣主要是為了解決印度過剩的食糖產量以及減少對進口能源的依賴，也是實現去美元化的路徑之一；從印度當前的供需平衡來看：

根據ISMA預估，印度分流前的產量在3370萬噸，在扣除國內消費2785萬噸并保證維持600萬噸的安全庫存下（國際糖協建議的安全庫存為本國三個月的消費量），印度在本榨季仍有585萬噸（產量-消費量）的食糖過剩量，意味著按照目前的預估數據，印度是有足夠多的過剩食糖量用于制醇的，因此 “蔗料不足而放慢乙醇計劃的推測”不成立。

推測2）目前全球食糖價格紛紛上漲，印度是否會優(yōu)先選擇制糖或出口，乙醇生產或因缺乏性價比放緩。

我們的思考：將乙醇折成糖價是衡量性價比的方式之一。

國內食糖現貨VS乙醇出廠價：目前印度暫時未公布新一年度的乙醇銷售價格,按照近年來上調的平均增速2.4%來估算，以甘蔗汁為原料的乙醇價格為64.97盧比/升，折成糖價為42.23盧比/公斤，按照即期匯率折成糖價約為23美分/磅，目前印度食糖現貨價格38-39盧比/公斤，折糖折后約為21美分/磅；因此在當前出廠價的假設下，乙醇和糖的性價比差異不大，甚至在印度國內乙醇還有一定的價格優(yōu)勢。

食糖出口價VS乙醇出廠價：原糖價格已經上漲至27美分-28美分/磅的區(qū)間，的確，按照我們的價格假設，生產乙醇較出口食糖缺乏性價比，此外根據供需平衡表，按照ISMA當前的預估，滿足國內消費后，印度有100萬噸的食糖出口空間；但此時需要注意印度的政策風險，印度出口需要許可配額，考慮到今年印度大選有限制國內糖價、抑制國內通脹的需求，即使有可出口量，市場也需要等待至第一季度結束，即印度大選結束。

總結來看，本次數據初步印證了印度降雨的不足和產量的下滑，但不確定性在于乙醇對食糖分流的部分，根據我們推測，如果乙醇價格維持上調的節(jié)奏，那么從出廠價的角度，印度乙醇較食糖有一定的性價比；但需要注意的是，乙醇折糖的價格低于食糖出口價格，目前考慮到今年印度大選有限制國內糖價、抑制國內通脹的需求，即使有可出口量，市場也需要等待至第一季度結束，即印度大選結束。

綜上，全球食糖第四季度至明年第一季度的貿易流缺失印度糖的可能性較大，全球貿易流暫時見不到緩解的跡象。