中美政策底共振是本輪市場(chǎng)底的實(shí)現(xiàn)路徑，海外risk off初現(xiàn)跡象。7.24政治局會(huì)議后，市場(chǎng)對(duì)于國(guó)內(nèi)政策底夯實(shí)的預(yù)期逐步形成，但本輪交易核心在于中美利差收斂改善資金流向吸引增量資金打破存量博弈，如果中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇力度較弱，則仍然需要美聯(lián)儲(chǔ)轉(zhuǎn)向鴿派減輕人民幣匯率貶值的壓力，打開(kāi)中國(guó)貨幣政策寬松的空間。8月以來(lái)與美債利率負(fù)相關(guān)性較明顯的寬基指數(shù)整體表現(xiàn)落后，如港股和A股大盤(pán)成長(zhǎng)等。我們自8.20《如何看政策底后的市場(chǎng)波折？》強(qiáng)調(diào)海外政策底是本輪市場(chǎng)底實(shí)現(xiàn)路徑的關(guān)鍵。假期大類(lèi)資產(chǎn)呈現(xiàn)股市漲跌不一、美債利率上行、大宗商品下跌的組合。海外risk off初現(xiàn)跡象。

需關(guān)注美國(guó)“財(cái)政赤字&國(guó)債發(fā)行+聯(lián)儲(chǔ)縮表&減持美債”供需惡化對(duì)于市場(chǎng)流動(dòng)性形成的影響。（1）近期美債利率攀升的重要支撐之一是債市供需的扭轉(zhuǎn)，財(cái)政赤字下歷史新高的債務(wù)規(guī)模（供給↑）+加息&縮表下增大的美債拋售壓力（需求↓），雙邊壓力對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性沖擊或強(qiáng)于18年，當(dāng)前我們已經(jīng)見(jiàn)到美元持續(xù)走強(qiáng)與金價(jià)下挫；（2）“債市供需壓力→流動(dòng)性沖擊”+“利率高位→經(jīng)濟(jì)承壓”為后續(xù)走勢(shì)帶來(lái)更多變數(shù)，海外risk off（大宗↓美債利率↓美股↓）可能性在上升，但當(dāng)前VIX處正常水平，“美聯(lián)儲(chǔ)轉(zhuǎn)鴿→中美利差收斂→中資股否極泰來(lái)”仍需等待。

本輪A股“估值溝壑”收斂的走勢(shì)與17年可能存在路徑差異，源于兩大不同：（1）分子端：16/17年供給側(cè)改革催化，實(shí)現(xiàn)估值擴(kuò)張的分子端支撐強(qiáng)于本輪；（2）分母端：17年美債利率整體下行背景利好結(jié)構(gòu)性估值擴(kuò)張，而本輪美債利率走高抑制估值擴(kuò)張。故短期“估值溝壑”存在繼續(xù)收斂可能，低估值品種更為受益。中期兩大不確定性并未扭轉(zhuǎn)，仍以反脆弱下的“杠鈴策略”作為主線。

中美“政策底”共振仍在醞釀，短期擇優(yōu)困境反轉(zhuǎn)，中期堅(jiān)定新投資范式下的“杠鈴策略”。中國(guó)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)跡象初顯。美債利率在經(jīng)濟(jì)韌性與債市供需影響下快速攀升，潛在流動(dòng)性影響不可忽視，中美政策底共振反轉(zhuǎn)的大機(jī)遇仍在醞釀。A股“估值溝壑”大概率繼續(xù)收斂，低估值更受益。短期擇優(yōu)低估值“困境反轉(zhuǎn)”、中期堅(jiān)定“杠鈴策略”：（1）中報(bào)“困境反轉(zhuǎn)”亮點(diǎn)（家電、家具、紡服、汽車(chē)含重卡、船舶）、困境反轉(zhuǎn)政策受益（地產(chǎn)、券商）；（2）科技奇點(diǎn)確定性——數(shù)字經(jīng)濟(jì)AI+：服務(wù)器、光模塊、半導(dǎo)體設(shè)計(jì)；（3）永續(xù)經(jīng)營(yíng)確定性——“中特估-央國(guó)企重估”，高股息率&高自由現(xiàn)金流：煤炭、石油石化、電力。（4）港股兩條線索：一是經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)受益：港股互聯(lián)網(wǎng)、可選消費(fèi)（紡服/食飲）、大金融；二是困境反轉(zhuǎn)內(nèi)外需鏈條：地產(chǎn)、建材、家電、工程機(jī)械。

風(fēng)險(xiǎn)提示：地緣沖突，疫情超預(yù)期，流動(dòng)性收緊，增長(zhǎng)不及預(yù)期等。