中美政策底共振是本輪市場底的實現路徑，海外risk off初現跡象。7.24政治局會議后，市場對于國內政策底夯實的預期逐步形成，但本輪交易核心在于中美利差收斂改善資金流向吸引增量資金打破存量博弈，如果中國經濟復蘇力度較弱，則仍然需要美聯儲轉向鴿派減輕人民幣匯率貶值的壓力，打開中國貨幣政策寬松的空間。8月以來與美債利率負相關性較明顯的寬基指數整體表現落后，如港股和A股大盤成長等。我們自8.20《如何看政策底后的市場波折？》強調海外政策底是本輪市場底實現路徑的關鍵。假期大類資產呈現股市漲跌不一、美債利率上行、大宗商品下跌的組合。海外risk off初現跡象。

需關注美國“財政赤字&國債發(fā)行+聯儲縮表&減持美債”供需惡化對于市場流動性形成的影響。（1）近期美債利率攀升的重要支撐之一是債市供需的扭轉，財政赤字下歷史新高的債務規(guī)模（供給↑）+加息&縮表下增大的美債拋售壓力（需求↓），雙邊壓力對市場流動性沖擊或強于18年，當前我們已經見到美元持續(xù)走強與金價下挫；（2）“債市供需壓力→流動性沖擊”+“利率高位→經濟承壓”為后續(xù)走勢帶來更多變數，海外risk off（大宗↓美債利率↓美股↓）可能性在上升，但當前VIX處正常水平，“美聯儲轉鴿→中美利差收斂→中資股否極泰來”仍需等待。

本輪A股“估值溝壑”收斂的走勢與17年可能存在路徑差異，源于兩大不同：（1）分子端：16/17年供給側改革催化，實現估值擴張的分子端支撐強于本輪；（2）分母端：17年美債利率整體下行背景利好結構性估值擴張，而本輪美債利率走高抑制估值擴張。故短期“估值溝壑”存在繼續(xù)收斂可能，低估值品種更為受益。中期兩大不確定性并未扭轉，仍以反脆弱下的“杠鈴策略”作為主線。

中美“政策底”共振仍在醞釀，短期擇優(yōu)困境反轉，中期堅定新投資范式下的“杠鈴策略”。中國經濟企穩(wěn)跡象初顯。美債利率在經濟韌性與債市供需影響下快速攀升，潛在流動性影響不可忽視，中美政策底共振反轉的大機遇仍在醞釀。A股“估值溝壑”大概率繼續(xù)收斂，低估值更受益。短期擇優(yōu)低估值“困境反轉”、中期堅定“杠鈴策略”：（1）中報“困境反轉”亮點（家電、家具、紡服、汽車含重卡、船舶）、困境反轉政策受益（地產、券商）；（2）科技奇點確定性——數字經濟AI+：服務器、光模塊、半導體設計；（3）永續(xù)經營確定性——“中特估-央國企重估”，高股息率&高自由現金流：煤炭、石油石化、電力。（4）港股兩條線索：一是經濟企穩(wěn)受益：港股互聯網、可選消費（紡服/食飲）、大金融；二是困境反轉內外需鏈條：地產、建材、家電、工程機械。

風險提示：地緣沖突，疫情超預期，流動性收緊，增長不及預期等。