一、增發(fā)之前，財政什么狀態(tài)？

預算赤字都沒用“滿”，年內并不需要強刺激：前三季度廣義財政赤字5.9萬億，低于去年同期的7.2萬億，序時進度77%，去年同期為80%；公共財政赤字3.1萬億，低于去年同期的3.7萬億，序時進度59%，去年同期為65%（圖1）。

二、加上增發(fā)，財政什么組合？

三支箭各司其職：

第一支箭：增發(fā)國債，增擴赤字，1萬億→中央加杠桿。5000億在今年，5000億結轉明年，跨年銜接穩(wěn)增長。

第二支箭：特殊再融資債，利用地方債結存限額，大概率破萬億→地方防風險。截至10月24日，全國24個地區(qū)特殊再融資債券已發(fā)待發(fā)規(guī)模已超9800億，快于市場預期，并大幅消耗各地政府債結存限額空間（2022年末約2.3萬億,不到1個月已消耗超40%），更需中央挺身而出。

第三支箭：專項債提前下達，利用地方債新增限額，頂格2.28萬億→常規(guī)保下限。延續(xù)近年常規(guī)操作，保證開年既有力度不掉，增發(fā)國債才能全是增量。

三、多少財政力度，滯后明年？

年內不求強刺激，三支箭為了什么？兩大“滯后生效”，明顯意在明年：

一是國債結轉資金，如本次增發(fā)國債5000億明確結轉下年使用；

二是專項債結轉資金，今年專項債發(fā)行明顯偏慢，拖至四季度發(fā)行的有近4000億，或大部分結轉明年形成實物工作量。

四、明年開年力度，什么概念？

進一步，引入開年生效部分：用1月份專項債發(fā)行（衡量二本賬前傾）+Q1當季公共財政赤字（衡量一本賬前傾）代表。

財政開年力度=上年滯后生效+當年開年生效（圖2），2021年以來和開年基建增速對應較好。2024年當年開年生效尚不可知，但上年滯后生效近萬億，僅次于上年財政極致佛系、當年極致前傾穩(wěn)增長的2022年。

五、對明年的理解，有何意義？

三重政策意義：

1、穩(wěn)增長意圖更加明顯：政策落在Q4，實際大概率為了明年開年增速平穩(wěn)接棒，預計經濟增速目標或在5%左右。

2、“赤字平攤”避免政策異動：若要匹配明年5%的增速目標，原本或需4%或更高的赤字率，相比今年的3%或“動靜過大”；但通過1萬億赤字提前上修，實現(xiàn)了跨年度的“赤字平攤”，我們認為，明年赤字率無需定的太高，3%~3.5%或就足夠。

3、新一輪穩(wěn)增長政策的發(fā)令槍：7月政治局是第一輪面向今年的穩(wěn)增長政策，現(xiàn)在開始正式進入第二輪面向明年的穩(wěn)增長政策，是新一輪穩(wěn)增長的開始。