基差交易是套利交易的一種，基差交易的無風(fēng)險(xiǎn)套利是基差多頭交易的一種特殊情況。基差多頭交易進(jìn)入交割環(huán)節(jié)時(shí)，損益是carry-basis1，也就是負(fù)的凈基差。也就是說，只要凈基差為負(fù)值，就可以保證交易損益大于0。當(dāng)交易損益扣減相關(guān)交易成本之后，如果仍然大于0，那么就是無風(fēng)險(xiǎn)套利。這種情況下，不論期貨現(xiàn)貨價(jià)格如何變化，都保證100%盈利。

凈基差體現(xiàn)的是基差交易所隱含的期權(quán)的價(jià)值，一般情況下為正。但是，凈基差的大小并不能從市場上直接獲得，需要用基差扣減持有收益后得到，因此凈基差是一個(gè)計(jì)算出來的結(jié)果。

凈基差的計(jì)算公式：凈基差＝基差-持有收益＝(現(xiàn)貨-期貨×轉(zhuǎn)換因子)-(應(yīng)計(jì)利息-融資成本)。

在持有到期的情況下，國債的應(yīng)計(jì)利息是定值，而其他的三個(gè)指標(biāo)是浮動(dòng)的。任何一個(gè)指標(biāo)的定價(jià)出現(xiàn)錯(cuò)誤，都會(huì)造成凈基差的定價(jià)出現(xiàn)錯(cuò)誤?？梢姡瑑艋畹拇笮〈嬖诤艽蟮牟淮_定性，雖然機(jī)會(huì)很少，但市場上偶爾會(huì)出現(xiàn)凈基差為負(fù)的情況。

案例1

2012年12月28日，國債100002的收益率是3.2%，價(jià)格是101.4688元，期貨合約TF1303的價(jià)格是98.594元，國債現(xiàn)貨對期貨的轉(zhuǎn)換因子是1.0266，基差是101.4688-98.594×1.0266＝0.25（元）。

國債100002的票息是3.43%，融資成本2%，從2012年12月28日持有現(xiàn)貨到期貨最后交易日2013年3月8日，總持有收益是(3.43%-2%)×100×(113/365)＝0.4427（元）。

國債100002的凈基差是0.25-0.4427＝-0.1927（元），凈基差小于0，如果此時(shí)進(jìn)行基差多頭交易，持有到期進(jìn)行交割，理論上可以獲得0.1927元的收益。

雖然【案例1】中的凈基差為負(fù)，但還不能說交易一定是盈利的，我們還需要考慮相關(guān)交易成本對績效的影響。

這些交易成本包括交易傭金、沖擊成本和交割成本幾個(gè)部分。

交易傭金成本指的是在進(jìn)行基差交易時(shí)，期貨和現(xiàn)貨的總的手續(xù)費(fèi)支出，該成本是固定值，但不同的交易者的手續(xù)費(fèi)率會(huì)不相同，機(jī)構(gòu)客戶的手續(xù)費(fèi)率和個(gè)人客戶可能相差巨大。

沖擊成本指的是期貨現(xiàn)貨建倉時(shí)，實(shí)際成交價(jià)格和預(yù)計(jì)成交價(jià)格之間的差值。該成本不是固定值，需要根據(jù)市場數(shù)據(jù)進(jìn)行估算。顯然，當(dāng)一次性下單量很大時(shí)，沖擊成本可能會(huì)非常大，此時(shí)交易者可以使用分批下單的方法，將一筆大單拆成幾筆小單，降低每筆交易的沖擊成本。進(jìn)行這樣操作時(shí)，每筆小單交易之間存在時(shí)間差，市場價(jià)格在此期間可能會(huì)發(fā)生變動(dòng)，增加了時(shí)間對價(jià)格的風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)交易量很大的時(shí)候，交易者需要在每筆沖擊成本和時(shí)間風(fēng)險(xiǎn)之間進(jìn)行取舍。

交割成本指的是進(jìn)入交割所支付的成本，該成本也是固定值，但不同交易者的交割費(fèi)率可能不同。

當(dāng)把這幾個(gè)成本扣減之后，績效仍然為正，才能說交易一定盈利。

案例2

繼續(xù)【案例1】中的計(jì)算。

假設(shè)國債現(xiàn)貨的交易手續(xù)費(fèi)率是萬分之0.1，沖擊成本是萬分之1，期貨的交易手續(xù)費(fèi)率是萬分之0.1，沖擊成本是萬分之1，交割成本是萬分之0.1。

期貨在建倉時(shí)的數(shù)量是CF，所以計(jì)算交易傭金和沖擊成本時(shí)要乘上CF。進(jìn)入交割前期貨數(shù)量要進(jìn)行調(diào)整，調(diào)整數(shù)量是(CF-1)。交割時(shí)，期貨的數(shù)量是1份，交割成本是根據(jù)期貨價(jià)格進(jìn)行計(jì)算。嚴(yán)格地講，我們還應(yīng)知道期貨在交割時(shí)的價(jià)格，而這個(gè)價(jià)格在實(shí)際交割前是不知道的，因此使用開始交易時(shí)的期貨價(jià)格替代,則總成本是：

101.4688×(0.001%＋0.01%)＋98.594×1.0266×(0.001%＋0.01%)＋98.594×(1.0266-1)×(0.001%＋0.01%)＋98.594×0.001%＝0.0236（元）。

【案例1】中計(jì)算的結(jié)果是0.1927元，大于相關(guān)交易成本，因此進(jìn)行交易可以盈利。實(shí)際收益是0.1927-0.0236＝0.1691（元）。

前面的例子是進(jìn)行基差交易后，一直持有基差頭寸進(jìn)入交割后的損益。由于負(fù)的凈基差意味著無風(fēng)險(xiǎn)的套利收益，在實(shí)際交易中，一旦出現(xiàn)負(fù)的凈基差，會(huì)有大量的資金進(jìn)行期貨和現(xiàn)貨之間的套利，將凈基差迅速拉回到正常水平。

交易者如果在凈基差為負(fù)時(shí)已經(jīng)建立了頭寸，可以在凈基差恢復(fù)正常時(shí)進(jìn)行平倉。這種操作雖然不會(huì)提高實(shí)際的盈利額，但由于操作時(shí)間較短，每日的平均收益水平會(huì)有所提高。

提前平倉時(shí)的損益是：basis2-basis1＋carry。這里的持有收益carry實(shí)際上是從交易開始到交易結(jié)束這兩個(gè)時(shí)點(diǎn)之間現(xiàn)貨的持有收益的差值，而任一時(shí)刻的基差basis等于該時(shí)刻的凈基差BNOC加上將現(xiàn)貨持有到期貨交割的持有收益carry。

于是，提前平倉的損益可以轉(zhuǎn)變?yōu)椋?/p>

basis2-basis1＋carry

＝(BNOC2＋carry2)-(BNOC1＋carry1)+(carry1-carry2)

＝BNOC2-BNOC1

因此，提前平倉的損益是平倉時(shí)刻的凈基差與開倉時(shí)刻的凈基差的差值。

案例3

繼續(xù)【案例1】中的數(shù)據(jù)。在2012年11月15日，國債100002的基差是0.25元，凈基差是-0.1927元，交易者在當(dāng)日建立基差多頭頭寸。

假設(shè)在2012年11月20日，國債100002的基差上升為0.4231元，凈基差變?yōu)?，如果此時(shí)平倉，交易績效是0.4231-0.25＋(3.43%-2%)×100×(5/365)＝0.1927（元）。該結(jié)果等于平倉時(shí)刻的凈基差0，減去開倉時(shí)刻的凈基差-0.1927元。

在提前平倉的情況下，期貨的數(shù)量始終是CF份，如果各項(xiàng)交易成本的比例與【案例1】中相同，則總成本是：

101.4688×(0.001%＋0.01%)×2＋98.594×1.0266×(0.001%＋0.01%)×2＝0.0446（元）。

則實(shí)際收益是0.1927-0.0446＝0.1481（元）。

【案例3】中的實(shí)際收益較【案例2】略小，這是進(jìn)行平倉交易的成本要高于交割成本導(dǎo)致的?！景咐?】的實(shí)際收益是0.1481元，真正的交易時(shí)間只有5天，平均每日的盈利是0.0296元?！景咐?】中的實(shí)際收益是0.1691元，交易時(shí)間113天，平均每日收益0.0015元。雖然【案例3】的實(shí)際收益略低，但日均的收益要更高，且提前平倉后可以有機(jī)會(huì)捕捉其他的無風(fēng)險(xiǎn)套利機(jī)會(huì)，因此可以有效地提高資金使用效率。