市場(chǎng)觀點(diǎn)：逐漸樂觀

9月市場(chǎng)高開低走、整體維持弱勢(shì)調(diào)整，主要是受海外貨幣政策繼續(xù)緊縮擔(dān)憂加劇的影響，對(duì)沖了國(guó)內(nèi)地產(chǎn)與活躍資本市場(chǎng)落地帶來(lái)的利好。展望10月，盡管美國(guó)經(jīng)濟(jì)和就業(yè)數(shù)據(jù)超預(yù)期強(qiáng)勁有望維持美債利率高位運(yùn)行，但考慮到美股對(duì)此反應(yīng)已經(jīng)充分且匯率對(duì)此反應(yīng)也有所鈍化，整體對(duì)A股外部偏好影響有限；國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)延續(xù)修復(fù)態(tài)勢(shì)，市場(chǎng)對(duì)基本面的質(zhì)疑有望隨著宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的逐步驗(yàn)證，信心將逐漸改善支撐內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)偏好上行，尤其是10月中旬出爐三季度數(shù)據(jù)和9月數(shù)據(jù)大概率超預(yù)期的情況下；貨幣政策保持寬松不變，10月無(wú)美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議疊加匯率反應(yīng)鈍化，降息存一定概率，央行預(yù)期引導(dǎo)下人民幣匯率貶值壓力緩解，外資流出趨緩。因此A股所面臨的整體環(huán)境較9月有所改善，同時(shí)考慮到年末年初的交易性行情和春季躁動(dòng)季節(jié)性行情，當(dāng)前時(shí)點(diǎn)已無(wú)需慣性悲觀，可以逐漸樂觀起來(lái)。

美債利率可能維持高位但對(duì)國(guó)內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)偏好抑制減弱且有限。一方面市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇節(jié)奏和力度仍有擔(dān)憂，而這種擔(dān)憂有望隨著宏觀數(shù)據(jù)逐步向好而有所打消，尤其是10月中下旬公布的9月和三季度宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，如果再超市場(chǎng)預(yù)期有可能對(duì)國(guó)內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)偏好形成支撐。另一方面美國(guó)整體經(jīng)濟(jì)和就業(yè)數(shù)據(jù)強(qiáng)勁，10Y美債利率可能維持在高位運(yùn)行，但對(duì)A股外部偏好抑制有限且有望減弱，一是當(dāng)前美股跌幅已經(jīng)和過去由于階段性加息預(yù)期導(dǎo)致的跌幅相當(dāng)，即意味著美股已經(jīng)充分計(jì)價(jià)本輪美債利率上行，二是匯率對(duì)加息預(yù)期的反應(yīng)有所鈍化，外資流出趨緩。

經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步復(fù)蘇，生產(chǎn)強(qiáng)于消費(fèi)。8月宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)超預(yù)期向好，9月高頻數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟(jì)延續(xù)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)。其中，服務(wù)業(yè)依然維持較快修復(fù)，商品需求與生產(chǎn)小幅改善且生產(chǎn)仍強(qiáng)于消費(fèi)，地產(chǎn)銷售脈沖式修復(fù)后延續(xù)弱勢(shì)。預(yù)計(jì)三季度GDP增速4.6%，9月社零同比6%，固投累計(jì)同比3.4%，其中制造業(yè)投資5.8%、基建投資6.1%、房地產(chǎn)開發(fā)投資-8.5%，出口同比-9%，CPI同比0.5%，PPI同比-2.5%。

貨幣寬松不變，外部制約減弱，降息存一定概率。經(jīng)濟(jì)還處于弱復(fù)蘇中，無(wú)論是工業(yè)生產(chǎn)還是消費(fèi)，無(wú)論是化債還是房地產(chǎn)，都需要維持低利率、寬松的貨幣環(huán)境，整體貨幣政策寬松基調(diào)不會(huì)改變。受限于美聯(lián)儲(chǔ)維持較高政策利率，2022年以來(lái)央行降息均有意避開美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議召開月份（尤其是加息月份），因而10月可能是年內(nèi)降息窗口之一。人民幣匯率貶值壓力緩解，北向資金有望減少流出。

行業(yè)配置：增加對(duì)溫和復(fù)蘇鏈+成長(zhǎng)潛力方向的配置力度

9月市場(chǎng)震蕩調(diào)整，創(chuàng)業(yè)板指調(diào)整幅度高于上證指數(shù)。行業(yè)層面煤炭、石油石化傳統(tǒng)能源排名靠前，而醫(yī)藥生物也從估值底部逐步回升。電力設(shè)備及傳媒等成長(zhǎng)板塊回撤幅度較大。展望后市配置，在市場(chǎng)大勢(shì)宜逐漸樂觀的大判斷下，配置方向可以更加聚集一些，我們認(rèn)為兩個(gè)配置思路值得重視和增加配置：一是經(jīng)濟(jì)的溫和復(fù)蘇鏈條，這有望成為后續(xù)市場(chǎng)最大預(yù)期差所在。盡管經(jīng)濟(jì)已經(jīng)連續(xù)2個(gè)月以上出現(xiàn)了環(huán)比改善，但改善幅度不明顯使得市場(chǎng)普遍對(duì)經(jīng)濟(jì)前景悲觀預(yù)期仍未扭轉(zhuǎn)仍有擔(dān)憂，但在我們看來(lái)經(jīng)濟(jì)漸進(jìn)式改善的確定性已然明確，后續(xù)隨著經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的更多證實(shí)，市場(chǎng)預(yù)期將得以扭轉(zhuǎn)；二是成長(zhǎng)板塊中具備中長(zhǎng)期潛力的方向，新能源車產(chǎn)業(yè)周期逐步過去，人工智能新產(chǎn)業(yè)周期遠(yuǎn)未成熟，但市場(chǎng)對(duì)電子新一輪產(chǎn)業(yè)周期有所期待，因此圍繞電子產(chǎn)業(yè)周期和以華為鏈為核心的方向進(jìn)行配置同樣是值得重點(diǎn)關(guān)注的方向。更具體地，兩個(gè)思路下可以重點(diǎn)圍繞三條主線增加配置，分別是：

（1）溫和復(fù)蘇鏈條，其中之一是經(jīng)濟(jì)邊際改善疊加流動(dòng)性寬松環(huán)境下，有望迎來(lái)強(qiáng)勢(shì)演繹契機(jī)的金融風(fēng)格。根據(jù)我們的復(fù)盤和展望，四季度經(jīng)濟(jì)環(huán)比同比均改善+流動(dòng)性寬松組合將為金融風(fēng)格的演繹帶來(lái)良好契機(jī)。此外，過去近十個(gè)年份顯示，四季度往往具備較強(qiáng)的金融風(fēng)格季節(jié)性行情效應(yīng)，年末基金排名沖刺也有助于金融風(fēng)格行情的展開。金融風(fēng)格中，保險(xiǎn)、銀行、券商皆可為。

（2）溫和服務(wù)鏈條，其中之二是估值低廉且基本面或政策預(yù)期改善的消費(fèi)板塊，主要包括商品消費(fèi)，關(guān)注食品飲料以及醫(yī)藥生物。四季度經(jīng)濟(jì)恢復(fù)性質(zhì)，我們定性為溫和復(fù)蘇，在這種復(fù)蘇斜率下，消費(fèi)板塊有望取得比周期板塊更大的業(yè)績(jī)恢復(fù)彈性。其中食品飲料估值百分位在30%左右、業(yè)績(jī)確定性強(qiáng)，已經(jīng)具備足夠良好的配置性價(jià)比。醫(yī)藥生物估值百分位在10%以下處于絕對(duì)低估水平，而隨著集采、反腐政策預(yù)期的充分反饋，且近期政策有更加精準(zhǔn)化和糾偏的傾向，因此醫(yī)藥板塊迎來(lái)估值修復(fù)機(jī)會(huì)。

（3）具備潛力的成長(zhǎng)板塊，其中以電子、通信同時(shí)具備技術(shù)催化及基本面改善的配置為重，具備優(yōu)異的中長(zhǎng)期配置價(jià)值。

風(fēng)險(xiǎn)提示

美國(guó)加息預(yù)期強(qiáng)化超預(yù)期；國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)存在偏差；國(guó)內(nèi)政策收緊超預(yù)期；中美關(guān)系超預(yù)期惡化等。